三种企业债券各有千秋债券新品种研究_中国经济网—

三种企业债券各有千秋

2006年06月13日 15:17

    近期颁布的《上市公司证券发行管理办法》中首次提出上市公司可以发行可分离交易的附认股权证公司债券，我国资本市场再添新军。该产品与企业债和可转债有何区别，以及其给发行人和投资者带来怎样的机遇和风险，值得市场探讨。

    三种债券对发行人各有利弊

    发行企业债筹集资金特别适合资金使用周期长、投资回报稳定的项目。因此对于那些对长期投资资金有需求的企业，适合发行企业债。企业可以利用发行固定利率的债券品种锁定未来的利息成本，便于进行长期的财务规划。由于目前主管部门对企业债的发行采用的是额度审批制，并且要求提供担保，加大了企业申请企业债发行的难度。

    可转债相对于一般企业债，票面利率较低，融资成本较低。发行人可设定赎回条款，保护公司和公司股东的权益;也可通过强制转股避免到期还本付息。由于可转债的灵活性，使很多的上市公司愿意选择可转债作为常用的融资工具。但如果运用不当，有可能给发行人带来不小的消极影响。主要表现为：

    首先，发行人原股东需要付出股权被摊薄的代价，甚至有可能丧失控制权的风险；其次，可能影响发行人股票的二级市场表现；第三，发行人的股票价格持续高涨或者持续低迷对发行人都不利。如果发行可转债后，股票价格高涨，显然当初采用普通企业债融资会使发行人无需付出股权摊薄的代价，对发行人更加有利；而发行后股价持续低迷，也会使公司在到期时需要还本付息，从而给公司带来资金压力。另外，转债转股前，债券利息作为财务费用可以抵消一部分应纳税利润，而转股后，反而会使公司应纳税利润增加，并且由于股本的扩大，迫使公司分配更多的利润作为股利。

    对于发行人来说，发行附认股权证的公司债券可以起到一次发行，二次融资的作用。投资者在认购债券时需要缴纳认购资金，当投资者行权购入标的股票的时候需要再次缴纳认购资金，从而使债券的发行方只发行一次债券，却可以分两次募集资金。其不利影响主要体现在：

    首先，相对于普通可转债，发行人一直都有偿还本息的义务。由于认股权证和债券是分离交易，所以无论债券持有人行权与否，债券会一直存续到到期日，所以发行人必须承担到期还本付息的义务。

    其次，如果债券附带美式权证，会给发行人的资金规划带来一定的不利影响。由于美式权证的特点是在行权期限内随时可以行权，发行人需要面对在行权期内缴纳认股款的不确定性，从而对资金规划和控制带来不确定影响。

    第三，无赎回和强制转股条款，从而在发行人股票价格高涨或者市场利率大幅降低时，发行人需要承担一定的机会成本。

    投资者应各取所需

    企业债对投资者的收益优势主要体现在回报稳定(投资收益相对较高)。尽管企业债不能像国债一样具有免税效应，但由于发行量相对较小，久期较长，因此其税后收益率一般还是高于同期限国债、金融债和银行存款利率的投资回报水平；并且其流动性强于银行存款；另外安全性也有保证。其主要缺陷有，一方面，投资者需要承担较大的利率上行风险。由于企业债存续期长，当前我国经济发展迅速，总体上通货膨胀率有可能呈上升趋势，致使投资者承担一定的利率上行风险。另一方面是流动性风险。相对于与股票等投资工具，债券的流动性略差，投资者需要承担一定的流动性风险。

    可转债对于投资者的有利之处在于，首先，具有很好的抗跌性和安全性，且同时兼顾成长性。由于兼具债券和股票期权的性质，可转债可以获得债券票面利率的保底收益，而当标的股票的价格上升时，可转债的投资价值也会随之上升。其次，相对于普通企业债，由于可转债兼备股性特征，波动水平较大；投资者可以获得股票上涨带来的差价收入。另外，可转债相对于其他品种有更好的流动性。

    投资于可转债的不利之处在于：首先，无法转股的风险将大大降低投资收益。如果标的股票价格持续低迷，则投资者无法转股，从而大大影响投资者的收益率。其次，由于赎回条款的存在，有可能导致债券持有人在可以转股的时候，债券却被发行人赎回，从而导致投资者收益率下降。第三，由于转股价可调整，投资者有可能由于转股价的调整而致使投资收益率降低。另外，由于可转债的清偿顺序仅高于普通股、优先股和可转换优先股，而且根据规定，净资产高于15亿元的企业发行可转债无须为债券提供担保。因此投资者承担了较高的信用风险。

    附认股权证的公司债券对于投资者的有利之处在于：认股权证本身也具有价值，给投资者带来了额外的回报。由于投资者是免费获得认股权证，当标的股票价格高于认股权证时(即认股权证处于价内)，权证本身也具有了投资价值，此时投资者可以在行权获取差价收益，和在市场上沽出权证获利的两种方式之间进行选择，以获取更高的投资收益。此外，无论股票价格如何波动，投资者都可以享受债券利息所带来的投资收益，而且由于没有赎回条款的存在，投资者无须担心债券未到期而被发行人赎回。

    其不利之处在于：首先，由于权证存续期最长不超过两年，也就是说两年内投资者无法行权的话，在整个债券存续期内将只能享受债券利息。相对于普通可转债，面临更大的不能转股的风险。其次，由于权证行权价格发行时就已固定，相对于普通可转债的转股价格可调整来说，投资者有可能在标的股票价格低迷时无法行权享受投资收益。第三，由于权证和债券可分离交易，根据我国的市场情况，有可能出现权证交易火爆，而债券交投冷清的情况，导致投资者面临流动性不足的风险。另外，附认股权证的公司债券清偿级别较低，仅高于普通股、优先股和可转换优先股，而且根据规定，发行附认股权证的公司债券的无需提供担保，投资者面临比普通企业债更高的信用风险。

来源：中国证券报

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