九牧王 电商业务快速发展

　　九牧王(601566)公司前三季度实现营业收入17.6亿元,同比降1.2%;营业利润5.46亿,同比增2.4%;净利润4.26亿,同比降9.6%;每股收益为0.74元。根据测算,三季度收入5.97亿,同比增1%;营业利润1.57亿,同比增5.6%;净利润1.35亿,同比增1.6%。

　　公司终端未见明显变化,电商及加盟发货节奏导致三季度正增长。三季度收入增速略超预期(订货会数据跟踪推测加盟2013下半年应下滑10%,直营跟踪逐月零售基本为持平略增长),导致收入增速略超预期的主要原因在于两方面,一是电商快发展、二是加盟发货节奏,其中,电商上半年5000余万,同比增62%,三季度估计依然是收入增长主要贡献来源之一。从终端渠道角度,估计前三季度净减少90　家,考虑到直营存在新开店,加盟净关店超过90家。从终端售罄率角度看,2013年春夏季接近60%;去年春夏季售罄率55%,今年比去年高3个点;但是往年售罄率通常在65%-70%;这种售罄率差异也直接体现在14SS订货会上,估计15%上下的下滑。公司前三季度毛利率提升0.6个百分点至58.2%。销售费用同比下降2.2%至3.69亿,管理费用同比增14.9%至1.37亿。从单季看,三季度毛利率为59.3%,较去年同期提升1.6个百分点,销售费用同比降3%至1.36亿,管理费用同比增6.7%至0.47亿。前三季度经营性现金流净额3.67亿,存货周转天数小幅下降。

　　根据公司股权激励行权条件,2013年较2010年增80%,ROE不低于12%。如达到该条件,2013年净利润规模为6.5亿,同比下滑3%;则对应四季度净利润增13.5%。而从实际的终端零售环境看,假定下半年收入下滑6%,全年收入24.9亿,同比下滑4.3%;全年净利润规模预计在 亿上下(同比下滑10%),EPS　为1.04元,对应PE13.7倍,维持“谨慎推荐”评级。

　　银河证券