股指期权：为资本市场保驾护航

　　从上世纪70年代场内期权诞生以来，经过四十多年的发展，去年场内期权交易量已超过90亿张，此外还有大量的场外期权在进行交易。1997年诺贝尔经济学奖给了两位发明期权定价公式的研究者，说明期权也得到了理论界的肯定。到现在为止，不仅欧美发达市场都已上市了各类期权品种，就是巴西、韩国、印度、俄罗斯等新兴市场上期权都已经运行十多年了，香港、新加坡市场上，以中国股票指数和股票为标的的期权也推出了好几年，主要经济体中只有中国大陆还没有这样的场内交易工具。那么，我国资本市场到底有没有必要发展期权？如果有必要，目前时机是否合适？如何来发展我国期权市场？

　　一、期权对资本市场的意义

　　期权是买保险

　　期权最基本的功能是保险，买一份期权相当于花钱买了一个保险，发生风险，这个保险合同可以提供相应补偿，不发生风险，除了已经支付的保费，没有其他损失。以股指期权为例，股市长期看收益高，但风险也高。尤其是新兴市场，波动较大。养老基金等长期资金要长期保值增值，仅靠投资债券无法抵抗通货膨胀风险，需要买入股票来分享经济成长。而要长期资金入市来稳定市场，需要提供期权这样的工具，当长期资金认为股市有下跌风险的时候，能够买入股指期权来保险，一旦股市大盘下跌，现货的账面损失可以通过股指期权的盈利来弥补，从而保持组合的价值维持在之前的水平。股指期货也能提供类似的下跌保护功能，但相比于股指期货，股指期权的好处是一旦股市没有如预期的下跌反而出现上涨，用股指期货则放弃了上涨获得的收益，而用股指期权除了付出的一小部分保费，仍然可以获得上涨带来的收益。可见，股指期货与股指期权对于长期资金来说，都是有用的风险管理工具。股指期货不用事先支付保费，对市场方向判断很明确的时候，可以用来规避风险。股指期权要事先付一定费用，但对于后市判断可能下跌，也可能上涨的时候，可以用来规避这种波动性风险。

　　期权是收保费

　　十八届三中全会提出“完善国有资产管理体制，以管资本为主加强国有资产监管”，对于持有大量可流通国有股的国资管理部门来说，反过来可以通过卖出期权来盘活存量股票。例如，可以通过卖出上方合适执行价格的认购期权来收取保费。如果国有股的股价下跌，没有人会来要求以原价买入股票，对于国资管理部门来说，和原来相比获得了额外的保费收入；而一旦国有股价格大幅上涨到了执行价格以上，则可以实现国有股的高价退出。同样，对有需要在一定价格以下买入股票来维持市值的国资管理部门来说，可以卖出该价格为执行价格的认沽期权，一旦价格跌到事先确定的价格时，可以以事先计划的价格买入股票，相比于一般的二级市场增持，额外多了一笔卖出期权的保费收入。通过期权的这种保险功能，国资管理部门盘活了国有股，股价高了可以减持，股价低了可以增持，不但达到了维持国有股乃至稳定股票市场的作用，平时还可以获得保费收入，实现了国有资产的保值增值。

　　期权是调味品

　　对于资产管理和财富管理来说，期权就相当于烹调时加的味精、酱油、葱、姜、蒜等调味品，本身不能当饭吃，但能除去烹调主料的腥臊异味，突出菜点的口味，改变菜点的外观形态，增加菜点的色泽，并以此促进食欲，杀菌消毒，促进消化。传统的资本市场资产管理主要是买入股票类和债券类资产，并通过调整两者之间的比例来实现财富增值。有了期权以后，通过买卖少量期权，可以通过期权帮助达到特定的投资目标，例如通过卖出一定的上方超额收益获得一定的下方保护；在平衡市的时候，通过买卖期权的组合获得额外收益等。现代资产管理行业，应用期权的范围越来越多，尽管每类产品用的量不大，但起到了很好的调节作用，突出了每类产品的独特卖点，使得产品更受投资者的欢迎。

　　期权是温度计

　　对于资本市场乃至金融市场来说，市场情绪是一个重要的决策参考因素，通过股指期权价格，可以得出衡量资本市场投资者信心的波动率指数，相当于给出了资本市场热度的温度计。该指数在2008年金融危机中成为决策者判断市场形势、评估宏观调控效果的重要指标，提高了决策的前瞻性和有效性。此外，波动率本身由于与市场行情之间的紧密联系，基于该指数开发的衍生工具也成为一种对冲和投资工具，例如波动率期权本身其用途也日益广泛，交易量直逼股指期权。

　　二、发展股指期权市场时机成熟

　　自从四年前股指期货上市后，对提高股市内在稳定性起了积极作用，剔除其他因素，确实降低了股市的波动率。可以说，股市的方向性风险通过股指期货得到了有效的管理。当前，我国宏观经济进入了增长速度的换挡期和结构调整的阵痛期，反映到资本市场上，就是过去经常出现的大涨大跌概率在降低，但市场不确定性在增加，这种情况下，专门针对市场波动性风险的期权需求将日益增加。此外，从去年开始，证券公司针对各类投资者开发了各类场外的股指期权产品，尽管通过股指期货对冲了一部分风险，但还有一部分风险需要通过场内股指期权来对冲。

　　从市场接受程度来说，随着股指期货的推出，各类机构对于金融期货期权的认识逐步深入，到目前已有证券公司、基金公司、QFII、信托公司、保险公司等多类金融机构组建了相关团队，开展了股指期货交易，风险管理文化逐步深入人心，相关监管办法也日益精细。市场运行四年多来，股指期货市场没有发生重大风险，为未来运行股指期权奠定了良好的基础。

　　从股指期权等期权产品的准备工作来看，从去年开始相关组织者开展了多种形式的教育培训工作，全市场仿真交易已开始了半年多，交易活跃，运行平稳，准备程度好于当年韩国、台湾市场推出股指期权初期，预期能够保证市场的平稳起步。

　　三、积极稳妥发展股指期权市场

　　尽管市场条件基本具备，但对于我国资本市场来说毕竟期权是一个新生事物，选择一条合适的发展路径也是非常重要的。从海外市场来看，上世纪70年代最早推出的是股票期权，而后是80年代推出的股指期权，ETF期权则是到了90年代末随着ETF的逐步活跃才在美国推出。从新兴市场来看，大多是先推出股指期权，而后再推出个股期权和ETF期权。

　　股指期权、股票期权和ETF期权三类产品都是用来管理股票市场波动性风险的工具。其中股指期权针对股市大盘，股票期权针对单只股票，而ETF期权针对的是指数一篮子股票组成的证券。从安全性来说，股指期权针对的是股票指数，运行比较成熟，二十多年来没有发生过股票指数编制和发布的严重风险事件，发生操纵和内幕交易的风险最小。从平稳推出的角度考虑，最稳妥的是优先推出指数类期权，包括股指期权与ETF期权，等积累经验后再推出股票期权，从长远看，股票期权可以和公司债券、信用产品结合，未来发展潜力巨大。

　　（中国金融期货交易所研发部总监 张晓刚）