近两个半月时间，债券市场经历了一波较大的跌幅。以10年期国债为代表的长期利率产品收益率从3.50%一路上行至4.15%。一般意义上来说，债券收益率的主要驱动因素为经济基本面及通货膨胀的变化（当经济走强或通胀上升过程中，债券价格下跌；反之上涨）；在市场波动中，还同时受到资金面、供需的变化以及政策层面的影响。
回顾三季度基本面的变化，以发电量、工业增加值所反映的基本面在不断改善，值得注意的是，过去十多年中，10年期国债收益率上行超过60基点只有三次，而这三次均出现在通胀的大幅走高背景下。而反观本轮债券的下跌，通胀仍保持在3%以下，8月最新数据也仅为2.6%，并且市场对通胀未来迅速大幅走高的预期也并不高。那么，一定是有什么别的因素发生了较大的变化。可以观察到的两个可能的因素：其一便是利率市场化进程；另一个则是6月流动性紧张之后，市场流动性的变化及机构对央行政策的预期导致了债券需求的疲弱。
利率市场化是否必然导致我国债券市场利率中枢的上移？纵观发达国家利率市场化进程，尽管多数出现了利率的大幅走高，但背后多对应了通胀的大幅上升。需要观察的是利率市场化对银行资金成本的影响是否将系统性的影响其对债券资产的配置，从而推高债券收益率。这是一个很难证实也很难证伪的命题。
银行对债券资产的配置可能更多的反映的是银行对未来流动性的预期。不可否认的是，随着大额存单对企业和个人的逐渐放开，甚至以后活期存款利率上限的完全打开，银行对流动性要求最高的一块负债成本将会出现系统性上移，因此银行对其流动性资产的回报率要求提高也是合乎逻辑的。所以，利率市场化对银行资金成本的影响是客观存在的，这种影响对其债券配置也将产生一定影响，但这种影响将对债券收益率有多大程度的推升，实际上很难衡量。
既然利率市场化未必一定导致我国债券市场利率中枢的上移，那么还有一个因素需要分析：市场流动性的变化及机构对央行政策的预期导致了债券需求的疲弱。在经历了6月的流动性紧张之后，银行、保险、券商、基金等机构对央行未来货币政策放松的预期不断减弱，对流动性的问题更加谨慎，而以7天回购利率为代表的银行间货币市场利率也长期保持在4%左右高位（目前回落至3.6%水平）。因此，三季度债券市场收益的大幅上行可能主要因素仍来自于对流动性极弱的预期。
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