从本质上说，估值是供求关系的产物——当一只股票的需求相对较大时，估值自然会提升；而那些乏人问津的股票，估值也自然会在低位徘徊。只不过，股市中的供求关系又在很大程度上受投资者情绪的影响，这就必然导致估值溢价可能包含非理性泡沫，而看上去危险的低估值陷阱又经常在事后被证明是一个“黄金坑”。对于A股投资者来说，结构性的市场或长期存在，如何在高估与低估间分辨出风险与机会，是决定未来几年收益的关键。
A股估值结构性差异显著
继2010年之后，A股市场在估值层面再度进入了一个估值结构性差异显著的阶段。所不同的是，2013年的小盘股相对于大盘股的估值溢价，要比2010年更为明显。
2013年春节过后，市场估值的结构性分化开始剧烈展开。从股票走势上看，创业板指数今年2月18日以来累计涨幅高达30.44％，而同期沪深300指数却出现了5.66％的下跌。在这一背景下，小盘股与大盘股的估值差异明显拉大。
从绝对估值角度看，当前沪深300成份股的整体市盈率（TTM，下同）只有10.57倍，而创业板成份股的整体市盈率则高达50.38倍。沪深300和创业板股票的估值差异鲜明刻画了当前A股市场的估值格局，即小盘股和大盘股的估值差距越来越大。据WIND数据，当前申万小盘股相对于大盘股的市盈率溢价倍数为3.17倍，处于2000年1月以来的历史最高值。
出现上述估值差异的原因主要在于，进入2013年后，从政策预期到经济周期，国内经济转型的趋势都日益明朗，在这一背景下，那些与经济增速相关度更高且行业产能压力更大的周期股被投资者抛售，而此类股票基本为大盘蓝筹股；与之相比，在小盘股群体中则包含了大量代表新经济方向的股票，而部分小盘股今年一季度的靓丽业绩则更加激发了市场的追捧热情。
“成长溢价”vs“低估陷阱”
那么，这是否意味着当前这种小盘股相对大盘股的整体高溢价非常合理，且具备进一步向上的基础呢？答案是否定的。不切实际的追求成长股，显然蕴含着巨大的风险，2011年小盘股泡沫的破裂就是一个不算遥远的教训；同样，低估值并不都是陷阱，去年年底银行股的井喷行情就是一个例证。分析人士指出，估值绝对数的高与低不是问题，风险和机会都要结合成长性来进行判断。
对于小盘股来说，成长性溢价的高低取决于高速增长的确定性，也就是说业绩增速与市盈率倍数要匹配。在这一标准下，10％的业绩增速对应30倍的市盈率显然高估，但50％的增速对应40倍的市盈率则明显低估。从近期表现最好的创业板股票看，以4倍今年一季度净利润相对于去年年报净利润的增速为计算基础，在当前355只创业板股票中，只有43只个股的PEG低于1。这组数据带给投资者两点提示：其一，能够配得上高溢价的小盘股原则上不应该很多；其二，即便当前看上去合理的溢价，也可能随着今年后三个季度的经营情况而发生变化。由此看，当前的小盘股行情中无疑已经蕴含了较高的泡沫风险。如何在规避泡沫的同时选择出真正的成长股，是成长型投资者当前最为重要的工作。
当然，这并不意味着目前“趴在地上”的大盘股就是绝对安全的，一个典型的例子就是钢铁股。入市时间较长的投资者都会有印象，市场对于钢铁股是否低估的讨论曾经持续了很长时间。在2008年前后，钢铁股的市盈率一度整体处于个位数的历史低位。但目前的情况又是怎样呢？将申万23个行业板块当前的市盈率与其2000年以来的平均月度市盈率进行比较，钢铁股的估值折价在周期股中是比较低的。这说明，尽管股价持续低迷，但近年钢铁行业由于净利润的迅速走低，导致市盈率逐年被动提升，从而使得其在2008年形成了一个典型的低估值陷阱。
从目前估值相对历史平均水平的折价看，金融服务、房地产、建筑建材等周期性行业的折价率都很高，这其中固然会有很多行业股票在价值中枢的牵引下提供估值修复的机会，但在经济结构转型趋势已经明朗的情况下，也一定会有很多个股在未来重演类似于钢铁行业的故事。因此，对于价值型投资者来说，当前在淡定于小盘股上涨诱惑的同时，更需要做的，恐怕是对大盘周期股基于行业供求趋势的再分辨。
市场情绪左右短期走势
□天弘基金 刘佳章
根据赫斯曼投资气象图，在估值有利，情绪有利的情况下适合激进投资策略，而即使在估值不利，情绪有利的情况下也依然适合积极投资策略，这也意味着，在解读市场的估值和情绪的两个重要维度上，情绪对市场走势的影响起着至关重要的作用。毕竟如何理解当前A股市场的估值，对投资者来说始终是一个困难。
市场估值分歧仍在
从今年的市场结构性表现来看，创业板指可谓一枝独秀，从年初至今，创业板指数50.39％的涨幅“笑傲”其他成分指数同期表现，但其市盈率明显的高估特征也引发了投资者的广泛担忧。相比而言，当前全部A股的估值则具有一定的支撑，特别是考虑到上市公司一季度近11％的盈利增幅预期和经济弱复苏格局的延续，只要未来市场不发生大的系统性风险，当前A股市场市盈率水平依然处于历史底部区间。对于投资者而言，全局估值不高与局部估值偏高并行的现状无疑加大了操作的难度，是选择对创业板继续“高举高打”，还是在大盘股方面继续“潜伏”等待市场风格转换，都是一道难题。
投资者短期情绪好转
相比纠结的估值，近期投资者情绪则呈现出逐渐好转的迹象，一方面是创业板的“一骑绝尘”开始形成了“赚钱效应”，另一方面外围市场近期的“降息潮”与美联储退出QE风声不断引发了投资者全球资金有望再次宽松的联想，货币政策未来存在变数。此外，尽管国内经济数据近期表现不佳，但也并无新的实质利空出台，投资者对于经济前景的展望也仅从强复苏转为弱复苏，没有转化为衰退的迹象。
流动性方面，尽管社会融资需求依然处于旺盛状态，央行近期正回购操作频频，但市场实际资金利率水平并未明显上行，债券发行依然不温不火，股票IPO开闸预期亦被顺延至6月，加之通胀预期并无抬头迹象，使得市场流动性“弹药充足”局面已成事实。投资者即使心理上保持着“短期不悲观，长期不乐观”的审慎，短期情绪也难免受创业板赚钱效应的影响而有所好转。
两相对比，纵然投资者对市场估值分歧仍在，情绪的乐观也使得A股市场呈现连续上行态势，当然对投资者而言，情绪这种东西唯一不变的是“既能三根阳线改变预期，也能三根阴线改变预期”。
后市仍需关注经济数据
如何推演后市，笔者认为企业盈利预期的变化及流动性等各项指标仍是做出判断的重要依据，在A股市场周期性行业为主导的格局之下，事实上A股的盈利预期和高度与经济运行的状况高度相关，从这一点来看，4月PPI同比、环比双双回落、工业生产继续维持低位和低迷的全社会用电量数据决定了经济二季度相比一季度并未出现明显好转迹象。
同时，今年创业板的活跃反映了资金在弱复苏下，对未来“中国梦”的一种追求。换言之，今年以来美元指数的走强使得上游生产要素的价格出现了大幅下跌，而全球性需求羸弱同样也已经传导到国内，传统重资产相关行业及个股面临着盈利及估值的双重压力，产能过剩、煤企降薪等新闻不时见诸报端，反观“中国梦”的背后逻辑是经济的成功转型，以轻资产为特征的第三产业未来有望取得长足的发展，医药、互联网、信息、科技等轻资产行业对资金的长期吸引力渐强，这也意味着轻资产公司富集的创业板是以成长来超越稳健的绝佳板块。
流动性预期为影响市场最关键因素
近几个交易日以来A股两市维持强势，沪深指数不断向上反弹。从最新点位情况看，截止到昨日收盘，沪指突破2300点的整数关口收报2305.11点，深成指则报收于9403.54点，两者双双创出近两个月以来新高。从两市盘面的具体表现来看，近段时间A股呈现出以下两方面特征。一是，权重板块进一步企稳并向上反弹，虽然幅度有限但对指数却有着决定性作用。二是，中小市值成长股尽管前期涨幅较大，但目前体现出强者恒强的姿态，在提振盘面人气的同时也增强了投资者的做多意愿。
在国内实体经济并无积极因素出现的情况下，近段时间沪深两市的持续强势略超预期，而结合具体市场环境分析，我们认为当前沪深两市之所以能够连续向上反弹主要受以下几方面因素影响。首先，截至上周四以前，虽然沪深两市依然运行于二月中下旬以来形成的下行通道当中，但两市结构性行业早已率先展开，在市场负面因素逐步被消化的情况下，主板市场向上反弹对前期的持续调整行情作出适当修在情理之中。其次，外围主要经济体推出的货币宽松政策带来的流动性改善为当前A股两市的反弹创造了条件。五月份以来欧洲、日本、印度、澳大利亚等经济体纷纷出台了新的货币宽松政策，在人民币兑美元汇率不断创出新高的情况下，国内热钱流入进一步加剧，极大增加了国内货币被动投放的压力，市场流动性也因此得到持续改善。最后，在全球流动性整体宽松的背景下，外围主要股指的不断上涨则对国内市场产生了较为正面的示范效应，并在一定程度上增强了A股投资者的做多意愿。
在以上三方面因素的共同作用下，伴随权重板块的走强和成长股的持续强势，近期，沪深两市不断向上反弹。然而通过以上分析不难发现，事实上近期A股两市的上涨更多的是负面因素减弱，有利因素逐步积累的一种结果，即沪深两市依然持续上涨的基础，短期因素对指数运行产生的影响将依然明显。在这一背景下，对于后期A股市场，我们认为沪深两市的运行节奏将取决于以上三方面因素的发展趋势。
而在技术面、流动性以及外围市场表现三方面因素当中，流动性对当前A股走势的影响显然更大，其余两方面对于市场的作用虽然存在但不会是决定性因素。从流动性方面看，伴随外汇流入压力的增大，五月以来管理层也出台了一系列的应对措施，国家外汇管理局于月初下发了《关于加强外汇资金流入管理有关问题的通知》，央行则加大了公开市场的对冲力度，时隔一年半后重启央票并连续实现资金净回笼。管理层的政策效果在近期开始有所显现，上海银行间资金同业拆放市场短期资金利率近两个交易日以来显著走高，隔夜资金利率由月初的2.11％大幅上升至周二的3.36％，一周期限利率则由前期的3.1％左右升值4.37％，上行幅度明显。虽然我们倾向于认为在外围货币宽松的背景下国内资金面整体将保持稳定，但近期资金利率的波动依然表明政策因素对国内市场流动性的影响正进一步增大。对于A股而言，一旦资金宽松的局面受政策因素影响出现逆转，那么其将动摇近期指数反弹的基础，而这一预期若得到强化，沪深指数出现反复也将是大概率事件。
就整体而言，我们认为制约沪深指数持续走强的因素并未发生根本性改变，在国内经济弱复苏的背景下，A股周期权重占比较大的性质决定了当前两市将依然难以走出趋势性的上升行情。此外，如果从短期看，导致本轮沪深指数向上反弹的有利因素依然存在，但受管理层政策因素影响，其对A股的正面作用正逐步减弱。在此背景下，未来沪深两市上行节奏预计将有所放缓，若管理层实施更为激进的流动性对冲政策，随着市场流动性宽松预期出现转向，沪深指数出现调整也将不可避免。
赚钱效应牵引A股前行
□金百临咨询 秦洪
昨日，沪综指延续了“红周一”的强势行情，而创业板指数更是走势强劲，再次拉出一根长阳，且成交量持续放大，渐有步入主升浪的格局。从目前的形势来看，短线A股市场的强势行情仍可期待。
主线突出 赚钱效应明显
从当前盘面的走势来看，A股的强势一方面是因为市场对新股改革等诸多改革红利抱有乐观的态度，这种乐观的情绪不仅提振了存量资金的持股底气，也激发了新增资金的进场勇气。另一方面则是因为主流资金的策略得当，即将有限的存量资金积聚到清晰的主线上。
目前，主流资金有两根做多主线。一是以创业板为核心的做多主线。二是在创业板中，再度突出重点，以传媒娱乐、电子信息这两大板块为主的做多主线。这样的布局，使得市场上有限的存量资金集中于有限的活跃品种中，释放出的做多能量也有所加强。例如，传媒娱乐板块中掌趣科技（行情，资金，股吧，问诊）等个股的持续上涨，形成了极佳的赚钱示范效应，以至于新增资金看到证券简称带有“传媒”二字的个股就蜂拥而上，从而成功地激活了整个传媒娱乐板块。而长盈精密（行情，资金，股吧，问诊）的上升通道则使得智能终端设备股反复活跃，而此类个股的市值大多在百亿元左右，虽然与银行股相比，属于小市值品种，但就创业板而言，则是大市值品种。他们的持续活跃，成功地将创业板指数送上了快速上升的轨道中。
三轮驱动 强势行情可期
有分析人士指出，后市A股市场在三方面因素的推动下，仍然值得期待。首先，创业板指已经运行在主升浪中，强大的赚钱示范效应使得新增资金血脉贲张，开始积极地加入到创业板的做多队伍中。以往经验显示，此类新增资金进场，一般不愿意再度进入影视传媒等涨幅巨大的主流品种，而愿意介入到一些滞涨的创业板品种中，这在近期的大数据概念股中体现得尤其明显，银信科技（行情，资金，股吧，问诊）、拓尔思（行情，资金，股吧，问诊）等个股持续涨停便是他们的杰作。因此，创业板指的补涨效应将愈发明显，从而形成新的驱动力量源泉，进而有利于创业板指数强势行情的延续。
其次，“学习美股好榜样”的思路也给A股持续注入了新的做多能量。例如5月21日晚间，美股晶澳太阳能（JASO）发布一季报，业绩超预期，净营收17亿人民币（2.7亿美元），环比增长0.4％，同比增长4.7％。毛利润9990万元人民币（1610万美元），毛利率为6％，业绩环比和同比都出现了改善迹象。而且，市场预期公司二季度或者三季度将扭亏为盈，美股光伏股票大涨，晶澳太阳能上涨超过20％。受此影响，昨日A股光伏产业概念股也实现上涨。后市，随着新增资金的介入，新的买盘力量的形成，新能源概念股有望成为创业板新的上涨先锋。
最后，随着市场人气的活跃，一些业绩良好的产业股也有望成为市场增量资金关注的焦点。其中，券商股、地产股等品种尤其突出。券商股一向有强势行情的认购权证，也是强势行情的先行指标。随着强势行情的延续，券商股的走势逐渐变得乐观起来。而地产股中的鲁商置业（行情，资金，股吧，问诊）等个股的控股股东因为公司股价被低估而增持，从而使得成交量出现放大。此外，部分增量资金开始关注传统产业股估值“洼地”所带来的投资机会，这也有望成为短线A股的上涨引擎。
总的来看，短线大盘可能会因为主流品种的获利了结而随之波动。但由于清晰的做多主线等因素的存在，这种波动可能仅仅是盘中波动，对中短线走势的影响并不大，沪综指仍有可能延续近期的强势行情。
三连阳凸显创业板“疯牛”意味
一周以前，创业板指数的大举回调，并未阻挡资金参与创业板的热情；紧随其后的单日长阳以及最近的三连阳形态，更令创业板的上涨趋于极致。分析人士指出，当前资金追逐成长股的热情并未消散，短线创业板的升势不会戛然而止，不过在创业板疯狂上涨的背后，回调风险也随之加大。
截至21日收盘，创业板指数继续上涨2.09％，强势实现三连阳，报收1073.58点，盘中创出1074.89点的反弹新高；中小板综指全日涨幅也达2.06％，报收5125.66点，也创出反弹以来的新高。
很显然，资金追逐成长股的热情进一步高涨。创业板内部昨日正常交易的341只个股中，有304只个股实现上涨，上涨比例接近90％，其中有多达14只个股强势涨停，有多达44只个股当日涨幅超过5％；而在当日出现下跌的34只个股中，除了裕兴股份（行情，资金，股吧，问诊）跌幅超过5％外，多数个股跌幅都在1％以下。中小板内部同样也具备较强的赚钱效应。中小板昨日正常交易的691只个股中，有545只个股实现上涨，其中涨停个股多达10只，有超过54只个股当日涨幅超过5％；而在当日出现下跌的123只中小板个股中，除江苏国泰（行情，资金，股吧，问诊）等几只个股跌幅超过4％以外，多数个股跌幅都在1％附近。
分析人士指出，尽管震荡市成长股享受一定的估值溢价，但这种麻雀凤凰齐升天的乱涨，多数还是超出了个股的基本面情况，某种程度上，这更多是资金“吹泡”的一个过程。中期来看，在实体经济复苏疲弱的背景下，创业板的整体回调仍在所难免，投资者在参与成长股行情时仍需保持一定的谨慎心态。
光伏股大涨 后市待验证
受周一美股市场光伏股大涨的提振，A股光伏概念股票出现普涨，截止昨日收盘，中信光伏指数15只成分股中，有12家上涨，其中，阳光电源（行情，资金，股吧，问诊）和隆基股份（行情，资金，股吧，问诊）涨停。分析人士指出，在政策尚未落实，市场供需状况缺乏改善的前提下，行业能否回暖还有待市场验证。
进入二季度，光伏行业的利好消息便不断传出，而光伏股在资金的热捧下也确实走出一波强势反弹的行情。从5月初至今，中信光伏指数上涨超过15％。但值得注意的是，在行业基本面尚未改善的情况下，短期资金的热捧并不能提供持续的上涨动力。
分析人士指出，目前，光伏行业产能过剩的问题尚未解决，市场供需环境缺乏改善，未来能否回暖还有待三方面的验证。首先，上市公司的中报业绩是否出现回暖的迹象。在熬过2012年产业的寒冬后，光伏行业上市公司今年一季度的业绩仍然不理想，以行业龙头海润光伏（行情，资金，股吧，问诊）为例，公司一季度净利润亏损1.43亿元，同比下降52％。这种情况下，光伏行业上市公司中报的业绩将会成为重要的验证指标。
其次，欧盟对华光伏双反确定后，中国生产的光伏组件在欧洲缺乏竞争力，光伏产业必须寻找新的需求点。虽然日本和中国为代表的新兴市场今年或许会迎来强势增长，但新兴市场光伏装机量的提升能否弥补欧洲市场的下滑还尚待验证。
最后，中国光伏产业仍然处于起步的初期，政策上的扶持始终是行业能够发展的重要动力。国内政策力度能否增强，进而支持市场扩容应当成为光伏行业后市关注的重点。
总的来看，在弱势经济的大环境下，光伏板块行情的持续性有待观察，如果回暖的迹象被证伪，相关个股恐存在回调的风险。
深强沪弱 资金小幅流入8.71亿
沪深两市资金净流入前十
股票代码 股票名称 最新价 涨幅 流入金额 流出金额 净流入额
（％） （万元） （万元） （万元）
600008首创股份（行情，资金，股吧，问诊） 8．47 10 76664．87274 20562．42903 56102．44371
000598兴蓉投资（行情，资金，股吧，问诊） 6．39 6．5 125955．3062 91338．17882 34617．12736
002151北斗星通（行情，资金，股吧，问诊） 39．5 9．9972 51392．92116 16795．55209 34597．36908
600200江苏吴中（行情，资金，股吧，问诊） 14．73 10．0075 75156．75191 44327．92995 30828．82196
600880博瑞传播（行情，资金，股吧，问诊） 14．31 9．9923 64125．35331 39417．3872 24707．96611
600118中国卫星（行情，资金，股吧，问诊） 18．61 9．8583 65866．4261 43433．82267 22432．60343
600401 海润光伏 7．88 8．0933 29940．22133 10409．20874 19531．0126
601012 隆基股份 9．7 9．9773 18979．58503 67．4202 18912．16483
600367红星发展（行情，资金，股吧，问诊） 11．8 9．972 22894．15831 4421．304959 18472．85335
300229 拓尔思 17．93 10 21195．06414 4068．719473 17126．34466
行业资金净流入（出）金额
□本报记者 龙跃
5月21日，沪深股市整体小幅震荡反弹，深强沪弱的特征较为明显。截至昨日收盘，上证指数以2305.11点报收，上涨0.22％；深成指以9403.54点报收，上涨1.04％；中小板综指收报5835.00点，上涨1.77％；创业板指数收报1073.58点，上涨2.09％。成交量方面，21日沪市成交1130.3亿元，深市成交1445.7亿元，两市合计成交额为2576亿元。
从资金流向来看，沪市主力资金呈现净流出的格局，深市呈现净流出入格局。据巨灵财经统计，周二沪市A股资金净流出13.38亿元，深市A股资金净流入22.08亿元，两市资金合计净流入8.71亿元。
在众多行业板块之中，信息服务、公用事业和交运设备行业资金流入规模居前。据巨灵财经统计，信息服务行业资金净流入金额达到19.03亿元；同时，公用事业和交运设备行业分别净流入资金8.33亿元和6.44亿元。与此形成对照的是，金融服务、食品饮料和有色金属行业资金净流出规模居前，净流出金额分别为21.02亿元、8.57亿元和3.74亿元。
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