借退市制度改革东风 享场外市场政策红利

　　■张云峰

　　自2012年6月份在证监会的主导下沪深交易所启动退市制度改革，首此明确将全国性场外交易市场以及其他符合条件的区域性场外交易市场作为股票终止上市后的退市通道，之后一系列配套制度建设即紧锣密鼓地协同推进。

　　今年6月份，全国中小企业股份转让系统（俗称“新三板”）正式发布了《全国中小企业股份转让系统退市公司股票挂牌业务指南（试行）》，为退市公司以及主办券商明确了挂牌流程。近日，新一轮退市制度改革再次启动，证监会、沪深交易所针对退市改革有关内容，分别对退市制度、股票上市规则的修订公开征求意见。

　　本轮改革承前一阶段改革的脉络与成功经验，着眼于主动退市与强制退市并举、严格执行既有多元化退市指标、关注中小投资者权益维护等具体制度构建，对于资本市场进一步还原其优胜劣汰，各得其所的本源性功能，激励金融活动向真正创造价值的实体经济回归，从而实现优化资源配置，促进经济长期繁荣稳定，将发挥重要作用。具体到场外市场的发展建设而言，有如下红利亮点：

　　首先，退市制度的施行对上市公司质量的提高、市场优胜劣汰机制的健全和市场资源的合理配置的影响毋庸置疑，对场外市场的结构也将产生直接的影响。

　　一是，老三板与新三板将进一步有序整合。

　　2012年退市制度改革前，上交所退市公司的股份均转至代办股份转让系统（俗称“老三板”）挂牌转让；2013年，老三板的退市公司和当年新退市的两家公司均已转至股转系统挂牌转让，投资者的股份账户转登记手续已得到妥善安排。依据现行规则，退市公司将统一由场外市场提供后续服务，这意味着新老三板将整合为一个主体。

　　二是，新三板开始拥有超过200名股东的挂牌公司，场内场外市场人为划定的边界进一步模糊化。

　　《全国中小企业股份转让系统业务规则》中规定，挂牌公司是纳入中国证监会监管的非上市公众公司，股东人数可以超过二百人。截至目前，仅一家挂牌公司拥有了超过两百人的股东人数。随着退市新规的实施，新三板预期将出现更多股东人数超过200人的挂牌公司。也将为场内场外双向转板，上市公司能进能出的市场流动机制奠定了一定基础。

　　三是，新三板开始启动集合竞价交易。

　　在老三板交易的退市公司，配对撮合成交采取集合竞价方式。新老三板合二为一之后，新三板启动集合竞价交易将是箭在弦上，势在必行，必将在一定程度上有效激活受协议转让交易方式桎梏的场外市场。

　　其次，顶层设计的日趋完善，退市不再是“一纸空文”。退市规则的不断修订与完善，将产生以下积极的影响。

　　一是，解决了两个系统运营的资源浪费问题。

　　始于2001年的老三板市场，其成立的初衷是为解决STAQ、NET两个网络系统历史遗留问题以及主板退市公司的股份转让问题。而成立于2006年的新三板，试点中关村科技园区的非上市股份有限公司进入代办系统进行股份报价转让，其设立的初衷在于为高成长的科技型中小企业提供投融资服务，不断地为创业板、中小板市场输送优质企业，起到蓄水池或孵化器的作用。多年来，退市公司转板至老三板涉及环节较多，运行并不顺畅。而新三板市场建设已取得积极成效，运行稳妥有序。随着退市制度的不断探索与修订，已实现了平稳过渡，新老三板整合为一个主体，既能明确多层次市场的划分，又能够集聚资源，发挥最大效能。

　　二是，为新三板对超过200人的企业的监管提供经验借鉴。

　　借鉴上市公司的监管经验，能够为新三板股东人数超过200人的企业监管提供有益经验。

　　三是，为新三板引入集合竞价交易提供经验借鉴。

　　过去退市公司在老三板是以集合竞价方式进行配对成交，新三板则以协议转让方式成交。在全国股转系统正式挂牌后，股票可以采取做市、协议或竞价之一进行转让。退市新规施行后，退市公司极有可能沿用老三板的集合竞价交易方式，这将为新三板引入集合竞价交易提供经验借鉴。

　　最后，退市制度改革推行后，值得期待的看点有。

　　一是，确立退市公司恢复上市机制，退市公司直接转板上市符合《证券法》。

　　“绿色转板”基于退市制度新规的出炉将变得清晰而更具可操作性。根据当前的《证券法》，股份有限公司申请股票上市，必须满足的条件之一是“股票经国务院证券监督管理机构核准已公开发行”，退市公司在IPO时经历了合法的公开发行程序，再达到重新上市条件时便可直接转板上市，并不存在法律障碍。

　　二是，过去执行效果一直差强人意的退市公司信息披露制度将可以得到更好地履行。

　　退市公司一般风险较高，为了强化投资者保护机制，就要通过提高披露频率、完善披露内容及加强披露管理等方式强化退市风险警示机制,向投资者充分揭示退市风险。

　　本次退市制度改革，坚持以保护投资者特别是中小投资者合法权益为主线，并贯穿于制度设计的始终。在各类退市情形的决策程序、信息披露、风险揭示、责任追究等方面，均做了具体安排，采取了有效的针对性措施，充分体现了对投资者权益的保护。可操作性更强，实施效果值得期待。

　　三是，退市公司重组购并，借壳转板上市将成为可能。

　　与退市制度配套的重新上市制度此次也作了相应调整。重新上市制度是疏通退市渠道、缓解退市压力的重要途径。退市公司通过重组购并，借壳转板将成为可能，同时，此举必将有效遏制近年来盛行的炒重组ST股风气。

　　（作者系上海股权托管交易中心总经理）