如何理解分级基金的杠杆失灵困局？

　　市场的冰火两重天，局部牛熊市演绎得淋漓尽致，体现在分级基金方面，就是涨幅巨大和出行下折的品种同时出现。前者如盛世B和创业板B，后者如银华深证100。截至3月28日，银华锐进单位净值为0.276元，距离其下折阈值只有一步之遥，其标的指数只要再下跌2.02%，该基金将触发下折。

　　指数基金全面跑输主动基金

　　局部牛市为主动管理基金创造了机会。今年以来，指数基金全面跑输主动基金。可比较的364只股票型主动管理基金中，涨跌幅大于上证指数的跌幅3.23%的有240只，这意味着有65.93%的主动管理基金跑赢大盘;取得正收益的基金有142只，占比为39%;一季度净值增长率超过10%的有28只。混合型基金也交出了一份不错的答卷，可比的289只混合型基金中，有228只跑赢上证指数，162只收益率取得正值，分别占比78.89%、56.06%。而反观指数基金则逊色的多，242在只指数基金中，只有36只取得正收益，占比仅占14.88%。

　　银华分级双雄遭遇困境

　　由于下折的预期，银华锐进和银华稳进走出了截然不同的走势。锐进今年以来下跌30.64%，居杠杆股基跌幅首位;复权方式计算，稳进上涨了7.67%。在面临下折时，折价的A类具有做空期权价值，这又是一个经典案例。

　　下折不但会使B份额出现大幅下跌，同时也将使该基金的总份额缩减近三分之二，对于银华深证100这一分级基金的豪门是一大重创。截至3月21日，该基金场内总份额220亿份左右，位居分级基金首位，居第二位的申万深成指为70亿份。若银华深证100实施下折，将有可能使其份额低于申万深成指。下折不但使交易价格大幅下跌，还将使杠杆水平大大降低，降低了分级基金的魅力。

　　之所以杠杆失灵现象再现，我们认为主要原因是：1、1月20日以来，由于流动性状况的好转，钱荒的缓解，债券收益率下行，导致其A端价格上涨，侵蚀了B端的涨幅。典型如创业板A，自1月20日以来已经上涨了11.24%，远大于创业板B的涨幅;2、投资者对后市的疑虑或看淡，股指期货的贴水可得验证。杠杆股基是市场的风向标之一，其母基金是否折溢价，以及折溢价的程度，反映了投资者对后市的预期，很大程度上起到了信心晴雨表和市场先行指标的作用。

　　如何选择合适标的?

　　杠杆债基方面，我们分别选取2012年、2013年、2013年下半年、2014年一季度这几个时间段的净值增长率数据，然后通过我们的评价模型，赋予适当的权重，得出“综合收益率”指标。综合收益率4%以上的基金有天弘丰利分级、万家添利分级、富国天盈分级、信诚双盈分级、富国汇利分级、天弘添利分级等，其中天弘丰利分级、万家添利分级、富国天盈分级的综合收益率分别为7.836%、7.192%、6.953%，上述基金的B份额为未来债市转暖时较理想的投资标的。此前我们也曾用此模型来选择债基，事实证明，此模型能充分刻画债基的长期管理能力。