■肖怀洋
券商近期密集发行短期融资券进行融资，引起了媒体的关注。粗略统计，自去年5月末券商发行短期融资券重启以来，已有11家券商在银行间市场发行短期融资券，发行数量合计37只。而今年以来，短短两个多月时间，更是有10家券商发行了22只短期融资券。
券商密集发行短融，显示出券商近期强烈的融资需求，更突显了券商开展创新业务的资本瓶颈。从公告来看，发行短融的目的大多是补充流动资金或是短期运营资金。那么为何近一年来，券商会有如此大的资本渴求？这就要从去年5月的券商创新大会说起。
关于券商的业务创新，去年出台了一系列新政。其中，资产管理、融资融券、转融通、衍生品交易、约定购回式证券交易等业务都给券商带来了巨大的发展空间，并且这些新业务有别于传统的券商业务。如果说经纪、投行业务是券商的传统中介业务，那么这些创新业务则被业内人士称为资本中介型业务。资本中介型业务的特点在于既需要券商提供居间服务，同时也要消耗资本。其实，券商的自营业务也消耗资金，但券商自身就是交易的一方，并不承担中介角色。资本中介型业务可以说结合了传统中介业务和自营两者特点，对券商的要求也更高。券商在作为居间人促成交易的同时，自身还要出资介入交易当中。目前券商力推的新三板业务中，做市商的角色就是一个典型的资本中介型业务。
这类新型业务的特点就是需要券商消耗更多的资本，这也就解释了为何近期券商的融资需求如此强烈。介入交易越深，就要消耗更多的资本，也意味着承担更多的交易风险。风险增加并不完全是坏事，也给券商提供更大的获利空间。在以往严厉的监管限制下，我国券商的杠杆水平一直较低，有研究显示大约为2.5倍，剔除客户保证金可能只有1.3倍。这一数字与其他金融机构相比相去甚远，商业银行大约为15倍，信托公司更是可达30倍。而根据我国监管目前对证券公司净资产与负债比例是不得低于10%，也就是券商杆杆水平的理论上限为10倍左右。当然，券商经营的业务风险相对更高，现实中并不可能完全达到理论上限。但相对于目前的水平而言，仍有很大的发展空间。这也需要监管分项风险指标进一步的放开和资本中介型业务的逐步扩容。
长期以来，我国券商处在一个低负债的经营状况下。创新业务的展开，正在扩大券商的杠杆水平，并推动券商的盈利能力。但是杠杆水平的提高，首先要解决券商融资渠道窄的困境。在股权融资打不开局面的情况下，债市就成为券商的一个重要融资渠道。监管也在去年适时重新打开了券商发行短融券进行融资的大门。随着资本中介型业务的继续拓展，今后券商发行短融券的数量和规模可能会继续增加。不过，仅仅依靠短期融资券并不足以满足未来券商的负债经营。近期，监管部门也是频频出台拓展券商融资渠道的新规。3月3日，证监会公布《证券公司债务融资工具管理暂行规定（征求意见稿），明确规定证券公司债务融资工具包括公司债券、次级债、收益凭证等。这样，券商在短期融资券、公司债、次级债三种融资工具之外，又增加了收益凭证。
金融领域里，打开一扇小窗，迎来的将是一个新世界。资本中介型业务的拓展，负债水平的提高，最终将使我国券商行业更加向欧美投行模式靠拢。现在一个小的改变，都是混业大幕开启的一个序曲。
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