“空手套白狼”致丙类户入魔 债基高收益承压

　　“ 债券基金规模大，资金多，其实也是一件悲催的事。”债市代持稽查风暴来临之时，一位债券基金经理不禁感叹。由于不少债券品种发行方式并不市场化，债券基金在一级市场很难投标得到债券，于是滋生了溢价倒卖的“一级半市场”。而丙类账户倒卖规模庞大的债券，能够产生巨额利益，随之出现了利益输送的现象。

　　至于代持，业内人士透露，债券基金通过类似“代持”的买断式回购进行避税的现象较为普遍，旨在保住 债基收益率、为持有人增加投资回报。但目前对于买断式回购是否合规并没有明确规定，债券基金经理未来也可能面临着避税无门的局面。加上溢价拿券的双重压力，在债市扩容的发展机遇之中，债券基金正面临着成长的烦恼。

　　代持“妖魔化”冲击

　　受债市代持风波影响，债券基金业绩出现波动。数据统计显示，纳入统计的242只 债券型基金(份额分开统计)中，今年4月份有103只债券型 基金净值出现下跌，一些信用债基金4月跌幅达到了3%左右。不少债券基金经理承认，基金降杠杆与基金份额赎回压力导致卖券，是引发债市调整的主因。

　　对于代持，也有债券基金经理认为应该将代持避税与代持养券进行区别对待。“撇开利益输送等个人利益行为，代持的形式其实是买断式回购，只是没有明确的界定。对于基金而言，买断式回购大多是为了避税。债券利息收入要交税20%的利息所得税，目前债券的 利率水平也就在5%左右，交税后收益率直接降低1%，对债基收益水平影响较大。而债券的流动性也不是太好，基金经理硬卖有较大的成本，这样10bp至20bp的收益率就没有了，也就只好通过买断式回购的形式进行避税。”

　　该基金经理进一步分析，避税代持和养券代持的区别在于，做避税的基金将账上的债券在付息日之前卖给另一家机构，卖出之前就约定好隔多少天后买回来。由于债券在付息日谁持有谁交税，有些机构在会计处理上也有所不同，利息算是税前收入，交由这类机构代持能够达到避税的效果。而长时间代持就成了养券，这样基金资产在表外有很大的业务，风险也较大，持续代持会产生大额浮盈，基金买进来估值会有很大的偏离，也很难监管。这位基金经理表示，后者是违法职业操守的行为，应当严格处理，而前者通过代持避税是为持有人争取利益，希望未来能够明确规定，让其“阳光化”而非“妖魔化”。但倘若买断式回购未来遭到明确制止，债券基金也将面临着避税无门、收益率回落的烦恼。

　　“一级半市场”溢价拿券

　　近年债券市场大规模增长，但由于发行方式不够市场化，出现了债券基金一级市场投标难以买到债券的情况。有基金业内人士还感慨，债券基金经理不仅要具有较好的投资能力，其业界的人脉也非常重要，因为人脉意味着债基基金经理能够以更便宜的价格拿到更多的债券。

　　“量的问题都解决不了的话，更别谈什么收益水平了，市场判断能力也只是空话。”一位债券基金经理表示，现在做债券投资的人过分强调其人脉与社会关系，债市代持稽查对债券投资是好事。目前多数中票、短融、城投债，并不是市场化的招标。非市场化的发行方式，容易导致券种一级市场出现了持续的溢价。短融有时会出现1%至2%的溢价，城投债也可能溢价数十个bp，因此在市场环境好的时候，基金在一级市场投标很难买到债券。而有些债券会被转移到丙类户，新发行的债券在还没上市之前，通过中介往外卖，形成所谓的“一级半市场”。由于这种溢价的存在，“一级半市场”获利极大，容易产生利益输送等现象。

　　基金经理也希望通过代持稽查，进一步解决基金一级市场买券难的问题，并丰富债市投资工具。而作为基金管理人，在为持有人谋取利益时，也应该规范运作，遵循职业规范。