资金面最紧时刻已过 重回宽松尚待时日

    在20日银行间市场资金面达到空前的紧张后，近两个交易日局势出现些许好转，资金利率开始脱离历史高位，出现回落。市场人士预计，央行调控的底线在于“不发生系统性风险”，类似20日货币市场极度恐慌的情况再次出现的概率不大，资金面最紧张的时点可能已经过去，但资金面偏紧的状况还将持续较长时间。

    货币市场量升价跌

    受较低开盘价影响，24日银行间质押式回购利率继续回落。

    昨日早盘，隔夜到14天回购利率均低开200BP以上，而1个月品种开盘报7.10%，比前一交易日加权利率径直跌落约550BP。不过，资金面依旧十分吃紧，成交利率低开高走，3个月以内除1个月品种之外，盘中最高成交利率均超过10%。收盘时，隔夜回购加权利率报6.65%，比前一交易日低205BP，7天利率报7.53%，跌172BP，14天利率报7.52%，跌163BP，1个月利率报7.96%，跌472BP.

    值得一提的是，昨日质押式回购市场总成交9121亿元，继上周五以后再一次刷新历史单日最高成交记录。一些市场人士认为，货币市场成交放大，虽反映出市场流动性预期谨慎，对短期资金需求旺盛，但也表明在高价“诱惑”下，资金总量供给不存在太严重的问题。

    资金面过度紧张难持续

    5月中旬以来，银行体系流动性迅速收紧并持续恶化。这其中，除了财税缴款等挤占银行超储、监管政策叠加影响以及节假日和季末扰动等客观因素之外，导致资金紧张事态不断升级的一个重要原因还在于，市场对央行的流动性政策出现了严重误判。6月初资金面紧张骤然加剧时，市场曾普遍预期央行会出手救市，然而央行拒绝启用SLO及坚持发行央票的做法，使得市场期盼央行放松的愿望被彻底打破，市场预期转向极度悲观，并在6月20日迎来恐慌性的高峰。

    而瑞银证券的报告指出，6月20日收市前，有几笔隔夜和7天回购成交在4.1%和4.7%的位置。尽管市场未能证实有关SLO操作、央行注入流动性和窗口指导等各种传言，但是尾盘回购利率的回落可能提示，在市场出现剧烈波动的情况下，央行进行了一定的干预。该报告认为，不发生系统性区域性金融风险是央行要坚守的底线，而资金面过度紧张的状态持续太长时间是危险的。因此，必要时央行会履行其最后贷款人的角色，未来资金利率可能不会再出现类似6月20日的大幅飙升的情况，本轮资金面收紧最坏的时点可能已经过去。

    三季度或延续紧平衡

    尽管如此，中信证券等机构认为，未来货币政策中性偏紧及货币市场紧平衡仍将延续。

    中信证券报告指出，从短期来看，季末压力测试还未完全结束，7月初面临准备金补缴，银行集中分红以及税收清缴入库，而公开市场到期资金则会比6月份进一步减少，至少7月份中上旬资金面仍将处于紧张状态。

    从长期来看，中信证券认为，首先，由于较高的法定准备金率，存款增长导致的准备金补缴将带来基础货币的自发性回笼；其次，由于美联储存在未来退出QE的可能性，资金自新兴市场撤出，将导致外生流动性也处于收缩环境中；第三，近期监管机构陆续出台了一系列的交易监管措施，将带来资金流动性的系统性下降。因此，即使在没有短期冲击的情况下，货币市场仍将长期系统性处于紧平衡状态。该机构预计，在央行没有政策调整的情况下，7月份之后银行间资金面即使有所好转，也基本不可能恢复到此前的水平，紧平衡状况将贯穿整个三季度。