高速公路:精细化经营提升价值　推荐3只股行业分析

高速公路:精细化经营提升价值　推荐3只股行业分析_中国经济网——国家经济门户

高速公路:精细化经营提升价值　推荐3只股

2007年02月02日 09:49

    高速公路车流量增速平稳

     2004年东部和中部主干高速公路网实现连通，高速公路网的路网效应得到初步显现，带动车流量迅速增长，05、06年路网效应的影响已经减缓，车流量保持平稳增长。

    研究发达国家的高速公路发现，高速公路已经成为各国交通运输系统的主动脉。大多数国家的高速公路里程仅占公路网总里程的1%~2%左右，但承担的汽车行驶量却占总量的20%以上。美国、法国、日本的高速公路网承担着汽车行驶量总量的20%~25%，英国承担了30%，前西德的高速公路里程占公路总里程的1.7%左右，略高于其他国家，承担的汽车行驶量比例高达37%。

    预计07年公路行业上市公司的路产将从国民经济快速发展中获益，车流量和路费收入增速将保持在10%左右。

    “十一五”期间，从我国高速公路运输需求的地域分布情况来看，随着西部大开发战略的实施、东北等老工业基地的振兴以及中西部地区路网效应的显现，中西部地区高速公路车流量的增长速度与东部地区相比将呈现出逐步加快的趋势，但在较长的一段时期内，东部地区高速公路的车流量将远高于中西部地区。

    精细化经营提升公司盈利能力

    三大举措提升路产质量

    长期以来，我国收费公路一直以车辆核定装载质量为依据，按照车型分类的方式收取车辆通行费。实践证明这种收费方式存在着一定的弊端：一是货车普遍“大吨小标”，以偷逃国家规费；二是由于收费方式与车辆实际重量没有直接的关系，客观上形成运输车辆“超得越多赚得越多”的超限超载经济利益驱动；三是阶梯式车型分类收费，使得货车数量在1.99吨等局部区间的过于集中，造成货运车辆结构不合理；四是不能真正反映车辆对公路的占有和使用程度。

    由于超载超限等现象的普遍存在，我国高速公路上车祸频繁、通行质量较低、路面毁损严重，直接导致我国高速公路的日常维护成本高昂和大、中、小修频繁支出，影响了高速公路行业的盈利能力。自2004年起，交通部等主管部门采取了治理超限超载、计重收费、养护检查三大措施来提升公路的路产质量。

    自2004年5月1日起，随着《中华人民共和国道路安全交通法》的实施，交通部等部委在全国范围内开展了治理货车超限超载的工作。从这3年的治理超限超载的成果来看，高速公路的交通安全形势明显好转，路况明显改善，公路基础设施完好率得到提高。2005年，全国货运车辆道路交通安全事故发生数、死亡人数、受伤人数、直接财产损失，同比下降了16.7%、7%、6.8%和15.5%。在治理超限超载的同时，江苏、安徽、河南、山东、青海、四川、湖北等省市先后在部分收费公路上开展计重收费试点工作，通过经济手段消除车辆超限超载运输的利益驱动，一方面提升了路费收入，另一方面也保护公路桥梁，保障交通安全畅通。

    2005年，交通部在全国范围内开展了公路养护大检查，各省交通部门也随之展开公路的大规模维修工作。山东高速、楚天高速、华北高速、皖通高速、宁沪高速也相应地在近几年进行了大、中修和改扩建工程，较大地提升了公路质量。

    控制成本费用提升公司利润率

    由于近几年高速公路行业比较密集的大、中修和改扩建工程，相关公司的毛利率波动较大，影响了公司的业绩。随着高速公路路面质量的提升，计重收费在提升路费收入的同时还降低了未来的维修成本，将能持续地提高公司的毛利率。

    在股改的过程中，福建高速、山东高速等上市公司承诺控制成本和费用，我们认为高速公路公司正在由粗放的经营管理模式转向精细化的经营管理模式，这将有利于提升高速公路公司的盈利能力。

    07年行业三大看点

    福建、湖南开展计重收费促进路费收入提升

     2006年下半年，江西省在全省范围内对高速公路及其平行国道实施计重收费，赣粤高速06年3季度原有资产的路费收入大幅增长35.3%，上半年路费收入同比仅增长12%，直接提升了赣粤高速3季度的业绩，净利润同比增长142.63%。预计2007年上半年，福建、湖南将对全省高速公路实施计重收费，将分别提升福建高速和现代投资的路费收入20%以上。

    收购路产促进外延式扩张

    根据部分上市公司的股改承诺，赣粤高速已经实施了温厚、九景高速资产的股权收购。预计2007年山东高速、福建高速和中原高速有望收购大股东的路产股权，实现外延式扩张。

    公司及其路产的价值重估

    在目前证券市场上，对高速公路公司的估值一般采用PE法和DCF法进行估值。用相对估值的PE法，只能反应短期市场对行业和公司的定价水平，无法真正体现出公司及其拥有路产的价值。用绝对估值的DCF法，能够反应出中长期公司的价值，DCF估值结果的高低取决于未来车流量及其收入增长、成本费用支出、利润率等一系列假定，差异性较大。

    从实业投资领域的公路资产交易来看，高速公路资产的定价水平较高，收购价格市盈率一般在20倍以上，市净率一般在2倍以上。例如，广州控股在06年10月在广州产权交易所将其持有的的广州市北二环高速公路有限公司(简称“广州北二环公司“)20%股权出售，出售价为6.662亿元，出售时该股权的评估价值为6.55亿元。这项股权是广州控股在2000年、2001年累计投入1.9亿元持有的，而目前的账面价值仅为1.463亿元。

    随着高速公路行业公司迈向精细化经营，公司的基本面将向利润快速增长和净资产收益率提升方向发展，拥有我国最优质高速公路资产的上市公司的价值将会得到市场的认同。

    高速公路业投资评级：谨慎推荐

    综合以上分析，我们认为高速公路行业仍处在快速成长期，行业仍处于产业景气，车流量和路费收入将保持平稳增长，高速公路公司正在由粗放的经营管理模式转向精细化的经营管理模式，有利于提升高速公路公司的盈利能力，给予高速公路行业“谨慎推荐”的投资评级。

    在外延式增长和内涵式增长的双重推动下，拥有国内最优质高速公路资产(东部沿海经济发达地区高速公路、中部主干高速公路)上市公司的估值仍有较大的吸引力，给予对深高速、山东高速、皖通高速“推荐”的投资评级。

    深高速：内涵式和外延式双重增长促进公司快速成长

    深高速主要路产位于经济发达的珠三角经济圈内，是行业内积极进取和发展态势较好的公司之一，具有较好的区域经济环境和优质的路产，在建项目广州西二环、南光高速、清连高速将在07、08年相继完工通车，公司业绩将实现跨越式增长。公司良好的企业治理结构、优秀的经营管理能力、积极进取的发展战略和优质的路产质量将促进其实现内涵式和外延式双重增长，未来公司将保持快速成长。预计06、07年EPS为0.26、0.32，动态市盈率分别为19.31、15.69倍，我们维持“推荐”投资评级。

    山东高速：收购京福高速济(南)德(州)段，实现外延式增长

    山东高速主要路产位于发展前景巨大的环渤海湾经济圈内，具有较好的区域经济环境和完善的高速公路网络，全省普通路桥计重收费将刺激公司路产的车流量和路费收入增长，大中修之后公司养护成本将保持在较低水平。预计06、07年EPS为0.29、0.33，动态市盈率分别为15.28、13.42倍。根据公司股改承诺，公司有望收购京福高速济(南)德(州)段，实现外延式扩张，增厚公司业绩，我们维持“推荐”投资评级。

    皖通高速：车流量恢复增长，业绩稳定增长

    皖通高速主要路产位于经济快速发展的长三角经济圈内，具有较好的区域经济环境和较好的线位优势，宣广高速大修和合宁高速改扩建完成将促进车流量恢复增长，公司对经营成本控制较好，将保持业绩稳定增。根据公司股改承诺，大股东支持公司收购其拥有的优良路产长。预计06、07年EPS为0.44、0.51，动态市盈率分别为13.48、11.63倍，我们维持“推荐”投资评级。

来源：中金在线

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