我国的资产证券化，于2005年拉开序幕，并保持了良好的发展态势。但是，2007年美国次贷危机对我国的资产证券化产生了不良影响，一停就是三年。之后，总结2007年美国次贷危机中的教训，无外乎零首付和过度杠杆化。不过这些问题对我国的影响并不严重，于是资产证券化在2012年再次启动。但是我国存在自身的问题，这就是“影子银行”系统。
就其实质而言，“影子银行”是一种不透明的“地下”资产证券化。其跟正规证券化的目的一样，都是源于信贷资产的“出表”冲动。“影子银行”中，银行的理财或同业资金，以信托、券商资管或基金子公司为通道为银行指定的客户提供资金，以规避授信额度和风险资本占用等监管要求。“影子银行”已成为中国金融体系的最大隐患，可能引发大规模的系统性风险。同时，它挤占了市场中大量潜在的资产证券化空间。
国务院在去年出台了相关政策，吹响了全面整顿“影子银行”的号角。之后，各金融监管部门发布了一系列规定，对“影子银行”进行规范。但“堵”的同时，也得疏通。这就要求重启资产证券化，通过开发简单、透明的证券化产品，取代“影子银行”产品，变场外为场内，变不透明为阳光，变“非标”为标准化。
去年，银监会主导的信贷资产证券化获得大发展，在此背景下，证监会近期对其2013年3月份发布的《证券公司资产证券化业务管理规定》进行了实质性修改。并且体现出了以下转变：一是从审批制向注册制的转变。考虑到信贷资产证券化是需要审批的，这无疑是极大的进步。这跟股票实行注册制一脉相承，因为资产证券化发行的债券，跟股票一样都属于证券。二是基础资产的转变，从信贷资产向小额贷款、路、桥、电力、电信设备等基础设施资产转变。基础资产的转变，无疑会为资产证券化的进一步发展提供动力。
但是，企业资产证券化的发展也有以下障碍：首先，是法律基础问题。目前，企业资产证券化的载体是专项资管计划，而资管计划是能否实现证券化所要求的破产隔离，仍存在争议。
其次，是资产证券化市场的条块分割。资产证券化发轫之初，与国际通行惯例不同，中国的资产证券化产品大多由银行认购，所以资产证券化的主体在银行间市场。但这种方法会使风险积聚在银行系统，容易发生系统性金融风险。
交易所资产证券化市场要得到发展，关键是吸引保险资金、社保基金、企业年金等这些银行之外的长期投资者入市。尤其是险资，在长期资产配置上，往往具备更大的优势。银监会与证监会也正在牵头制定发展方案，积极打通银行间和交易所市场。尽管企业资产证券化存在以上困难，但最后取代银行间市场的资产证券化，无疑是发展趋势。笔者认为这主要是由以下三个原因决定的：
一是资产支持证券未来的买方主力是非银行机构投资者，而银行间市场是由银行为主体构成的。资产证券化产品的买方大多在银行，而且长期持有，其实质相当于银团贷款，导致风险过分集中，而企业资产证券化则相反，大多由非银行机构投资者购买，如能进一步发展，可视作中国金融市场防范风险过多累积在银行业的破题之举。
长期而言，交易所市场应该是以保险、养老金、基金等长期投资者、风险偏好投资者和外国投资者担任买方主力。证监会也意识到这点，正在开发各种债券基金及引进国外投资者等。
二是交易所市场适用《证券法》，而银行间债券市场，并不适用《证券法》，投资者得不到《证券法》的保护。首先，《证券法》实行注册制，资产证券化债券也是债券的一种，所以也要实行注册制。其次，就构成证券基础的信息披露而言，交易所市场已经就证券的信息披露建立了一整套法律框架。这些规定，无疑也适用于资产证券化债券，只是需要就基础资产的信息披露问题做出另行补充。最后，《证券法》的保护，可以很好地保护投资者，帮助投资者树立投资信心，而这是包括证券化产品在内的所有证券得以发展的源泉。
三是证监会不但监管现货市场，同时监管中国金融期货交易所，可开发相应的金融衍生品，以对冲资产证券化产品的风险，而银行间债券市场开发金融衍生产品，就没有相应的便利。
（作者系中央国债登记结算有限责任公司前法律顾问）
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