新三板是中小企业发展的孵化器和推进器，定位于服务中小企业融资，是发展直接融资、解决融资难和融资贵的重要突破口
■党 印
2013年新三板正式揭牌后，挂牌企业数量不断增加，2013年新增156家，2014年新增1216家。截至2014年底，挂牌企业达1572家,目前已达1800多家。单看数量指标，新三板已实现了突飞猛进。从成交量、成交额、融资额等指标看，新三板也实现了质的飞跃。如今的新三板已不再是成立之初的小市场，凭借其规模效应，吸引着券商、中小企业、个人投资者、私募基金、风险投资机构等多方目光。
在过去两年，新三板从部门规章、业务规则、融资渠道等方面搭建市场平台，先后推出交易结算系统和做市场商业务，与合作银行推出专项产品，并扩大推荐机构和做市券商的范围，允许券商自营资金、资管产品和公募基金产品投资新三板等。可以说，新三板的制度红利远超市场预期，服务质量也可圈可点。
新三板的优异成绩提高了各界对该市场的期待。之前，一些企业和机构投资者只是观望，如今，各界经常将新三板与沪深市场、纳斯达克市场比较。比较发现，新三板虽然发展速度快，但总体规模、市场人气、精细化管理等方面还相距较远。新三板进一步发展，必须继续增加挂牌企业数量，提高服务质量，加强精细化管理。笔者认为，挂牌企业数量是结果，取决于服务质量和市场制度对企业的吸引力。服务质量涉及到日常服务和专项服务，评判的标准是企业融资额的多少。精细化管理是新三板发展至今，必须提上议程的问题。
精细化管理的一个切入点即分层管理。之前，市场发展的重点是搭建框架、培育功能，无暇分层管理。由于挂牌企业数量少，没有必要分层管理。由于市场发展迅速，数量分布不规律，公司指标变化快，很难选取合适指标，进行分层管理。但是，在市场框架已经搭建、企业数量突破1800家、市场功能得到一定凸显后，分层管理具有一定的必要性和可行性。
众所周知，在一个市场中，企业规模不同、行业不同、股东数量不同、盈利状况不同，采用“一刀切”式的监管标准，可能对某些企业是利好，对另一些企业却相反。同时，“一刀切”式的监管标准意味着同样的服务标准，这对好企业是不公平的，因为好企业理应得到更好的服务。在新三板成立之初，挂牌企业数量较少，差异较少，没必要分层管理。如今1800多家企业涉及18个行业，30个省区，且企业规模存在明显差异，不宜继续实行“一刀切”式的监管标准。自2014年8月份做市商交易推出后，市场流动性得到了明显改善，成交量和成交额大幅提升，市场的数据分布产生了一定规律，这为分层管理提供了现实依据。因此，无论是新三板本身，还是市场的其他参与主体，均认为分层管理应水到渠成。
笔者认为，分层管理涉及到相关业务制度的调整和差异化安排，表面上是将市场划分为几个层次，是监管标准分层和服务质量分层，但本质是风险分层，以便投资者甄选辨别。
纵观国内外场外市场的发展历程，有的市场是随着市场发展壮大，开始分层管理，比如纳斯达克；有的市场在开始时即分层，企业分别在不同层次市场挂牌，比如中国的一些区域股权市场。新三板可借鉴国内外的经验，制定恰当的分层标准，推出完善的市场规则，并兼顾相关业务制度，统筹规划，争取在分层管理后，市场发展步入新的快车道。具体而言，新三板分层管理需立足于以下四个方面：
第一，分层的目的不是简化管理，而是精细化管理。通过更好的管理，差异化的服务，使市场更有吸引力，吸引更多的优质企业，并使优质企业自愿留在新三板，不转向沪深市场。分层管理是本质是减少市场风险和投资者风险，提高融资效率和资源优化配置能力，服务挂牌企业成长发展。
第二，分层的标准。企业成立年限、资产规模、营业收入、总市值、公众持股人数、交易方式、做市商数量、公司治理要求等均可以成为分层的标准。现实中很难用一两个标准即把企业划分开来。可借鉴纳斯达克的做法，每个层次的市场设几个条件，只要企业达到其中一个或几个，即可进入该层次市场，比如4条中满足1条，或7条中满足4条。这样一来，市场分层不再僵化的，也排除了人工判断的主观性。透明的分层标准有利于外部监督，给市场参与者提供明确的预期，并减少寻租行为。假如市场分为三个层次，最高层次应挂牌那些规模较大、市值较大、股东数量较多，盈利状况较好的企业，这一层次的企业也面临着更严格的治理标准和信息披露要求。
第三，分层管理需坚持自愿与强制结合的原则。分层管理的对象是挂牌企业，企业是否进入某一层次，存在自愿与被动的问题。进入更高层次的市场，可以得到更好的服务，但是受的约束也多。笔者认为，新三板可以设立每个层次的准入条件，若企业满足更高层次市场的条件，可自愿选择升级到更高层次市场，或保持现状。但是，企业在更高层次市场一段时间后，不再满足该层次的条件，必须降级到低层次市场。在低层次市场一段时间后，如果再次满足高层次市场条件，企业可以再次选择升级。如此一来，升级可自愿，降低须强制，企业升降级乃动态的。经过不断筛选，新三板可以保证高层次市场为更优秀的企业。
第四，分层管理需与相关业务制度匹配。实行分层管理后，每一层次企业获得的市场服务将产生差异，新三板的业务制度需考虑层次间差异。目前新三板尚有竞价交易制度、转板制度未出台，未来投资者适当性制度、发行制度也将修改完善。这些制度如何与各层次匹配，关系到市场的总体效率。笔者认为，更高层次的挂牌企业可以有更多的自愿选项。比如，更高层次的挂牌企业可以自愿在三种交易方式中选择，可以自愿决定是否发行优先股。而中间层次的企业只能在两种交易方式中选择，只能发行有限条件的优先股，较低层次的企业只能协议转让，不能发行优先股。当然，相关制度在设立之初需具有一定包容性，为后续修改完善预留一定空间。
笔者认为，在中国经济新常态下，大众创业、万众创新是经济增长的新发动机，这需要解决广大中小企业的资金问题和规范发展问题。十八大以后，正是在政府的大力支持下，新三板获得了快速发展。新三板是中小企业发展的孵化器和推进器，定位于服务中小企业融资，是发展直接融资、解决融资难和融资贵的重要突破口，关乎中国产业升级和经济转型。新三板自正式揭牌时，即被寄予厚望，随着市场的发展，更加倍受期待。进一步发展中，竞价交易、分层管理、转板制度是必然的突破口，需通盘考虑，循序推出，促进市场平稳快速发展。
（作者系中国劳动关系学院教师、中国社科院公司治理研究中心特约研究员）
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