评论：“零利率陷阱”中的美联储何时加息？

　　美联储上一次上调利率，是在9年前的2006年。当时美联储内部的想法是美国经济终于足够健康，借贷成本应该回到更“正常”的水平，使得未来通胀保持在2%的水平。

　　而过去6年多来，美联储非但推出了几次量化宽松（QE），而且基准利率接近零，以此来振兴美国经济。如今，美联储虽然退出了QE，可依然保持了近零的基准利率。今年9月，美联储结束会议后，依然宣布利率保持不变。

　　然而，美联储接近零的基准利率的政策，并没有达到所期待的通胀水平。与此相反，如今美国通胀率跌至2008年以来的新低点。今年以来美国通胀率最高也只有0.2%，4月为负的0.2%，9月份仅录得了零（2014年为1.6%）。这些在经济学上可定为通缩了。

　　此外，低利率造成了欧美高债务的水平（包括中国），近期许多大公司都在裁员，尤其是金融业。比如，眼下美国的失业率已下降到5.1%，但是劳动参与率也下滑至10年来最低。

　　这说明美联储已经陷入了“零利率陷阱”。根据“菲利普斯曲线”，原本失业率和通胀水平应该成负相关——通胀率向上（美联储希望保持在2%的水平），失业率向下（尽可能降低在6%以下）。然而美国目前的低通胀（甚至通缩）以及实际失业率依然高企（新增的工作也多半只是低质工作）的现象，令美联储在年底之前，很难做出升息的决策。

　　无论美联储今年是否升息，一般投资者应该认清他们往往对美联储在利率决策上的几个误区。

　　首先，人们认为美联储直接控制着所有利率。事实上美联储直接控制的是联邦利率。联邦利率是银行间为了维持法定最低储备金，而进行的隔夜拆款利率。该利率的变化会影响短期利率，特别是货币市场利率、银行储蓄存款利率和浮动贷款利率。对取决于资金供需、增长和10年公债，以及30年贷款等长期利率影响不大。

　　其次，联邦利率应该维持在低位，以便刺激消费支出和提振经济。但实际情况却是，一个平衡的消费支出和个人储蓄，对健康的经济很重要，不能只为了刺激消费，就牺牲存款或债券投资人的权益。举例来说，消费支出对美国经济的贡献度高达70%。在萧条期间，消费需求可因消费者的信心，以及政府的刺激政策而被推动。但实际情况却是，在经济复苏的初期，贡献经济的主力不是消费支出，而是企业生产、资本形成和建厂需求的增加。

　　而在经济下滑期间，消费支出的增加可以提振经济，但高储蓄率却可在经济持稳后注入企业投资所需资金。一旦消费者过度消费，便会导致储蓄不足和潜在投资资金不够，进而影响经济的长远发展。反之，如果消费者过度储蓄，经济将呈现停滞。

　　此外，一旦央行加息，经济增长将下滑。但实际情况是，升息是防止经济过热的必要手段。驱动利率涨跌的供需面因素，主要是通胀和货币政策。当经济显示强劲改善的讯号，央行觉得有必要升息以防止通胀飙升。而且高利率可遏制金融泡沫，使资金流入基础建设和发展新科技等具有生产力的产业。利率太低也会损害存款户权益，特别会让退休族减少收入。

　　最后的误区是，高利率不利于债市。然而实际情况却是，短期债券受影响的程度远高于长期债券。当然，利率、通胀预期和债券价格息息相关，升息会伤害债券价格，但短期债券 （3～6个月）和长期债券受影响的程度却不相同。长期债券利率的决定因素，主要来自通胀预期和投资人对美国和全球经济的认知。如果债券投资人认为通胀将会攀高，长期债券的价格，就将因未来现金的购买力减少而下跌。

　　那么美联储究竟何时会加息？目前，市场普遍预计，美联储的零利率政策将在今年年底前改变。而笔者认为，美联储今年不会加息，最有可能在明年美国出现通胀迹象时才会加息。（作者陈思进，系加拿大皇家银行风险管理资深顾问）