注册制改革是市场进步

　　“推进股票发行注册制改革”写入了十八届三中全会发布的《关于全面深化改革的若干决定》。自那以来，时间过去了近一年。证监会在年底前推出注册制改革方案的口风虽然一直没有变，但是，让人疑虑的不仅是《证券法》修法完成之前推得出推不出注册制，更重要的是，未来推出的将是什么样的注册制。

　　那么，什么是“中国式的注册制改革”呢？此次修法据说在立法宗旨上有所转变，从更多强调“公开、公平、公正”和保护中小投资者利益，转向兼顾公平与效率。正如《证券法》修订起草组组长吴晓灵所指出，正在修订中的《证券法》聚焦于三大理念：扩大“证券”定义范畴，以信息披露为中心，以及证券机构综合经营。这三大理念都服务于一个核心，即扩大市场主体投融资自主权。也就是说，未来将实行的注册制，既是市场化的，更是具有中国式特色的。按照吴晓灵的说法，在信息披露真实、完整的基础上，亏损的企业也可以融资。这一点，目前或已经有可能在新三板有所体现。近日证监会发布的支持深圳资本市场改革创新的15条意见甚至允许符合一定条件尚未盈利的互联网和科技创新企业在新三板挂牌满12个月后到创业板发行上市。但目前对于主板来说，对企业价值、盈利能力或可以不审，对企业的合法合规性、信息披露的真实准确完整性则依然还必须从严把关。信息披露欺诈行为，不但要负民事责任，甚至还要承担一定的刑事责任。如果不是这样，那么，那些靠披露虚假信息欺诈圈钱的行为就非但不可能得到有效的遏制和打击，而且，必然还随时会有机会借对审核制的发难而泛滥成灾。在这一点上，我们的认识跟那些急于一个早晨就一步到位过渡到IPO不审而发的观点显然有着不小的分歧。

　　核准制与注册制的区别，关键并不在于审还是不审，而在于谁对信息披露的真实准确完整负责，以及谁来做相应的价值和盈利能力判断。对IPO申请只进行形式审核，不作实质性判断，是注册制的一个重要特征。资料显示，美国证监会在接到发行人申请后，会就发行人提交的材料提出反馈意见，中介机构和发行人则需有问必答，少则三四次，多则七八次，直至不再有其他需要问核的问题才会核准注册。由此可见，所谓形式审核绝非只是走走过场的形式主义。同美国的注册制形式审核不同，我国IPO审核制的问题主要是行政监管机构借助于发审委这样一个貌似民主和公正的半官半民机构的掩护长期不受约束地行使调控股票供应数量与节奏的超级权力。这使得股票发行上市在成为圈钱寻租之乐园的同时，也越来越明显地蜕变成为一种令投资者无所适从的高风险陷阱。在笔者看来，注册制改革的推进，不在于要不要发审委，而在于切不切得断发审委和圈钱寻租的利益联系；也不在于发行审核由证监会还是交易所来管，而在于监管部门能不能从具体的行政审核事务中脱出身来，找准自己的市场定位，通过“四两拨千斤”的事后追究和法律严惩来更好地保障市场的公正有序，维护投资者权益。

　　遏制权力寻租，市场恢复信心的关键，也是注册制改革的重点和难点。在这个问题上，历来一再改不到位的新股发行制度改革可谓刻骨铭心的前车殷鉴。以往没有一次新股发行制度改革不是打着市场化旗号，但也没有一次不是因为市场化为权力寻租所用而败下北来。警惕权力以市场化的名义寻租，这是迄今为止仍需要继续推进的新股发行制度改革所给予我们的最重要的教训，同时也是最重要的忠告。

　　注册制改革并不是也不应该是任何简单意义上的市场化的同义词。注册制的灵魂是公开、公平、公正，即“三公”原则，这也是《证券法》本次修法的出发点和落脚点。而“三公”所维系的公平和效率，则不仅是广大投资者的核心利益之所在，更是中国资本市场的根本命运之所在，中国经济发展的远大前途之所在。

　　注册制改革的具体方案大约到年底才能出来，有一点显然将越来越清晰，注册制改革是适应中国国情的市场进步。