可换股中小企业私募债正在酝酿

　　有关部门正在研究对中小企业私募债框架进行功能创新，将拟融资企业所持有的上市公司股份用于债券增信，并依据约定条件将上市公司股份与私募债券交换

　　⊙记者 浦泓毅 ○编辑 李剑锋

　　记者近日获悉，有关部门正在研究对中小企业私募债框架进行功能创新，将拟融资企业所持有的上市公司股份用于债券增信，并依据约定条件将上市公司股份与私募债券交换。在这种框架中，中小企业可以摆脱高票息融资的定式，以承担二级市场价格波动风险的代价换取融资。

　　在现有的方案中，这种新型债券被称为中小企业可交换私募债券，其性质与上市公司可转债相似，不同点在于上市公司可转债以自身股份作为转换标的，而可交换私募债则以发行人在A股市场持有的无限售条件、权属无瑕疵的流通股作为转换标的。

　　自中小企业私募债问世以来，其流动性问题一直受到投资者诟病，进而影响其发行规模的提升。尽管目前两市各自颁布实行的《中小企业私募债券业务试点办法》中都明确私募债可以设置附认股权或可转股条款，但是由于发债中小企业的股权相比债券更加缺乏流动性，其价值也难以准确衡量，因此可转股私募债一直乏人问津。而将上市公司股份作为私募债的可交换股票，则明显提升了私募债转股权的价值，引入更多投资者参与。

　　根据现有方案，发债企业应当在债券发行前将可交换股票质押给受托管理人，质押股票数量应当不少于可交换股票数量，该部分股票及孳息用于债券换股和本息偿付的担保。具体质押率、维持担保比例、违约处置等事项由当事人协商约定。可交换私募债券自发行结束之日起六个月后可进行换股。具体换股期限也由当事人协商约定。

　　中小企业私募债自被纳入公众视线以来，一直被认为是中国版的“垃圾债”，打上了高票息高风险的标签。但从目前的实务操作上看，买方对于私募债安全性的需求远高于高收益需求。同时，融资方在承担9%左右票息的同时，普遍还要承担每年1%至2%的担保增信费用，综合融资成本偏高。这使得融资方与买方之间的风险收益比并不能很好吻合。

　　可交换私募债则可能为这种困局提高一条新的思路。首先，上市公司股份属于优质资产，以此作为质押将极大降低中小企业私募债的信用风险。不必额外向第三方机构额外支付增信费用，也不必因为短时间的现金流问题处置股票资产，造成净资产减少或者错失投资收益。

　　举例来说，若融资方与买方一致看好某上市公司股价表现，而融资方恰好持有该公司股票。则融资方通过高于市场价格但低于未来预期的转股价发行可交换私募债，提前支取部分股价上行收益，放大杠杆比例。买方投资所看好的个股则获得了债券票息作为安全垫。若未来股价下行，则买方可以选择不换股避免二级市场投资损失。

　　相比简单地以高票息换融资，这种方式可能更能满足一些对资金成本更加敏感，而对股权投资浮盈浮亏钝感的企业需求。同时，目前市场中的可转债票息较其他信用债票息明显更低，带有可转债性质的私募债预计也将延续这种特点，降低企业融资成本。

　　对买方来说，这一酝酿中的新品种则别具吸引力。上市公司可转债一直被认为是兼具股性和债性，攻守兼备的投资品种，但目前市场中仅有极少数上市公司可转债存续，投资品种有限。对于投资者来说，该酝酿中的品种与可转债高度相似，而可交换的上市公司选择则更为广泛。对于专注可转债相关策略的机构投资者来说，新品种将为其配置需求提供新的出口。 (来源：上海证券报)