中国平安:未来业绩对投资收益波动更敏感

2008年08月19日 09:40 来源：中国证券报

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·机构预测明日大盘走势

    中国平安中报简评

    根据IFRS 08年中报，平安净利润94.87亿元，同比下跌2.1%，但高于我们预期80.59亿元17.7%。上半年沪深300跌48%，公司总投资收益跌64%，而净利润仅微幅下跌，实属不易。其中，寿险业务净利润83.25亿元，同比增长38.3%，占集团净利润的87.8%，显示了浮赢释放和准备金平滑的双重力量。财险净利润3.39亿元，同比下跌55.4%，因为上半年巨灾不断，导致赔付率从61.1%上升到69.6%，即赔付提高8.2亿元。银行净利润7.95亿元，同比下跌26.8%，但若扣除去年同期出售不良资产及拨回诉讼准备金的一次性影响(4.09亿元)，则上半年平安银行业务净利润增长约17%。净息差从去年同期2.4%提高到2.9%，较同行3%的水平略低；不良贷款从去年底5.11亿元减少到3.32亿元，拨备覆盖率从82.2%上升到127.1%；吸收存款和发放贷款增速都不超过10%，银行业务增速低于同行。净资产879.28亿元(BVPS 11.97元/股)，比去年底1118.22亿元下跌21.4%，但完全符合我们的预期874.48亿元，相差不到0.5%。其中，上半年AFS浮赢变动为-489.88亿元，超过我们-422.39亿元的预期，由于去年底浮赢累计估计为347亿元，这就意味着AFS整体呈现约140亿元的浮亏。

    浮赢耗尽后，未来业绩平滑只能依靠准备金，可能使得业绩对A股市场和投资收益波动更为敏感。就分红特储和万能平滑准备金而言，我们估计去年底累计约250亿元(不包括影子会计调整)，到08年中估计应在150亿元以上，实际情况还需进一步沟通证实。08年中影子会计调整占AFS浮赢变动比例由07年的13.2%(-23.08亿元)提高到20%(98.19亿元)，这也是净资产略超预期的主要原因，也需要进一步求证。

    内含价值1299.89亿元(17.70元/股)，比去年底1503.11亿元下降13.5%，但略高于我们预期1273.92亿元2%。下跌原因与净资产一样：投资资产市值缩水。由于内含价值披露信息不完整，因此，我们只能估计：原因可能在于“其他经验差异”(EV表的平衡项)优于我们的预期。当期新业务价值49.11亿元，较去年同期38.96亿元增长26.1%，增速符合我们全年26.7%的预期，但是略低于我们上半年30%以上的预期。增长主要动力来自首年标准化保费(APE)同比提高28.8%，其中，个险、银保和团险业务的首年保费同比增长分别为27.4%、78.4%和33.3%。

    从净利润、净资产、内含价值和新业务价值四大指标看，前三者都高于预期或者符合预期，只有新业务价值略低于预期。我们认为，对后者应该重视，因为从中我们可以发现两个“苗头”：一是代理人规模比去年同期提高了36.8%，而个险首年保费增速为27.4%，说明人均产能比去年同期下降7%，二是上半年新业务利润率(FNBV/APE)为31.7%，比去年同期下降0.7个百分点，结束了2005年到2007年APE利润率不断上升的趋势。我们期待下半年能够看到“健康人海战术”的回归。以上两个问题都是我们要与公司进一步沟通的要点，请关注后续报告。(东方证券)