把握波动机会 关注组合交易策略

    2月以来，在降息预期减弱、收益率触及历史低位、宏观经济预期分歧加大、股市持续反弹引发资金分流的背景下，债市震荡明显加剧，以国债与金融债为主体的利率市场更是经历了深幅调整。在趋势性机会显著减少的市场环境中，精耕细作，把握阶段性波动机会变得尤为重要，合理运用组合交易策略，将有助于投资者在承担较低利率风险的前提下获得超额收益。

    ——蝶形交易。蝶形交易是指在收益率曲线凸性大幅偏离历史均值时，构建由短、中、长券组成的蝶形组合，进行仓位分配,做多(做空)中期仓位的同时按一定比率做空(做多)短期和长期仓位，待凸性回归均值区域时，实现套利收益。从近两个月来国债收益率曲线形态的变动特征看，7y-1y利差超出历史均值的幅度大幅攀升了58BP,而10y-7y利差则下降了25BP,导致收益率曲线在1-7年段相对陡峭，而7-10年段相对平坦，凸性显著增加。目前，7y-(1y+10y)*0.5利差处于历史高位(高出历史均值33BP)，未来均值回归过程隐含较大盈利机会。建议买入7年期国债，同时卖出1年期与10年期国债，在仓位配置上应保证组合久期(按持仓加权)与净持仓金额均为零,以规避系统性利率风险。

    ——利差交易。目前，国债到期收益率曲线3-7年期与3-5年期利差均明显高于历史均值，后期存在回归要求，建议采取“买入7年期国债或5年期国债，同时卖出3年期国债”的利差交易策略，同时保证持仓加权组合久期与净持仓金额均为零。

    ——换券交易。目前金融债3年期隐含税率为14%，低于历史均值2个百分点，5年期隐含税率为9%，低于历史均值5个百分点，同时上述期限金融债与同期国债之间的利差亦均处于历史低位，因此相对于同期国债而言，价值明显降低，建议采取换券策略，即卖出3年期或5年期金融债，买入同期国债，同时保证持仓加权组合久期与净持仓金额均为零。

    ——通过利率互换进行浮息金融债套利交易。06国开02是基于7天回购定盘利率(FR007)的季付浮息金融债，票面利差0.48%，剩余期限为2.3年。2月20日收盘价为99.675元，对应收益率1.7414%，根据上次付息日确定的FR007基准利率1.015%计算，当前利差为72.6BP。路透系统显示，2月20日基于FR007的季付利率互换做市商参考报价为：2年期1.2940%，3年期1.585%，采用线性插值法计算可得2.3年利率互换固定端报价近似为1.3798%。如果此时做一笔收取固定利率，支付FR007的利率互换，可将060202转换为同等期限收益率为2.1058%的固息金融债，目前2年期固息金融债收益率在1.80%左右，套利空间达31BP。

    蝶形套利推荐组合

名称     （年）         久期     收益率     收益率         流动性系数     （万元）     久期     方向

　　数据来源：Ｃｈｉｎａｂｏｎｄ，Ｗｉｎｄ，东航金融研发中心。数据截至２００９年２月２０日。