警惕极端行情下的风格转变

　　A股在3000点之上经历了连续两天的极端行情，300家个股的跌停与权重股的全线飘红形成对比。通常极端行情往往预示着一轮趋势的转变，至少是一个阶段性的警惕信号。回顾7月份开始的行情，A股在基本面、宏观流动性、国际形势未发生质变的情况下，依靠一致预期的扭转完成了1000点的上涨。这种脱离基本面的逼空上涨很大程度是对于过去5年熊市思维的出清，在情绪宣泄到极致后，震荡调整和结构分化将成为短期A股的主要运行节奏，同时蓝筹洼地填平后的局部风险值得警惕。

　　权重逼空暗示行情收尾

　　回顾A股过去的几轮权重行情，分别为2003年底的“五朵金花”、2006年底的金融股、2007年3季度的金融和资源股、2009年6月的周期股、2012年底的金融股。上述权重行情过后都对应着市场的修复期。回顾今年4季度的权重行情，其产生的背景主要有4个：即熊市预期终结、估值洼地效应、流动性的脱实向虚、政策催化剂。这四大预期的共振可以催生出权重股的逼空式修复，但很难演变为中长期的牛市根基，这点与2006-2007年和2009年的权重股牛市有着本质区别。就目前而言，权重行情的四大根基中有两个已经充分兑现，目前蓝筹股的估值已经修复至国际均衡水平，AH股的溢价率也创出近3年新高。政策催化剂方面，一带一路、基建加码、资产证券化等政策能否真正提升基建、金融等权重股的长期盈利实属未知，但已经在股价中得到充分正反馈。而熊市预期终结具有长期效应，在股价大幅上涨后也很难成为推动权重股进一步上涨的催化剂。流动性的脱实向虚则是一柄双刃剑，在市场低位的时候，金融市场充裕的流动性推动资产价格上涨有助于引导经济正面预期，但当股价与基本面偏离过大后，由此引发的虹吸效应反而会加速资金从毛利率低的实体产业转移到金融市场，加剧实体经济的失血。

　　目前上证动辄5000-8000亿的单日成交额，与银行信贷的低迷形成对比。从情绪角度而言，券商股的上涨是有成长性和杠杆提升的催化剂驱动，具有合理性，符合成长性拐点的逻辑。但最近两周跟风上涨的钢铁、煤炭等一路一带受益股则脱离基本面和成长性，具有一定盲从效应。在权重股经历了一轮较为彻底的轮涨后，短期进一步推动指数的力量有限。而小盘成长股仍处于中期调整，虽然小盘成长股符合转型主线，但过去两年的独立牛市积累了一定挤泡沫的压力，只有修正后才能重新进入泡沫化的轨道。

　　警惕市场风格再次剧变

　　与指数的连续新高不同，小盘股4季度以来的跌幅普遍在20%-30%，调整幅度基本接近牛市的中级调整水平。根据A股在极端行情间切换的特性，小盘成长股在经历集中抛弃后，会有报复性反弹的机会。

　　从风格切换的导火索来看，基本面和汇率可能成为黑天鹅。从人民币1年远期汇率6.3935来看，市场预期人民币兑美元汇率约有3%的贬值空间。今年4季度以来，人民币即期对远期汇率的贴水幅度在不断扩大，显示贬值预期不断增强。过去10年，A股始终运行在人民币升值的环境下，而蓝筹股凭借低估值和流动性优势成为海外资金的配置重点。一旦本币升值预期扭转，权重股难免会受到影响，尤其是在权重股低估值优势不再的情况下，更担忧的是由此所引发的存量资金“羊群效应”。

　　从配置上而言，小盘成长股是4季度以来机构集中抛售的对象，当抛售潮过去后，进一步恐慌下跌的动力亦有限。加之年报公布前夕往往对应着成长股的高送转预期，而成长股所享有的转型红利和泡沫红利仍未消失，近期成长股快速下跌后会有反弹，而这种反弹的力度也往往会与下跌的速率形成对比。从技术上看，创业板指数超跌后呈现快速缩量状态，短线杀跌动能基本衰竭。另一方面，此轮权重重要推手之一的融资融券，在突破万亿后也会遇到一定的资金瓶颈，在券商经历一轮补资本金之前，加杠杆对于权重股的推动效应会有所减弱，一旦权重股的盈利效应消失，不排除部分存量资金进行主动去杠杆。市场一旦进入缩量状态，存量资金的配置有重新回到小盘成长股的可能。配置上，不妨在连续超跌的小盘成长股寻找超跌反弹的机会。