盘点2008年金融市场之外汇篇

   

	年初	2008-7-15	涨幅	2008-12-10	涨幅	全年涨幅
美元指数	75.972	71.872	-5.40%	85.46	18.91%	12.49%
欧元/美元	1.4587	1.5918	9.12%	1.301	-18.27%	-10.81%
英镑/美元	1.9863	2.0056	0.97%	1.478	-26.31%	-25.59%
美元/日元	111.59	104.63	-6.24%	92.61	-11.49%	-17.01%
澳元/美元	0.8762	0.9787	11.70%	0.6566	-32.91%	-25.06%
美元/加元	0.992	1.001	0.91%	1.2589	25.76%	26.91%

    美元成为乱世的资金避风港  美国是次贷危机的始作俑者，而美元却在金融危机开始蔓延至全球的7月持续走强，彰显出乱世“资金避风港”的地位，主要归因于：其一，美元在次贷危机爆发的头一年已遭到大量抛售，美元指数从去年初的83.46到今年7月中旬跌幅已近20%，技术上有回调的压力。美元的疲软也促使美国出口增加，缩小了原先巨额贸易逆差，对下半年美元上扬产生了一定的支撑。其二，金融危机波及实体经济，特别是下半年来欧美各国经济数据持续恶化，汇率走势成为“谁更差”的比较。尚在忧虑通胀风险的各国央行不得不紧急转向，联合降息以避免经济衰退，各高息货币相对美元的利差优势减弱，支持了美元的上涨。其三、全球经济不确定性的增加、国际大宗商品及新兴市场资产价值下跌，促使风险厌恶情绪下的去杠杆化操作成为下半年市场主流，资金纷纷撤出高风险市场回流向美元计价的资产。如大量避险需求使美国国债价格连续上涨，12月上旬2年、10年、30年期国债收益率齐创记录新低，3个月期国债收益率甚至首次跌破零。

    近期公布的数据显示美国11月非农就业人口减少逾50万，为34年来表现最差，11月失业率达到6.7%，为15年来最高水平，暗示美国经济衰退程度超过预期。随着全球风险厌恶情绪的逐步缓解，加上联邦基金利率水平已降至1%的低位，美元上涨面临极大的压力，年底到明年初很可能出现下调。

    套息交易平仓成就日元升势  日本在上世纪末到本世纪头五年一直笼罩在通货紧缩的阴影之下，因此日本央行一直将本国利率维持在接近零利率水平以对抗通缩。如此低利率吸引了全球投资者纷纷借入日元资金，投向其他高收益市场，形成了大量的套息交易。投资者不仅包括机构，还有个人投资者，他们往往以很高的杠杆比例实施交易。金融危机爆发后，全球经济的衰退风险促使套息交易的投资人将原先的交易获利了结。除了大量套息交易平仓之外，亚洲银行业受到金融危机冲击程度较浅也是日元在此轮危机中保持升势的重要原因。原先的全球金融系统的高度杠杆化用了十年时间，金融危机导致全球范围内去杠杆化操作的大趋势也将持续进行，日元升势仍将持续。

    经济前景暗淡打压欧系货币和商品货币 澳元和加元等商品货币今年对美元下跌主要归因国际大宗商品价格大跌，资金从高收益市场回流美国和日本。英国作为次贷危机的重灾区，下半年陆续公布的疲软的经济数据暗示其可能是发达国际中遭遇最严重衰退的国家。英国央行多次降息后，12月英镑利率达到2%，成为1951年来最低水平，但市场预期明年利率可能继续下调至零水准，英镑的跌势料将继续。欧元区经济数据不及美国且利差优势减弱，市场忧虑欧洲经济抵御冲击的的能力差于美国，是下半年欧元走弱的原因，但年底欧洲央行可能会暂停降息，而美联储预期在12月还会降息，将有利于欧元走强。(建行浙江省分行国际业务部)

    为应对金融危机而下调利率必然会对汇率造成影响，而究竟会是什么样的影响呢？

    利率与汇率，在调整中寻求平衡 (顾晓平)

    为了应对金融海啸给银行业带来的流动性冲击，近期全球各国纷纷大幅下调官方利率，利率预期也跟着下降，这拉动了银行间拆借利率的下降。然而，这些努力从目前市场反馈来看，对于维持流畅的资金流动并没有达到预期的效果。

    尽管为了避免陷入经济衰退和通缩，各工业化国家的中央银行逐渐向零利率政策靠拢，但整个市场仿佛进入了流动性陷阱，出于对风险偏好的恐惧，银行间的拆借之门始终紧锁，市场流动性紧张的问题并没有得到改善。

    随着08年9月中旬雷曼兄弟公司破产引起的市场风波告一段落，银行间资金市场显现出逐步改善的迹象。然而仍有不少商业银行将大量的现金存放在中央银行，而不是放贷出去。同时，不少境外投资基金出于规避风险的需要，也改变了投资结构，将投资于股市的资金转移至中长期美国国债资产中。导致一方面中长期利率大幅走低，相比短期利率出现倒挂；另一方面大量购买美国国债的行为使市场对美元的需求大幅增加，美元汇率在第四季度出现反弹。

    不仅如此，由于接近年末，各类机构都会因为出于各种会计目的，自身资金需求会不断增加，设法对资产负债表进行粉饰。但就在年关将至的时候，美国财长保尔森在问题资产救援计划出现了重大的转折：他表示不愿意收购有问题的抵押贷款相关资产，因此美国救市计划的不确定性导致了市场忧虑的进一步增加，令危机恶化。

    各国央行也已经大幅下调了基准利率,并且为本国银行业提供了巨量的长期流动性,还放松了抵押标准.各国政府也纷纷对银行存款提供担保,并向银行业注入大量的资本金。在美国次贷金融危机爆发之前，各国汇率的波动往往表现得与该国未来的货币政策相关性极大，如果市场预期某国央行可能加息，该国货币对其他国家货币的汇率也会上涨。但金融危机发生后，这样汇率跟随利率波动的逻辑发生了根本的改变：由于市场流动性变得紧张，利率上涨会导致流动性恶化，流动性恶化会导致该国经济预期受损，经济预期受损则导致该国货币汇率的下跌。因此，降息反而在金融危机下成为了汇率上涨的主要推动力之一。

    就目前来看，美联储的基准利率已经下调至1%，市场已经预期年内将调降至接近0.25%甚至接近于零的水平，可见进一步降息的空间已经十分有限；反观欧元、澳元等其他高利率货币，虽然近期也已经多次大幅调降拆借基准利率，但是下调的空间相比美元仍较广阔，若这些货币继续降息，短期内或将对这些货币汇率形成支持。

    长远来看，一方面降息对于拉动经济的边际效用已经不断在缩小，另一方面由于银行间资金市场流动性的根源在于彼此互不信任而不是拆借利率成本过高所导致，因此降息在目前已经可以被视为央行为了救市而做出的一种姿态性的动作，降息短期内对于市场的实际效用正在不断地被弱化。因此在金融危机的环境下，真正要判断一国汇率的走势，需要更多地关注该国实体经济的表现以及各类救市政策的实效性，利率的波动可能在未来一段时间内只能作为一个相对次要的参考标准。(建行上海市分行国际业务部)