日股暴跌释放危险信号 资金推动型牛市或终结

　　就像一列高速运行的列车，突然来了个猛刹车！日本股市5月23日（上周四）接近收盘时急速杀跌，一时间让投资者摸不清头脑。在没有突发重大利空的背景下，出现这样的单日暴跌，是在向市场释放一个危险信号，那就是日本股市始于去年11月中旬的这波资金推动型牛市行情，很可能到了终结的时候了。

　　日本的资金推动型牛市开始发出危险信号，这也让人对美股的资金推动型牛市行情产生怀疑：随着美联储收紧量化宽松政策预期的增强，迭创新高的美股牛市行情是否也会迎来拐点？欧洲股市一路走强的势头会不会被遏制？而一旦外围股市由涨转跌，那一向跟跌不跟涨的A股会不会受到牵连？显然，最后一个疑问是国内投资者最为关注的。

　　需要指出的是，中国资本市场正在制订推出一系列创新政策，如当下正在积极酝酿的优先股计划，并不断扩大QFII规模，旨在吸引更多海外机构资金进入A股。这些都有利于海外资金更为顺畅地进入A股，因此，从日本撤退出来的国际资金，或许会有相当一部分流向估值偏低的A股，从而推动A股走出一波独立行情。

　　异动

　　日本股市遭遇黑色星期四

　　上周四早盘时间段，日经指数像往常一样，继续大幅攀升，涨幅一度超过300点，逼近16000点大关，创近5年零5个月的盘中新高。但接近收盘时发生的一幕，却让沉浸在牛市行情中的投资者们目瞪口呆：在没有什么突发重大利空的背景下，日经指数却突然像断了线的风筝一样，掉头向下。至收盘，日经225指数暴跌1143点，跌幅达7.31%，创2011年3月11日大地震以来最大单日跌幅（2011年3月15日日经指数跌幅达10.5%）；东证指数狂泻5%，跌幅亦创下2011年3月强震海啸以来之最。暴跌伴随天量，主板成交量达到77.55亿股，创历史最高纪录。日经指数225只成份股只有3只股票上涨，222只股票下跌。所有行业类股均走低，非银行金融股和房地产股领跌。

　　与此同时，日经225指数期货在当地时间5月23日14时28分在14780日元价位上暂停交易。这是2011年3月15日以来首次触发熔断机制暂停交易。受此影响，沪深指数、台湾50指数、澳大利亚普通股指数、韩国KOSPI指数、泰国SET指数、印度孟买SENSEX30指数纷纷出现1%以上跌幅。

　　从去年11月时任首相野田佳彦宣布解散众议院为起点，日本股市便进入快速上升通道。在“安倍经济学”（大规模货币宽松计划，希望通过刺激经济并创造物价上涨预期来结束困扰日本二十年的通货紧缩和经济停滞局面）与日元贬值刺激下，日本出口猛增，个人消费也在增加，加上日元贬值引发资金涌向股市，日经股指一路高歌猛进，半年涨幅逾七成。今年以来，日本股市已上涨超过40%，领跑全球其他所有主要股指。

　　日本股市一路上涨，也吸引了天量海外资金纷纷涌向日本股市。花旗集团的数据显示，今年4月份，每周流入日本的资金量达到纪录高位。霸菱资产管理和宏利资产管理（香港）有限公司等机构投资者一直在买进日本股票。两家机构管理的资产规模分别是598亿美元和2480亿美元。汇丰控股等国际银行也一直建议客户将更多资金投向日本股市。

　　然而，“黑色星期四”的出现，使得日本的股市神话很可能就此画上了句号。上周五，日经指数盘初上涨逾3%，随后又急速跳水，跌幅一度超过3%，收盘时涨幅为0.89%，全天振幅超过7%。指数大幅波动显示市场心态仍未稳定。不过，上周五，日经指数小幅反弹1.3%。

　　原因

　　美联储收紧QE3或是真正推手

　　上周四日本乃至全球都没有出现什么重大利空，但日本股市却上演了“黑色星期四”，是什么原因导致这一莫名其妙的暴跌？

　　日本官方首先将暴跌的原因归结到中国身上。当日，汇丰公布了5月汇丰中国制造业PMI初值，数据显示，五月份这一数据为49.6，预期50.4，重回枯荣线下，创7个月新低，也显示中国制造业从去年10月以来首次出现萎缩。作为日本的第一大贸易伙伴，中国经济数据不理想，自然会引发日本对经济持续复苏的担忧。日本经济大臣甘利明表示，日本经济处在复苏的道路上，没必要对股市大幅下跌感到不安。23日股市的大跌是在大幅上涨之后出现的，中国经济数据疲软触发日本股市获利了结。

　　除了中国PMI数据不理想之外，另一个重要因素，则是10年期日本国债收益率触及1%，日本财政债务可能恶化。上周四上午，日本国债市场抛盘大量涌出，使得长期利率飙升。基准10年期国债收益率一度较上一交易日大幅上升11.5个基点至1.000%，创去年4月上旬以来的盘中新高。上海中期分析师刘文博认为，近20年以来，日本经济增长十分缓慢，银行利率也十分低，因此，尽管日本国债的收益率不到1%，但在日本却是一个非常优良的投资产品。而5月23日上午日本国债市场出现大量抛盘，说明日本本国国民对日本新内阁的货币政策是否有效产生怀疑。这种看空情绪从债市转向股市，引发股市暴跌。

　　更为关键的因素，很可能来自美联储的声音。美联储主席本·伯南克表示，美联储可能会在“接下来几次会议上”开始放慢资产购买步伐，但仅在劳动市场表现持续改善的情况下才会这么做。伯南克的这番讲话，增强了美联储收紧量化宽松政策的预期。可以确定的是，一旦美联储开始回收流动性，不论其他经济体是否选择跟随，全球资产价格除美元外都将面临大幅回调的压力。日本股市去年底以来的强劲上涨，一个很大的推动力就是海外资金特别是来自美国的资金的推动。不过，随着美国收紧量化宽松政策预期的逐步增强，热钱获利了结成为大势所趋。

　　不过，野村证券货币专家延斯—诺德威格发表报告指出，导致日股遭遇“黑色星期四”的主因，并不是外部因素，而是日股此前涨幅太大，需要一个像样的调整，“更大的问题不是下跌的原因，而是之前上涨的规模。在周四的大跌之前，日经指数在2013年之内已经上涨了50.3%，其中仅仅5月之内就有12.7%的涨幅。5月23日的暴跌，更有可能是仓位调整，而不是更宏观层面的担忧。”

　　此外，在日经指数站上15000点后，有分析师指出，目前的日经指数从26周平均移动线看已经向上偏离了接近30%，这一偏离率已经与1987年4月的偏离率相近。事实上，日本股市38957点的峰值正是在1989年创下的，其后日股暴跌。

　　分析

　　欧美日资金推动型牛市或终结？

　　为了应对金融危机、欧债危机，美国，欧盟这几年大肆开动印钞机；日本为了重振经济，扭转长期通缩局面，在印钞上相比美欧有过之而无不及。发达经济体的印钞大赛，使得全球流动性十分充裕。在一系列刺激经济措施的推动下，美国经济终于见到了复苏的曙光，欧债危机也在逐步走出泥潭，日本经济今年一季度的增幅按年计也达到了3.5%。

　　经济基本面转暖，加上市场流动性泛滥，使得美欧日的资本市场表现十分抢眼，美国三大股指今年以来迭创历史新高，欧洲主要股市也是不断创出历史新高，日本股市去年11月以来涨幅近六成。摩根士丹利研究报告称，日本、美国和欧洲市场自2011年以来一直都属于流动性驱动型市场，充裕的流动性推动三地股市不断上扬。不过，美国收紧量化宽松政策预期的增强，表明在金融危机、欧债危机逐步解除，经济基本面逐步转暖之后，欧美央行很有可能逐步回收流动性。这也意味着资金推动型牛市正在向收益驱动型市场转变。有观点认为，日经指数上周四的暴跌，已经向市场释放出资金推动型牛市即将终结的信号。

　　一边厢，日本股市已经在预警；一边厢，迭创新高的美国道琼斯指数在上周三创下15542点历史新高之后，周四、周五小幅下跌，已经呈现出构筑头部的迹象。而自4月份以来，关于美股是否存在泡沫甚至是否会崩盘的争议就不断。末日博士鲁比尼在5月初就发出预警称：“尽管华尔街热火朝天，但普通民众却感觉不到。短期来看美国股市存在超买状况，如果股市持续上涨，崩盘的可能性就会进一步提升，这可能在今年下半年出现”。

　　欧洲也有业内人士认为，资本市场和实体经济脱节日益严重，大规模宽松政策导致国债市场实际收益率为负，资金涌入股市，投机行为增加，股市泡沫客观存在。

　　几乎所有的人都清楚，本轮发达经济体股市能涨到何种地步，还要看美国的量化宽松持续到何时。夸特罗证券公司交易员彼得·塔奇曼就撰文指出：“毫无疑问，美股的持续攀升与美联储的量化宽松政策有很大关系。美联储的购买资产计划不止，美股的上涨步伐就不会停止。如果美联储退出量化宽松政策，股市肯定会出现调整，但会不会出现崩盘不好说。道指可能会下跌1000点，但不太可能下跌5000点。”日本日生基础研究所高级经济师上野刚志也认为，一旦“美国的量化宽松收紧，此前支撑全球股市行情的热钱有可能减少”，届时日经平均股价有可能回调到13000点。

　　统计数据显示，美国股市四年前开始的牛市回报率可与1990年代后五年的涨幅媲美，根据世界银行的数据，上一次美股回报率达到如此之高时，泡沫随即破裂，超过5万亿美元的市值随之蒸发。

　　■本土影响

　　A股成洼地

　　热钱汹涌来

　　日经指数上周四的暴跌，是发达经济体资金推动型牛市宣告终结的一个信号？尽管此时就下此结论还为时尚早，但处在高位的美日欧股市要想再像此前一样一路高歌猛进，显然也不太现实。随着获利盘的不断了结，一轮较大级别的调整预期也越来越强。

　　从全球主要资本市场走势来看，目前只有A股依然趴在原地不动。今年以来，沪指还是“零涨幅”，与美欧日股市的强势相比，表现可谓“最熊”，而这最熊的表现，也为A股日后走强埋下了伏笔。在前不久举行的“第18届里昂证券中国投资论坛”上，财富里昂A股研究部主管许蕙蕙表示，从沪深300的估值看，在亚洲（除日本外），A股已是最便宜的市场。环顾全球市场，可以说A股市场正在成为最后的一块“估值洼地”。

　　正是看好这块价值洼地，海外热钱近期以来不断通过各种途径进入中国内地，而A股自然成为一个重要的吸金池。海外资金正借道QFII、RQFII（人民币合格境外投资者）等渠道，不断加大对A股的投资力度。

　　理柏基金近日发布最新报告显示，4月整体QFII（合格境外机构投资者）基金平均业绩滑落1.49%，落后于国内股票型基金，不过，这并未阻挡海外资金疯狂入市。理柏报告亦显示，QFII中国A股基金在今年第一季度里，呈现逐月加仓的态势，目前已经逼近历史最高点，日系基金平均仓位超过95%，欧美系部分主动型QFII基金的仓位接近100%。这种典型的牛市操作模式，显示了他们对于未来A股的表现持有很强的信心。

　　随着近期新批出的2000亿元RQFII额度审批正式开闸，海外资金追捧RQFII再次受到市场高度关注。据业内人士透露，近期多数RQFII额度一经获批便宣告售罄，表明海外资金对进入A股市场的需求十分强烈。

　　此外，证监会发言人上周末在新闻发布会上还透露，目前正在积极推进优先股制度，条件成熟时将尽快推出优先股。西南证券分析师朱刚表示，由于优先股对社保、QFII、国外企业年金等机构资金有着较强的吸引力，因此，一旦优先股制度得到实施，将大大增强对海外大机构自己的吸引力。

　　如今，发达经济体股市已经表现出上攻乏力的势头，而A股（特别是蓝筹股）从全球范围来看则处于价值洼地。因此，很多市场人士都认为，不排除那些从发达经济体资本市场获利了结的资本，会通过QFIIR、QFII等渠道进入A股，从而使得资金推动型牛市传导到A股上。

　　不过，也有观点认为，A股一向是跟跌不跟涨，一旦外围股市停止上涨甚至开始走弱，势必使得A股的外部环境变差，从而对A股形成打压。