医药行业:继续演绎成长的故事保持增长态势

2008年05月23日 11:26 来源：中金在线严小飞

[发表评论] [推荐朋友] [关闭窗口] [打印本稿]

·机构预测明日大盘走势

    投资要点

    一季度医药行业整体维持了较高的增长速度，但内部各个子行业的增长出现分化，我们对这种增长态势进行了深入分析，提出了以下几个观点并进行了探讨：

    化学原料药行业高增长，受益于原料药价格持续攀升；

    医药商业增收不增利，是不是真的赚了吆喝不赚钱；

    医疗器械出现高增长，是不是出现医改获益的苗头；

    投资收益和公允价值，掩盖了制剂和中药的高增长；

    高景气的生物制药行业，收入未大增利润实现高增长。

    一季度医药行业二级市场的表现同样较好，在所有板块中下调幅度较小，远远超越大盘表现。因此目前行业估值较高，整体2008年动态PE超过40倍。

    短期应该更关注医改征求意见稿的出台：

    手足口疫情和四川地震只是特别事件，不会对行业，尤其是上市公司产生实质性影响，只会带来短期炒作资金的流动。

    短期真正应该关注的是两会之后、奥运之前出台的医改征求意见稿，这是决定行业发展方向的事件。

    从长期来看，我们认为还是要关注价值成长型股票，这类股票可以通过明确的高增长来逐步消化当前的高估值。主要是以下两类：

    第一类，是受益市场规模整体增长的龙头公司，我们建议关注的公司是行业龙头：复星医药(600196)、国药股份(600511)、双鹤药业(600062)等。

    第二类，是具备核心竞争力持续成长的企业，我们关注的此类公司较多：恒瑞医药(600276)、云南白药(000538)、康缘药业(600557)等。

    我们还建议关注高景气度的生物制药行业中具备了核心竞争力和持续成长性的龙头企业，相关公司如华兰生物(002007)、科华生物(002022)。

    当前估值体系下可能获得超额收益的投资组合：

    第一类，是原料药中的VE生产企业，我们判断其价格上涨周期能够延长。我们推荐浙江医药(600216)。我们预测公司未来三年的每股收益2.420元、3.253元、3.069元，合理目标价为37.15元。

    第二类，是尚未股改的医药企业，如S三九(000999)，股改和债务重组成功可能会使这类卸掉包袱的公司恢复增长。

    医药行业上市公司一季报业绩回顾销售收入同比增速维持较快增长

    医药行业销售收入继2007年快速增长之后，在2008年一季度势头得以维持。一季度医药生物行业实现销售收入同比增速24.44%，是近三年以来的最好开局，也是少有的几次单季度增速超过20%之一。

    具体到子行业，情况不尽相同

    收入增速显著加快的子行业包括：化学制剂药和医疗器械，同比增速都提高了20个点以上。

    收入增速有所加快的子行业包括：化学原料药和医药商业，同比增速都提高了10个点以上。

    中药子行业增速保持平稳。

    收入增速有所放缓的子行业包括：生物医药和医疗服务，同比增速下滑了15-20个点，幅度较大。

    整个医药行业仍处在高景气中，今年行业的收入增速仍将维持在20%以上水平。

    从今年情况来看，行业内部的增长也将出现结构性的分化，直接受益于医改带来市场扩容的子行业收入增速将较快，例如医药商业、医疗器械、医药制剂等。其他子行业，增速将保持平稳，例如中药行业、生物制药行业。

    从长期来看，我们认为维持公司高成长的动力依然来自优势产品、领先研发、营销优势和价格管理等核心竞争力的构建。

    净利润同比增速：名为持平，实则加快

    一季度医药生物行业实现净利润27亿元，同比增长37.36%，增速与去年同期基本持平(39.78%)

    子行业情况不尽相同：

    从子行业来看，化学原料药和医疗器械是净利润同比增速明显加快的两个子行业。化学原料药是受惠于原料药价格的周期性波动，目前处在价格景气周期的较高阶段；医疗器械的净利润增长包括费率和所得税降低的贡献，但更多的是来自于收入的增长。

    化学制剂、中药、医药商业几个子行业的净利润增速都有不同程度的下滑，分析来看普遍原因就是投资收益较同期下降，生物制药的净利润增速保持了30%的平稳增长。

    由于投资收益及公允价值变动的影响，净利润并不能真实的反映行业利润增长情况。为了考察一季度上市公司的真实增速，我们选取剔除了投资收益及公允价值的利润总额，来衡量行业的增速。在这样的情况下，一季度医药行业实现利润总额增速69.32%，增速较去年同期提高了21.70

    %在剔除投资收益及公允价值变动的影响之后，我们发现整个医药子行业的利润增幅出现了一片欣欣向荣的增长趋势：

    除医药商业保持了平稳增长外，其他子行业的利润总额的增速都有明显加快的趋势。

    表现最佳的是化学原料药、医疗器械、医疗服务，增速都大幅提高；化学制剂、中药和生物医药增速也有较大增加

    子行业收入利润增长情况总结

    化学原料药收入同比增幅加快(29.19%、18.16%)；净利润增幅显著加快(256.26%、8.50%)；受投资收益减少影响不大，扣除投资收益的利润仍保持大幅增加(248.79%、2.31%)

    化学制剂药收入同比增幅加快(29.61%、18.16%)；净利润增速下滑(5.39%、37.92%)；受投资收益减少影响较大，扣除投资收益影响，利润增速同比也加快(54.98%、-3.86%)。

    中药行业收入增速平稳(18.86%、15.51%)；净利润增速下滑(13.29%、45.76%)；受投资收益减少影响较大，但扣除投资收益影响，利润增速加快(47.96%、33.01%)

    生物制药行业收入增速放缓(8.23%、25.57%)；但净利润增速保持了平稳(30.58%、27.85%)；但扣除投资收益影响，利润增速明显加快(50.59%、2.98%)

    医药商业收入增速加快(25.64%、15.77%)；净利润增速下滑(17.67%、32.49%)；扣除投资收益影响后，利润增速持平(25.49%、28.86%)

    医疗器械收入增速明显加快(84.77%、-3.80%)；净利润增速明显加快(159.03%、4.48%)；扣除投资收益影响后，利润增速加快(232.39%、-25.88%)。

    行业高增长下的成长动力深层原因分析

    化学原料药行业一季度维持高增长，仍受益于原料药价格的上涨..去年以来的原料药价格上涨维持至今：

    自去年以来，各大宗原料药普遍经历了一个价格的爆发增长期，有的至今还维持在价格高景气。

    其中原因既有周期性行业自身的波动规律，也有政策限制导致的产业转移影响，还有企业之间价格联盟的实现。多方面因素促成了原料药生产企业幸福的一年。

    原料药行业的高景气周期，仍将维持一段时间：

    我们认为目前的原料药价格已经处在较高的阶段，但行业的高景气周期仍将维持一段时间，特别是从长期来看，原料药周期性的行业特性也决定了价格的回落是必然。

    但是原料药价格的景气周期可能有长有短，而此次原料药价格的涨价已经超出了市场的预期。

    作为趋势性的配置，我们建议关注产品价格上涨有望继续维持的VE和VA生产企业，如新和成、浙江医药。

    医药商业一季度增收不增利，是不是真的赚了吆喝不赚钱

    医药商业一季度增收不增利：

    一季度医药商业企业出现了增收不增利的情况：收入同比增幅加快，但利润增幅不变，若考虑投资收益的减少，净利润增幅甚至出现了下降。

    特别需要注意的是，一季度医药商业的应付票据和应收票据均有大幅增加，这导致公司的财务费用上升，从一定程度上拖累了业绩。

    我们认为一季度增收不增利的情况不能单纯用费用率的上升来解释，因为商业的期间费用率同比是有所降低的(7.52%、7.64%)，但毛利率指标也稍有降低(9.79%、9.94%)。但之前医药商业也曾出现过单季度净利润增速低，双季度增速高的情况，因此，我们尚需要观察下二季度的净利润增速情况。

医药行业:继续演绎成长的故事 保持增长态势

医药行业:继续演绎成长的故事保持增长态势