房价有可能出现“真空地带”
关于清算土地增值税对房价的影响,有房地产商叫嚣会加重开发商负担从而导致房价上涨,我们认为如果政策执行得力,普通住宅价格反倒有可能因此而下降。
假设有这样一家公司,这家公司收入来自一个楼盘,其开发成本为5亿元,各项费用为1亿元,税金占收入比为5.5%。在这种情况下,公司如果提高房价会得到什么样的结果?
敏感性分析显示,在楼盘销售收入达到8.99亿元时(情景2),公司恰好不用交土地增值税,其毛利率为44.40%,税后利润率为18.62%,应该说这样的利润率在上市公司中已经属于相当高的水平。当然,如果各项费用占成本和费用的比例不同,这一毛利率水平会有所不同,但差别不大,这一点可从部分券商和万科的估算结果处得到验证。
然而如果公司继续提高售价,就会发现收入上升而利润下降,如情景3所示,直至收入上升到9.67亿元、与8.99亿相比上升了7.56%时,利润才可以重新达到原来的水平(情景4)。之所以会出现这种现象,是因为增值额是否超过扣除项目的20%为一临界点,低于临界点免征土地增值税,而高于临界点则全额征收。
从理论上讲,公司会避免将售价定在收入在8.99亿至9.67亿元之间,毕竟价格低更利于楼盘迅速售出,这样房价就会出现一条“真空地带”。当然,如果公司为了得到更高的利润仍可继续提高售价,这样其土地增值税负担会越来越重,以情景7和情景8作个比较可发现,情景8下毛利率最高,但其利润率还低于情景7。
万科的领先优势将扩大
国税总局清算土地增值税的政策显示了政府调控房地产市场的决心,鉴于其对高毛利率企业的影响更大,因此可以预期会有更多的房地产开发企业未来将以提高资产周转率的方式来弥补销售利润率方面的损失,而这正是我们所提倡的。在本刊2006年第33期封面文章《万科:中国帕尔迪》中我们写道,“实施类似帕尔迪的战略则意味着企业会通过开发更多的楼盘以满足需求,同时不追求在单一楼盘上获取高额利润。对政府、对供应商、对购房者来说,这样的企业无疑会更受欢迎。”
显然,立志成为中国帕尔迪的万科会在以后的竞争中抢得先机。此前,万科曾讲过超过25%利润的生意不做,理由就是习惯了暴利之后,5%利润的事情就不会做了。可以想象,以往做惯豪宅的企业做普通住宅多少会有个适应过程,而对产品线丰富却又以普通住宅为主的万科来说,如果因为土地增值税清算政策而将豪宅改为普通住宅可能非常自然。
一些市场人士认为,土地增值税清算政策对拥有大量土地储备的上市公司更不利,其理由无非是廉价获得的土地在建成项目时会交更多的税。这似乎很荒谬,因为无论如何有地比没地好、取得土地的价格低比高好。其实,这是因为这些市场人士在利用NAV(Net Asset Value,资产净值)指标对地产公司估值。
NAV是一个静态的指标,与之相比企业在竞争中的地位更重要。无论如何,资金在房地产企业的发展中具有相当重要的作用,既然土地增值税会减少公司的利润和现金流,企业想要达到当初的经营目标也就更加困难。在这种情况下,为了满足投资者对公司业绩的预期,上市公司必须多开发些项目,只有这样,未来才能顺利地从市场上融到资,融资后就可以买更多的地,从而形成良性循环。问题是,手中没有多少土地储备的企业有多大的底气开发大量项目呢?
资金对当前房地产开发企业的重要性是不言而喻的。有媒体报道称,上海一些地产商准备联合“上书”,“希望能考虑一下企业的生存问题。”在这篇报道中,却又有这样的描述,“知情人士一般判断上海土地增值额大多远远超过扣除项目金额的50%。上述的一家房地产商也支持这一判断。‘只多不少!很多项目超过了300%以上!’”300%意味着什么?根据上面表6的测算,意味着毛利率高达86.07%!这样的企业仍会有生存问题,只能说明其资金链出现了问题。与之相比,上市公司多数公告称土地增值税对其影响不大,说明信息更加公开、透明的上市房地产企业由于运作更规范、财务更健康而在这场风暴中更具抗击力,作为其中佼佼者的万科就更不用说了。
对万科来讲,土地增值税清算还有一个独特的作用——加速其工业化生产理想的实现。2007年,万科将在上海新里程二期用工厂化的方式正式开工建设两栋18层的高层住宅。作为房地产行业工业化生产的先行者,万科此举的背后是在现有的中国廉价劳动力市场格局下工业化生产成本过高。因此,推行工业化生产对万科意味着短期业绩将受影响,尽管从长期看这样做能够提高建筑质量、加快开发速度。美国学者艾尔弗雷德·拉帕波特在其《创造股东价值的十条原则》中将“制定能使公司预期价值最大化的战略决策,哪怕近期收益可能因此而降低”列为第二条,足见其重要性和艰难。
我们认为,土地增值税政策为万科今后加快工业化生产试验及大规模地推行创造了条件,产品序列从“蚂蚁工房”到“十七英里”海边别墅的万科,一定可以找到这样的项目:使用工业化生产方式虽然提高了开发成本,却因此可以不交或少交土地增值税,最终项目利润不受或只受到很小的影响。这样,万科的管理层就不会因此而承受资本市场的压力。而一旦工业化生产成功了,万科就可以巩固并扩大其行业领先优势,对长期投资者而言没有比这更好的事了。 |
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