电力行业:价格扭曲的校正拉开帷幕

2008年06月24日 10:02 来源：中国证券报

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·机构预测明日大盘走势

    根据今日投资《在线分析师》对国内70多家券商研究所1800余名分析师的投资评级数据进行的统计，本周投资评级上调居前的30只股票中，行业分布比较分散：金属与采矿和运输基础设施行业排名第一，各有4家公司入选，化工品行业有3家公司入选，家庭耐用品、电力、食品生产与加工、饮料生产行业各有2家公司入选，本期我们选择电力行业进行点评。

    为缓解电力企业经营困难，保障电力供应，销售端电价平均提高0.025元/千瓦时，我们保守预计上网电价提高0.018-0.020元/千瓦时，不是按照煤电联动要求一步到位，未来有继续上调空间。

    电价的长期扭曲对用电安全和节能降耗带来巨大负面影响。由于价格的长期扭曲，导致电厂库存持续下降，在用电高峰即将到来之季，拉闸限电风险进一步加剧，同时也不利于整个经济节能降耗的深入。

    电价上调后电力需求的缓慢下降，将使得主流电力企业充分受益。电价上调后，由于工业用电的下降而民用电的大幅度提升，整个电力需求将是一个缓慢下降过程。主流企业将受益于这一变化：一方面由于行业落后产能的大量淘汰以及节能调度的深入展开，主流电力企业的电量调度对电力需求缓慢下降所受负面影响很小。另一方面由于电力需求增速的下降和煤耗水平的持续下降，使得用煤需求增速持续下降，而小煤矿关停的负面因素已经充分体现，燃煤供需偏紧的格局将有所变化，主流电力企业将受益于此变化过程。

    煤电联营将开创行业新局面，带来行业系统性重估机会。我们认为通过煤电联营，通过资本与股权把电力与煤炭企业结合起来，将会是解决市场煤与计划电矛盾非常有效的措施。我们维持对行业的“看好”评级，综合各公司未来盈利能力和对电价的敏感度，建议买入长江电力，增持国电电力、华能国际、国投电力、华电国际。

    深圳能源内生性增长较快

    积极进行燃料管理，预计上半年业绩突出。与国内主要煤炭集团关系良好，合同煤兑现率较高。深圳能源与神华集团、中煤集团、大同煤业等主要煤炭集团保持了良好的合作关系。在上一轮煤炭行业低迷时期，深圳能源集团尽可能对煤炭企业提供支持，这种高瞻远瞩的行为现在得到经济上的回报。深圳能源的电煤合同兑现率超过90%，使得公司业绩尽管也受到负面影响，但是与其他火电企业相比，影响程度相对较小。

    积极掺烧印尼煤缓解成本上涨压力。深圳能源年初即与印尼煤炭企业签订100万吨的电煤合同，低于国内电煤价格100元人民币以上。通过掺烧印尼煤，在一定程度上缓解了燃料成本上涨的压力。

    购买运煤船只，增加运力，控制运输环节成本。08年以来海运费价格大幅上涨，深圳能源从秦皇岛到深圳的海运费已经达到150元/吨，比07年上涨一倍多。公司在07年购买一条运煤船的基础上，又订购了4艘巴拿马型干散货船，交付使用后有利于控制煤炭运输环节的成本上涨。

    前期项目进展顺利，权益装机容量有望实现三年翻一番。公司权益装机容量有望在三年内达到1000万千瓦，实现翻一番。公司目前的权益装机容量约460万千瓦，前期项目申报和核准工作进展顺利，管理层对三年实现装机容量翻一番的目标充满信心。

    择机出售持有的上市公司股权增加投资收益。深圳能源作为战略投资者持有美的电器、银河动力、大通燃气、ST浪莎、交通银行等上市公司股权，截止到一季度末，该部分投资有账面盈利3.6亿元左右。股东大会通过了择机出售该部分股权的议案。如果该股权全部出售，将给公司带来客观的投资收益。

    今日投资《在线分析师》显示，公司2008至2009年综合每股盈利预测分别为0.70和0.80元，对应动态市盈率为13和10倍。当前共有4位分析师跟踪，2人建议买入，2人建议观望，综合评级系数2.50。招商证券给予“审慎推荐-A”的投资评级，目标价位10.4-10.8元。保守预计2008、2009年公司每股收益分别为0.45元和0.50元，按最新价格计算PE分别为20倍和18倍。

    恒源煤电转股价修正提升转债股性

    恒源煤电20日发布董事会决议公告，审议通过《关于向下修正可转换公司债券转股价格的议案》，同时通过关于2008年7月10日召开2008年第一次临时股东大会的议案，此次股东大会的议题正是审议董事会通过的《关于向下修正可转换公司债券转股价格的议案》。

    东方证券认为，恒源转债转股价修正事宜是我们近期持续关注的焦点。目前恒源转债转股价为50.88元，正股恒源煤电6月19日收盘价为25.38元，且已经连续10个交易日低于转债回售触发价35.62元，在股市持续低迷的情况下，恒源煤电股价有满足回售条件的可能(连续30个交易日低于回售触发价)，6月19日收盘恒源转债价格为108.92元，与回售价格105元接近，一旦满足回售条件公司将面临极大的转债回售压力，因而我们认为这是公司在面临回售压力的情况下不得不采取的措施。

    转股价修正是否实施有赖于股东大会的表决，且须经出席会议的股东所持表决权的三分之二以上通过方可实施。股东大会进行表决时，持有公司可转债的股东应当回避。公司控股股东安徽省皖北煤电集团有限责任公司持股比例达55.54%，且不持有公司转债，因而具有投票权，公司前10大流通股股东均为证券投资基金等机构持有人，因而转股价实际会否修正仍存在一定的不确定性，但修正的可能性很大。

    6月19日公司转债转换价值在49.88元，由于修正后的转股价依赖于7月9日前20个交易日股票交易均价和前1交易日的均价高者，因而目前还不能确定，但我们预计修正后的转换价值有望提升至80元以上，转债价格有望在110元以上，转债股性将大幅提升，如果转股价修正后(即7月10日后)恒源煤电股价表现良好，则转债有望充分分享正股价格上扬的收益。如果修正未能获得通过，则105元回售价格也足以成为转债价格的底线，目前来说风险较小，风险和收益不成比例，建议投资者重点关注。

    今日投资《在线分析师》显示，公司2008至2010年综合每股盈利预测分别为1.58、1.86和2.44元，对应动态市盈率为16、14和11倍。当前共有7位分析师跟踪，2人建议强力买入，5人建议买入，综合评级系数1.71。(今日投资)