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电力行业:深度研究下的电力行业

2007年01月04日 11:36

余海

      3.我国电力企业投资的安全边际在增强

    3.1我国电力需求增速和盈利能力一直高于国外企业

    国外电力需求增速比较稳定，而由于我国经济的高速增长，电力需求增速一直远高于世界平均水平。我国电力企业的盈利能力也一直高于主要发达国家电力企业。我们认为尽管电力产品属于非贸易品，但从国外投资者对电力企业的盈利能力和增长前景看，我国电力企业应享受一定的溢价。

    3.2市场对行业负面因素过于悲观造成行业的低估

    市场过度担忧电力新增装机容量、竞价上网的负面因素，没有看到行业格局的变化所引发的投资机会。我们认为尽管竞价上网等电力市场化改革会逐渐进行，但这会促使电力企业更加加强成本控制，尽快以大机组代替中小机组，并加快兼并收购的步伐，来提升成本竞争力。

    截止06年中，我国主流电力企业PE水平在11-13倍左右，相比发达国家电力企业的估值，我们国家的电力企业存在一定的低估。即使到06年底，主流电力企业有了一定的涨幅，其PE水平也仅在13-15倍左右，我们认为我国主流电力企业的PE水平应该在15-18倍左右。

    3.3行业估值水平将随着利用小时数的回升而提高

    经过我们统计，利用小时数和行业P/E水平关联很大。我们预计电力行业利用小时数将会在07年逐渐见底，08年逐渐回升。同时随着我国资本市场对外的逐步开放，相比国外电力企业盈利能力更强、更具有成长性的国内电力企业，其估值水平将会逐步提升。

        4.节能降耗将是电力行业未来两年投资主题

    4.1节能降耗要求的提高加速了行业优胜劣汰的过程

    4.1.1我国节能形势非常严峻

    在20世纪的后20年，我国经济增长了5.55倍，能源消费增长了1.16倍，GDP能耗由1980年的3.98吨标准煤/万元下降到2000年的1.31吨标准煤/万元，20年下降了66.98%，20年累计节能175.6亿吨标准煤；电力消费增长了3.57倍，GDP电耗由1980年的1949.8千瓦时/万元下降到2000年的1361千瓦时/万元，下降了30.20%，累计节电42160亿千瓦时，节能成绩突出。

    但从2001年到2005的“十五”期间，我国GDP增长了57.26%，能源消费增长了67.82%，2005年GDP能耗达到1.40吨标准煤/万元，5年上升了6.71%；电力消费增长了83.33%，GDP电耗上升到1587千瓦时/万元，上升了16.57%。我国能耗问题非常严峻。

    我国能源效率低下，2003年我国单位GDP能耗分别是日本的9倍，欧盟的近6倍，印度的1.3倍，甚至比世界平均水平还高近2倍，因此，节能降耗是我国目前面临的紧迫任务。

    “十一五”规划所制订国民经济和社会发展的主要目标中有两个重要量化指标：“国内生产总值年均增长7.5%，实现2010年人均国内生产总值比2000年翻一番”、“单位国内生产总值能源消耗比‘十五’期末降低20%左右”。但是，06年上半年，中国单位GDP能耗增加0.8%，而中国的目标是促其在年内下降4%，我国节能形势非常严峻。

    4.1.2严峻的形势将加快行业的优胜劣汰

    2006年9月中旬，国务院办公厅转发国家发展和改革委员会《关于完善差别电价政策的意见》的通知，决定自10月1日起对8个高耗能行业执行差别电价。

    长期以来，我国高耗能行业用电量增速持续高于全社会用电增速，对全社会用电增长的贡献率在40%-50%左右，是我国用电增长的主要拉动力量，且行业用电效率相对低下。

    差别电价的出台，有利于以价格杠杆正确引导投资，遏制高耗能产业盲目发展所带来的电力及其它能源的过多消耗。我们认为在节能降耗大背景下，国家将鼓励具备节能、环保型机组优先发电，抑制能耗高的小型机组的发电。电力行业优胜劣汰格局将加速出现，大型、先进机组的盈利能力和投资价值会得到很大程度的提升。

    4.2电力调度规则的变更突显节能型机组的优势

    2006年10月，由电监会、发改委、中电联等部委联合开展了电力节能调研，一项打破旧的发电秩序的改革即将出台。改革的方向是彻底改变我国现有的对各类发电机组平均分配发电量的调度模式，实现电力节能调度。将优先安排可再生、节能、高效、低污染的机组发电，限制高耗能、污染大、违反国家政策和有关规定的机组发电。

    根据节能调度改革的安排，今后原则上将按各类不同容量发电机组的供电能耗水平，从低能耗机组排到高能耗机组依次安排发电。发电优先顺序分别是：可再生能源，包括水电、风电、生物质能发电以及垃圾发电；核电；天然气发电，包括煤层气发电、煤气化(4.93,0.14,2.92%)发电、热电联产发电等；燃煤发电；燃油发电。

    而不同容量发电机组的发电顺序是，优先考虑20万千瓦以上的大机组发电，13.5万千瓦以下机组将限制发电乃至取缔。

    我们认为节能调度新规则的出台，将会使具备节能型大机组的电力企业挤占能耗高的小型电力企业的市场份额，整个行业不断呈现优胜劣汰的格局。

    4.3 CDM标准的应用将会是锦上添花

    4.3.1 CDM在节能降耗、环保背景下逐渐盛行

    清洁发展机制(CDM)是京都议定书第12条确立的机制,核心内涵是：发达国家通过提供资金和技术的方式，与发展中国家合作，在发展中国家实施具有温室气体减排效果的项目，项目所产生的温室气体减排量作为发达国家履行京都议定书所规定的一部分义务。

    2006年上半年，在国内生产总值增长10.9%的同时，单位国内生产总值能耗和主要污染物排放量非但没有下降，反而继续呈上升趋势。全国单位国内生产总值能耗同比上升0.8%，二氧化硫排放量增加了6.5%，能源消耗过多，环境压力加大，实现今年节能降耗和主要污染物减排目标的难度进一步加大。

    4.3.2 CDM的实施将会给电力行业带来正面投资机会

    京都议定书规定，缔约方应该确保温室气体排放总量在2008年至2012年的承诺期内比1990年水平至少减少5.2%。但是发达国家国内边际减排成本已经很高,只有实现境外低价减排才可以降低经济负担。

    我们认为，天然气——蒸汽联合循环发电，超临界燃煤发电，压力循环流化床锅炉发电，多联产燃煤发电等,火电机组以及风电小水电将从CDM中受益。并且CDM机制对存量机组无影响，对未来机组的影响需跟踪。

    截至2006年10月8日，华能集团已有13个CDM项目正式获得中国政府批准，占中国已批准CDM项目总数的10.6%，占新能源与可再生能源项目总数的14.4%，均处于领先地位。华能集团已获中国政府批准CDM项目每年累计减排二氧化碳总量约为334万吨。此外，华能集团正在积极推进多个CDM项目开发，其中包含天燃气联合循环发电以及超临界高效燃煤发电项目。

来源：新浪财经

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