国务院出招解决“融资难、融资贵” 资金面利好

　　国务院再出招解决“融资难、融资贵”。

　　11月19日的国务院常务会议提出了十项举措，其中以“增加存贷比指标弹性”和“改进合意贷款管理”最为有力，可以直接提高市场的流动性供给，主流机构预期将提供数万亿资金。

　　民生证券研究院执行院长管清友判断，若将非存款类金融机构同业存款纳入一般性存款，理论上的最大值是释放7.4万亿人民币信贷，但考虑银行资产端业务相应调整、实体信贷需求疲软以及央行信贷额度控制，实际可释放的人民币信贷或不及预期。

　　观察近期的数据，也支持资金面宽松的预期。11月20日，汇丰公布数据显示，汇丰中国11月制造业PMI初值回落至50.0，为六个月以来最低值。分项指数中，受出新口订单回落影响，产出指数由上月的50.7回落至49.5，为自今年四月以来最低。11月原材料库存指数明显回落，采购量指数落入收缩区间，显示库存需求仍在下行。

　　此前的经济和信贷数据也不乐观。10月份的经济数据显示国内通胀压力仍较温和且经济依然较疲软，10月份，新增人民币贷款出现较大下降，拖累社会融资规模低于预期，Ｍ２增速放缓至12.6％。

　　在这一数据背景下，市场普遍预期，货币政策放松压力大，后期流动性仍将维持较宽松格局。但是，政策宽松将以何种方式体现？究竟是以引导利率下行的方式，还是在流动性层面释放？

　　前期，央行不断引导货币市场利率下行。在监管层的角度，引导正回购利率下行的意图是，通过降低银行同业融资成本，进而降低资产端利率。但实际上，一方面，没有短期流动性的注入，只是调低正回购利率并不能持续压低货币市场利率，另一方面，即便货币市场利率切实降低，由于同业在银行资金来源中占比较低，对于降低银行总体负债成本贡献有限，也就难以有效传导到资产端利率的下行上。

　　在笔者看来，既要解决“融资难”、又要解决“融资贵”，需要价格型政策工具盒数量型政策工具的配合使用。不仅仅需要SLF、MLF这类创新工具，还可以考虑相应调整准备金率。同时，不仅货币市场利率要下行，基准利率下行才能更好引导政策。

　　观察央行今年以来的工具创新，无论是SLF、PSL和MLF，其实质内涵都是再贷款，区别则在于创新工具更具指向性，这也是中国货币供给从外部货币占款向内部派生转变的实质。但是，这一货币供给方式难以满足中长期的流动性需求。同时，如果监管层调整存贷比指标，将同业存款纳入贷存比指标的存款分母，这将扩大银行存款基数，要求商业银行补缴存款准备金。中金公司判断，由于当前央行不可能收紧货币政策，因此可能通过降存准的方式对冲存款准备金缴纳范围扩大的影响，可能将存款准备金率下调2-3次。

　　观察明年的政策取向，笔者认为，一方面，政策将依旧着力解决“融资难、融资贵”，这不仅仅需要引导货币市场利率下行，而且也有必要在基准利率方面有所调整，才能更好地达到政策引导的目的。另一方面，就流动性预期而言，在通缩压力坚强、房地产再泡沫基本无虞的背景之下，央行不仅会继续运用多种创新性的政策工具定向释放流动性。同时，调整存款准备金率也应该在决策层考虑的范围之内。