中信证券:中国国航营运效率提升内涵式增长凸现

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中信证券:中国国航营运效率提升内涵式增长凸现

　【进入论坛】　【推荐朋友】　【关闭窗口】 2007年12月17日 11:16

马晓立

    投资要点

    客座率大幅提升3.2个百分点。11月载运率、客座率、货载率分别为70.4%、78.6%、60.8%，同比大幅提升4.5、3.2、4.5个百分点；11月，ASK同比增长4.5%，增速略有回升，由此带动RPK增速反弹，同比增长9.0%。

    座公里收入爆发性增长15.0%。11月份，公司客公里收入(平均票价)

    高达0.65元，同比增长10.1%，呈两位数的强劲增长态势。能够更全面反映公司营运效率的座公里收入(=客座率×客公里收入)为0.51元，同比大幅增长15.0%，其中，国内、国际、地区同比分别增长15.5%、14.6%、13.7%。在运力投放缓慢的情况下，票价提升对业绩的推动作用更为明显。

    内涵式增长推动业绩提升已逐步显现。预期11月公司实现税前利润4.0亿元(其中，汇兑损益约2亿)。在4季度淡季月份，公司仍能保持主业盈利以及座公里收入大幅增长，足见公司管理优化和战略转型带来的效益增长已逐步体现。

    风险因素。运力投放持续低迷；国际油价继续大幅攀升及国内油价上调。

    维持“买入”评级。预测公司2007—2010年EPS分别为0.33/0.55/0.74/1.08元，年均复合增长率高达48.6%，考虑到重组预期和行业龙头地位，给予30元目标价，对应08年PE为51倍，维持“买入”评级。

    客座率大幅提升3.2个百分点

    11月公司载运率、客座率、货载率分别为70.4%、78.6%、60.8%，同比大幅提升4.5、3.2、4.5个百分点；1—10月份，三项指标累计分别为67.6%、78.8%、55.3%，同比分别增长2.0、2.3、1.8个百分点。

    客座率方面，11月份国内、国际、地区航线分别为81.7%、75.3%、74.4%，同比分别提高4.7、1.2、7.9个百分点；1—11月份，三项指标分别为80.4%、77.3%、71.6%，同比分别增长3.1、1.4、1.3个百分点，国内航线表现强劲。

    载运率方面，11月份，国内、国际、地区航线分别为73.8%、68.2%、69.1%，同比分别提高4.5、4.3、6.7个百分点；1—11月份，三项指标分别为71.8%、64.9%、64.5%，同比分别提升3.4、1.1、3.2个百分点。

    ASK增速略有回升，带动RPK增速提高

    ASK增速回升，ATK、AFTK增速持续放缓

    11月份，可用吨公里ATK、可用货运吨公里AFTK同比分别下滑2.7%、10.1%，其中，AFTK增速下滑有加速趋势，并拖累ATK增速。可用座公里ASK同比增长4.5%，增速有所回升；1—11月，ATK、ASK、AFTK累计同比分别增长8.4%、7.5%、9.5%，三项指标累计值增速持续下降。

    ATK方面，11月份，国内、国际、地区航线同比分别增长-0.3%、-4.4%、0.7%，其中，地区航线增速略有回升；1—11月份，三项指标同比分别增长4.9%、11.5%、-3.2%。

    ASK方面，11月份，国内、国际、地区航线同比分别增长2.5%、7.0%、2.7%，三条航线增速均有回升；1—11月份，三项指标同比分别增长6.4%、9.4%、2.7%。

    RPK增速略有回升

    11月份，RTK、RPK、RFTK同比分别增长4.0%、9.0%、-2.8%，环比10月，RPK增速回升2.4个百分点；1—11月份，三项指标同比分别增长11.7%、10.7%、13.2%，仍保持快速增长态势。

    在ASK增速回升的推动下，RPK增速略有加快。国内、国际、地区航线同比分别增长8.8%、8.8%、14.8%，环比10月增速，三项指标分别提高0.4、3.5、20.9个百分点；1—11月份，三项指标累计同比分别增长10.7%、11.5%、1.5%。

    客公里收入(平均票价)强劲增长10.1

    %11月份，公司客公里收入(含燃油附加费)为0.65元，同比大幅增长10.1%；其中，国内、国际、地区航线分别为0.65、0.64、0.65元，同比分别增长8.6%、12.6%、1.5%，国际、地区航线均以两位数增长，表现强劲。

    1—11月，公司累计客公里收入(含燃油附加费)为0.64元，同比增长6.1%；国内、国际、地区航线分别为0.66、0.61、0.62元，同比分别增长4.7%、8.4%、3.0%。

    座公里收入(营运效率)爆发式增长15.0

    %11月份，公司实现座公里收入(含燃油附加费)0.51元，同比快速增长15.0%；其中，国内、国际、地区航线分别为0.53、0.48、0.49元，同比分别增长15.5%、14.6%、13.7%，三条航线增速全面提升，呈爆发性增长态势。

    1—11月份，座公里收入为0.50元，同比增长9.4%；其中，国内、国际、地区航线分别为0.53、0.47、0.44元，同比分别增长9.0%、10.5%、5.1%，国内、国际航线增长尤为突出。

    股价催化剂

    发生并购重组事件或预期升温；

    人民币升值加速；

    风险因素

    国际油价继续大幅攀升及国内油价继续上调；

    运力投放继续缓慢，拖累业务量增长低于预期；

    行业发生爆发非理性的价格战；

    战争、非典等突发事件；

    系统性风险及由此带来的周期性行业估值风险。

    估值及投资建议

    预测公司2007—2010年EPS分别为0.33/0.55/0.74/1.08元，年均复合增长率高达48.6%，考虑到重组预期和行业龙头地位，给予30元目标价，对应08年PE为51倍，维持“买入”评级。

    盈利预测假设

    公司运力增长、客座率及座公里收入假设见表1；

    假设2008-10年人民币兑美元年均升值7%；航油价格假设；

    假设08年后年公司所得税率均为25%；

    不考虑重组并购及增发等事项；

    不考虑机场收费改革。

来源：中金在线

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