编者按：从5月13日到6月19日，短短38天时间内，国务院总理李克强三度提及“货币存量”这一关键词，并指出要激活存量，可见它的重要性和迫切性。那么，未来如何盘活货币存量？对资本市场又将产生什么样的影响？这些问题受到了市场的普遍关注。本期经济评论，我们邀请专家就此问题展开讨论，以飨读者。
调整金融资本流向 实施资本市场优先战略
通过政策充裕的社会资金向股市流转，推动资本市场繁荣，但要避免的是股市的发展只有泡沫而对产业升级的拉动作用不大。
——王小广
国家行政学院决策咨询部研究员
■王小广
今年上半年我国经济增长明显低于预期，这搁在往年一定会有短期政策出台。２００８年底自不必说，那时受巨大的外部危机冲击，而去年ＧＤＰ降至８%时，出现了一片紧张和惊慌，最后，与社会预期的一样，当局以放松货币政策的常规招数“稳增长”，这一招是我们用惯了的，顺手而顺心，但结果却并不怎么管用。从去年三季度开始货币供应量增幅明显回升，在经济增长下调１.５个百分点的同时，新增贷款达到８.２万亿元，比２０１１年ＧＤＰ增长９.３%的新增贷款还多７３００亿元左右。货币供应量的回升在今年上半年更为明显，４月末Ｍ２同比增长１６.１%，比上年同期加快３.３个百分点，与实体经济关联最为紧密的Ｍ１增长则由去年同期的３.１%猛增到１１.９%。这两个数据到５月份稍有回调，但仍然处于最近两年来的较高水平。但实体经济并不买账，ＧＤＰ增长稳如泰山，并不回升。于是又引起一片惊呼，政府怎么还不出手救市？
当前货币政策
“按兵不动”的两点考虑
这里有两个问题我们要搞清：一是老政策有没有潜力，管用不管用？二是中国经济走到今天，面临的最根本问题是速度问题还是结构问题？先回答第一个问题。长期的货币供应量高增长使我国的Ｍ２占ＧＤＰ的比重已经过高，如继续增长，真的有“堰塞湖”可能破裂的危险。其中有一个最大的，就是房地产泡沫大坝，是靠长期过量的流动性堆起来的，目前高高在上，稳于泰山，但其潜在的破坝风险谁人能料？谁能知它的破坏力？高货币化或房地产泡沫化是巨大的经济风险，不能不加以遏制或释放。而说到管不管用，只要看一看最近两个季度的ＧＤＰ数据就知道了。一个短期化的政策却长期使用，不仅风险在累积，而且其效益会递减，政策疲劳症已经显现。
第二个问题的答案笔者认为也是清楚的，当前中国经济的主要问题是结构问题，并不是速度问题。是高增长背后的低效率，是各种结构矛盾的显现，如金融货币追逐虚拟投机，制造泡沫，而对实体越来越背离，中小型实体在宽松的货币政策下面对的是许多干涸的小水库，难以生存。一边是偏低的利率，超速增长的货币供应量，另一边却是融资成本上升，资金紧张。长期累积的经济结构失衡问题，按十八大报告的表述就是需求结构失衡，产业结构升级缓慢或竞争力偏低，城镇化滞后，地区差距扩大。这些问题的背后就是金融结构的不合理。靠金融政策放松、货币总量扩张既不能解决ＧＤＰ短期增长下滑问题，更不能调整各种经济结构，结果当然是经济增长的长期动力不足。
正因为如此，新一届政府在使用传统的货币政策上“按兵不动”，“动”即无效低效，“动”只会把问题推后，累积得更多，当然是“不动”的好。对传统宏观调控政策“按兵不动”，并不是说宏观经济政策不作为，不可为。相反，则是大有可为。李克强在环渤海省份经济工作座谈会指出要创新宏观调控方式，其中有两条与创新宏观调控方式有关，即通过深化改革，激发市场和经济内生活力、释放消费和民间投资潜力。二是激活货币信贷存量支持实体经济发展。这其中最令人关注的是后者。而前不久召开的国务院常务会议则就金融支持实体经济发展提出了八个重点，其中至少有三点与盘活金融货币存量有关：即引导信贷资金支持实体经济、加大对“三农”和小微企业等薄弱环节的信贷倾斜、加快发展多层次资本市场。
通过充裕资金
提高自主创新能力
在货币供应量长期过快增长及货币存量规模过大时，资产的泡沫化是一个难以避免的结果。但关键是我们需要什么样的泡沫？即对泡沫要有选择，当然，我们应该选择好泡沫，避免坏泡沫。好泡沫与坏泡沫的区别是：两者从外部表现来看极为相似，甚至坏泡沫更好看、更美丽，短期赚钱更快，更让人刺激上瘾，但他们的区别在于结果，好泡沫破灭后，不会伤筋动骨，相反，会造就一批好企业，如美国纳斯达克泡沫破灭后，美国的许多高科技公司显得更为强大，甚至会有一些新的更好模式的企业异军突起，如ＧＯＯＧＬＥ是互联网泡沫破灭后的新秀，因为差的低效公司被淘汰了，一些资产被重新整合，泡沫破灭后的过程也是优胜劣汰的过程，而坏泡沫却不一样，破灭之后只留下坏账，金融机构被套牢，炒房炒地的投资者遭受巨大损失，而房地产业的发展技术进步有限，更不可能形成新技术来推动社会的科技进步，而其他行业因受房地产拖累也元气大伤，即坏泡沫破灭后除了风险或巨额负债，什么也没留下。
高科技泡沫或者未来可能的新能源泡沫，都是一种技术型泡沫，它是技术进步的一种重要机制，特别是它利用金融创新平台来实现的话，也变成了一种金融与实体结合的新模式。在促进自主创新发展上，要避免犯日本的错误，更多地借鉴美国的经验，搭建一个资本平台，促进自主创新能力的全面提高。早在２００７年笔者就指出：“宏观调控重点是有效地利用流动性过剩，主要是重新调整过剩流动性的流向，向有利于经济结构优化的方向调整。总体思路由两部分组成。第一部分也是第一步，下决心大力度调整房地产的发展政策，阻碍日益增大的过剩流动性向房地产业的高度集中，抑制房地产过度增长。第二部分或第二步是创新模式，使过剩资金流入急需的产业升级部门及社会事业发展部门。这种新机制就是模仿美国的作法，将过剩的流动性通过资本市场与升级型重化工业发展结合,即以促进股市的长期繁荣替代房市的过度繁荣,并与促进现代制造业与装备工业发展的产业政策结合。”
经过３０年的高速发展，中国经济发展的优势开始变化，不再是劳动力便宜，资源和要素价格低价政策也不符合国情，需要改变。中国经济的新优势在于资金充裕和市场规模巨大（消费增长潜力极大）。而我们目前最短缺的是资本，技术资本和高质量的金融资本，在过去十年中，我们走的是一条资产泡沫化的发展之路，而不是走资本深化的道路，结果资产价格膨胀，高技术含量的资本严重不足，这实际上就是自主创新能力的严重不足。现在是到了利用充实的资金优势和国内市场优势，借助金融平台，着力提高资本实力、提高自主创新能力的时候了。
其前提是阻止金融资本向房地产的过度流动，使资金从房地产分流，流入升级型的实体经济。由于过剩资金在社会上是相对分散的，且流动性很强，喜好投机，无法直接导入升级型的实体经济，因此，需要一种机制将其间接导入，主要设想是将发展股市与产业升级结合，即实施资本市场优先战略。通过政策充裕的社会资金（过剩的流动性）向股市流转，推动资本市场繁荣，但要避免的是股市的发展只有泡沫而对产业升级的拉动作用不大。
商业银行实为空账状况 激活存量应从央行入手
中国巨大的货币存量并没有存在于商业银行，商业银行是空账状况，更不在影子银行，影子银行不过是商业银行的分销商而已。问题的关键而是在央行，央行将货币由活资金变成了死资金，而要激活存量就必须从央行入手。
——高连奎
中国睿库研究院副院长、
上海交通大学研究员、知名经济学者
■高连奎
“激活存量货币”是当前一个非常重要的问题，而笔者认为”激活存量“的主要任务还在央行，而非其他金融机构。
货币数据中的“统计陷阱”
判断中国货币存量，主要是根据金融数据，但现实是金融数据往往不十分可靠，比如中国定期公布，也是大家作为主要评论依据的广义货币M2和社会融资数据就存在着严重问题。而在这种错误数据的基础上又衍生出的 “货币超发论”和“货币空转论”更是严重影响着当前对存量货币的激活，如果要激活存量货币，就必须首先消除思想认识上的误区。
货币超发论主要依据的是广义货币M2，理论基础是与美国的广义货币数据进行比较，但这里面确实存在着很大的误解，针对这种误解，业界已经写了很多澄清文章，基本上也达到了效果，比如大家指出，广义货币不同于基础货币，并不反映货币发行状况等。
其实，除了一些最常见的澄清，笔者还要单独指出的是，中国的M2数据还存在着严重的“重复计算”问题，这也严重影响着我们的观感和判断。根据一些企业家反馈的信息，银行在给企业贷款时往往要求企业先贷一笔款，存到银行，再以此存款为抵押，再进行贷款，也就是企业家向银行贷款一次，在银行的账上却是两次，这样银行从某种程度上规避了一些风险，但也给企业带来了更大的利息负担，而对统计数据的影响就是平白无故多出了一笔贷款，而这笔贷款又没有用于实体经济，却导致统计数据虚高。在现实中，这种操作方式我不知道会占到多大的比例，但可以肯定的是，只要操作一次，这笔贷款所对应的金融数据就会扩大一倍。
实际上，因贷款违规操作所导致的广义货币数据虚大只是小问题，更大的问题出在了社会融资数据的统计上，中国的社会融资数据不仅也存在着这样重复计算问题，而且更加地严重。
从理论上分析，社会融资数据的统计是分渠道的，但现实中却是一笔钱可以直接从银行到达企业家那里，也可能从银行先到信托公司那里，再到达企业家那里，也可能从银行到信托公司再到高利贷手里，再通过高利贷到达企业家手里，也可能是从银行到信托再到国企，再转贷到民营企业手里，总之中国每一笔货币从商业银行转到企业手里，可能中间要经历三四道手，而每经一次手，金融统计数据就倍增一次，这种成倍的增长，并非正常经济条件下，由于企业正常资金需求增长所导致的那种每年百分之几的增长。因此中国货币数据出现如此的大幅虚高也就不难理解了。
而要解释清楚这一切，我们还必须回归到一个最根本的问题上，那就是：金融数据统计，统计的是资金的“使用价值”，而非“实际价值”，这是与所有其他商业统计非常不同的地方，比如一万元钱，其价值是一万，但是被不同的人使用了四次，那这一笔钱的使用价值就是4万，而我们的广义货币和社会融资统计的都是这种货币的使用价值。在正常的经济情况下，这一笔钱可能同时被四个企业家在不同的时间段使用，而在当前这种货币紧缩的状况下，则是要经过两三个中间商才能到企业家手里，因此现在的广义货币和社会融资数据不用说增长百分之多少，即使翻了几倍也是毫无意义的，对缓解实体经济的资金饥渴毫无意义。
判断经济状况，一种方法是根据实际情况进行解读，另一种方法是根据统计数据进行解读。当下的中国，根据实际情况来解读的话，大家的看法是一致的，那就是实体经济缺乏资金，而根据统计数据进行解读就出现了不一样的结果，而这背后关键是很多专业人士也缺乏最基本的经济运行和货币统计方面的常识。这种常识的缺乏，导致他们不自觉地就掉入了学术所称的统计陷阱：也就是对于数据，如果不知道它的统计过程，那基本上是没多大意义甚至是毫无意义的。而当前中国的经济界就是因为对统计陷阱的认识不足，导致对金融数据的解读出现了严重的错误。
世间本无事，庸人自扰之，经济也本无数据，只是为了决策方便才发明了数据统计，但由于统计陷阱的存在，这些数据并没有更好的服务于决策，相反很多时候在误导决策和社会舆论，当下中国就处于这么一种状态。而在现实中，越是经济素养不高的群体越对统计数据深信不疑，而经济素养比较高的人反而不太在意这些数据，因为他们更明白这些数据背后的陷阱，以至于很多现实版的经济高手在进行经济决策时根本不用这些数据，比如前美联储格林斯潘就不相信这些统计数据，而是从具体的经济现象中体会经济的细微变化，中国现任总理李克强也不太相信这些宏观数据，而是从更微观的用电量、火车运力等观察经济的兴衰，这也是目前被广泛采用的“克强指数”的来源。
问题根本在于货币政策太紧
当下的中国经济确切的说处于病态，虽然数据上看起来虚胖，但从根本上是机体的营养不良所致，而绝非营养过剩，这是最根本的问题，也是最基础的问题。我们只有看到了这个最基础的问题，才能找出这些怪象产生的来龙去脉，才能对中国经济有完整的诊断。
而当下的“货币空转”论者将大棒打到国企头上，这显然又是缺乏专业金融常识的表现，因为国企的钱也不会存在保险柜中，他们的贷款照样会存到银行，从而形成派生存款，用于继续放贷，这对金融几乎不产生什么影响，而更现实的是，一些大型国有企业某种意义上成为了资金“二道贩子”，国企凭借相对良好的信用将轻易获得贷款，转而投向信托贷款、委托贷款，去帮助那些更需要钱的人，这些做法其实不仅不会加剧当下的“钱荒”，反而通过转贷和拆解部分缓解了中小企业的生存困境。
其实中国货币从金融机构流向企业的渠道是通畅的，而且比以前更通畅，渠道更多元，而最根本的原因是由于货币数量太少，导致货币价格过高，而不同企业信用不同，会有级差，比如国企比民企能享受到更好的价格，大型企业比小微企业享受到更好的价格，信用好的企业比信用差的企业享受到更好的价格，有抵押物的企业比没有抵押物的企业享受更好的价格，这种级差是利率市场化的必然结果，在任何一个利率市场化的国家都存在。而当这种级差大到一定程度就会形成套利。
这是一个链条的问题，但最根本的问题却出现在第一环上，那就是央行货币政策太紧，现在存款准备金大银行高达20%，小银行高达16%，商业银行账上确实有资金，但这种资金却被央行以存款准备金的名义挪到了央行的保险柜里，锁了起来，不让用。也就是说，中国巨大的货币存量并没有存在于商业银行，商业银行是空账状况，更不在影子银行，影子银行不过是商业银行的分销商而已。问题的关键是在央行，央行将货币由活资金变成了死资金，这就是现状。李总理提出激活货币存量是正确的，而要激活存量就必须从央行入手。(证券日报)
手机看中经
