优先股试点将现“长尾效应”

    ■罗海波

　　随着国务院《关于开展优先股试点的指导意见》出台，有关优先股试点即将推出的消息轻松登上各大证券媒体的头条，给低迷不振的股市仿佛注入了一剂强心针。笔者认为，优先股试点绝不能仅仅只关注提振股市信心、股指短期走强，更重要的是要从顶层设计角度出发，进一步完善资本市场层次，使金融产品供给与需求匹配，满足不同群体融资者和投资者需求，这一制度创新对市场的影响恐怕还在于其试点后逐步释放的“长尾效应”。

　　作为一项成熟的股权安排，优先股通过不断创新种类、优化收益-风险结构，对改善企业财务状况、支持企业再融资、弥补市场功能有着重要作用。实践证明，优先股经历两百余年而仍被市场所乐道，特别是上世纪九十年代以来美国优先股市场形成了一波快速发展势头，见证了优先股不可或缺的地位和永久的魅力。从这个意义上讲，中国证券市场引入优先股，与当前发行机制改革相配合，的确能激起不增加二级市场流动压力、缓解一级市场“三高”症状、开辟银行再融资新渠道等预期，进而形成以蓝筹股为核心、以稳定为主基调的股市行情。

　　显然，监管层对优先股试点重点考量的是长期效应，而非当前股指的一时涨跌，只是要在合适的时机、合适的政策环境中推出，形成“一箭双雕”局面，既有助于把这项长期受忽视的制度政策矫正到位，又有助于对当前低迷的股市起到一种撬动效果，借股指的长阳为优先股试点点火，有助于形成一种明显的先发优势和轰动效应。因而，除了会被市场借机炒作外，优先股变革所产生的制度红利并不会立马显现，它对整个市场深层次影响效用的发挥需要较长时间。

　　另一方面，我们也必须看到优先股实际效果可能会与市场预期存在一定差距，因为无论是从理论上还是从实践上看，优先股对市场的影响或冲击都需以时间换空间、以过程见成效，而且就单项冲击而言其实作用比较有限，毕竟优先股自身存在成熟但不主流、有效但不普适、领域不限但很特定的内在不足，导致其是一个存量规模较小、投资主体狭窄、交易市场不活的有限市场，但如果把优先股对市场影响的方方面面统筹起来考虑，其对整个股市的“长尾效应”将十分明显，即优先股尽管对股指的刺激夺人眼球，但其对整个股市制度层面的影响可能更令市场兴奋。

　　从中长期来看，优先股所具备的股债混合特性将促使市场在四个层面发生潜移默化的变革，特别是与发行机制改革、金融体制深化等因素联系在一起，更能发挥引导甚至倒逼股市由行政主导向市场主导的方向演变。首先，优化一种市场结构，为急需再融资企业打开了一扇窗户，也为保险等稳健型机构提供了可供选择的投资品种，有利于打破过去股票市场与债券市场总玩跷跷板的非均衡状态，使市场价格更加趋于合理，进一步发挥价格引导资源合理配置的作用。其次，形成一种约束机制，即在不得已的情况下发行优先股肯定会被要求支付更高股息，而优先股的任何违约则将导致在整个资本市场失去信用，在一定程度上对上市企业形成硬的市场约束，有利于改变以往上市企业利用机构拉高股价圈钱的不良行为。再次，打造一种创新氛围，特别是以优先股为基础的各种创新，包括可赎回优先股、可转换优行股、可参与优先股、累积优先股等，这为券商或企业拓展了创新的渠道和空间，使创新主体最终向市场回归。最后，深耕一种蓝筹价值理念，挖掘一批价值增长导向型的蓝筹上市企业，进一步夯实市场定海神针，逐步引导投资者价值投资理念的形成，将市场从投机市、资金市、消息市引向投资市、价值市、规则市。

　　优先股是整个股市改革体系中的一个重要环节，也是整个发行机制转型的重要补充。如果仅仅停留在对股市的暂时利好，那肯定无法分享到优先股对整个资本市场深层次影响的制度红利，思维依然停留在投机时代、炒作阶段；只有站在整个股市系统性改革的高度，才能把优先股试点后续冲击叠加成长期利好，形成着眼未来、连绵不断的“长尾效应”，分享优先股制度变革带来的长期红利。（作者系上海市人民政府发展研究中心高级分析师）