央行18日宣布，从即日起启用公开市场短期流动性调节工具（Short-term Liquidity Operations， SLO），作为公开市场常规操作的必要补充，在银行体系流动性出现临时性波动时相机使用。这既是央行为提高公开市场操作的灵活性和主动性，促进银行体系流动性和货币市场利率平稳运行的重要措施，也是央行主动适应当前利率市场化进程加快，主动优化货币调控工具的基础性举措。
货币市场利率将更平稳
实际上，自去年起，我国金融市场化进程加快。例如，利率市场化加快导致金融脱媒，银行间资金变动更加频繁；汇率市场化进程提速导致传统银行间市场的资金补充方式——外汇占款变得更加不稳定。这使得央行公开市场操作手段更趋丰富，工具也更趋短期化。2011年，央行回购工具的期限主要依赖于91天和28天，两者使用次数分别占央行全年回购次数的比例为37.5%和46.5%；2012年央行回购工具的期限更加短期化，7天、14天、28天分别占总次数的38%、21%和25%。更灵活的短期回购工具的使用也较好地平抑了货币市场的利率波动。自去年6月短期逆回购工具使用后，货币市场波动率明显下降，到了12月底，7天回购利率最高仅至4.48%，而2011年和2010年最高分别飙升至6.33%和6.37%。
但现有的回购操作机制仍存在一定缺陷。目前的惯例是，一级交易商在每周的周一上报逆回购的需求，央行在根据上报的需求确定周二和周四发行相应期限品种的逆回购，但当一级交易商周初预期的资金变化情况没有出现时，他们在周二、周四获得的逆回购资金可能就与实际需求不足，由此也会导致市场利率过度波动。如2012年10月第四周就出现一级交易商周初预期资金不足，导致当期市场利率大幅上行的局面。
因此，为适应今后日益加快的资金环境变化，央行有必要推出期限更短的回购工具。今年1月5日央行在公开市场上进行5天期逆回购操作就是对此的尝试，而这次央行推出的短期流动性调节工具更是将这一手段的应用制度化。由于SLO将出现在周一、周三、周五，此前公开市场常规操作在周二、周四进行，这也意味着央行周一至周五每天都可进行根据一级交易商的资金头寸状况灵活的进行资金投放、回笼的操作，这种对流动性更趋精准的调控也将使得货币市场利率的变化更加稳定，继而会对市场产生深远的影响。
当短期利率变化更加平缓后，短期资金运用的流动性及期限溢价也将大大缩小，这也就会激励机构更多融入短期资金去投资过去流动性不足的信用债，信用债的流动性溢价也将因此降低，实体经济也有望能获得更低的资金成本。
增强央行货币政策传导
及调控能力
SLO受益的不仅是市场，这种更为灵活的流动性调控工具对于央行也具有重要意义。
首先，在SLO框架下，回购的期限可以缩短至隔夜，这无疑可以进一步完善当前央行的短期货币政策调控工具，使得央行的调控更加贴近市场实际。因为在当前金融环境变化较快的情况下，机构的资金运用也更趋短期化。例如，银行间市场拆借中，1天期限的成交金额占比由2009年的12%快速上升至2012年的15%，而由于没有央行同期限的回购利率做指导，银行间市场形成的1天拆借利率也就容易与央行7天回购利率作为指导的7天拆借利率脱节，两者之间的利差也会出现过度波动的现象。当在资金面超预期宽松的时期，隔夜利率会压得非常低，而7天利率受制于央行同期限的回购利率影响却难以较快下滑，它的利率也就难以及时反映真实的资金面变化情况。当央行有了隔夜回购利率工具后，银行间市场1天拆借利率也能得到央行的指导，央行对于短期利率的调控能力也就得到进一步加强。
其次，由于银行利用SLO工具可以更方便从央行获得流通资金，银行为了提高资金的使用效率，也就可以减少低收益的超储资金，银行的超储资金就会减少，而此时央行的各种公开市场操作也就能更有效地影响银行的资金运作及市场利率水平。
当央行短期利率调控的传导效果更加突出时，传统的央票、存款准备金率等调节市场流动性的传统措施也就逐渐淡出“历史舞台”，央行的货币政策调控模式更加适应于利率市场化模式下成熟市场央行的做法。美联储在公开市场操作中，就通过调节自身对商业银行的拆借利率影响到商业银行之间的拆借，并继而达到对其他利率水平进行调节的目的。
当然，目前这一政策远景的实现仍需要时间。毕竟按照现行的SLO机制，它仅是在银行体系流动性出现临时性波动时由央行相机决策使用，这也决定了这一工具不会频繁使用，短期仍难以取代央行7天回购利率在市场中的标杆作用。
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