多层次资本市场需要发展私募股权投资

　　◎刘纪鹏 龚若舟

　　健全多层次资本市场体系，是我国近期金融改革的重点，而此中又以私募市场的发展为当务之急。私募市场主要包括私募证券投资与私募股权投资，私募证券投资主要投资于二级市场，私募股权投资主要直接投资于未上市企业。私募证券投资在我国已有较大发展，部分已经实现阳光化运作与规范化监管；而私募股权投资却是在最近一段时间才开始从幕后走向台前，其运作与监管还有诸多不明朗之处。

　　从实质上健全多层次资本市场、切实为实体经济服务的改革理念出发，大力发展私募股权投资将是未来一段时间的重点任务。

　　发展私募股权的必要性

　　私募市场将补充公募市场，为社会提供更丰富的投融资路径。公开募集资金往往受到非常严格的限制与监管，反观私募股权投资由于其涉及范围有限、投资者风险承受能力较强，而具有更高的灵活性，其投资效率也往往高于公募。但整体来看，私募股权投资在我国尚处于初级发展阶段，影响力极其有限，这就导致了社会上大量富人的资金闲置，欲投无门；而另一方面，又有很多中小企业因为融资难而陷入发展瓶颈。因此，大力发展私募股权投资将为社会闲置资金提供更丰富的投资出路，也会为中小企业提供更高效的融资途径，从而提高社会资源的配置效率。

　　私募股权投资将促进多层次的二级市场繁荣发展。早有研究表明，曾获得私募股权投资的上市公司要比其他上市公司具有更高的综合素质，其原因就在于私募股权投资的早期介入不仅给企业带来了发展所急需的资金，同时也使企业可以较早地接触到现代公司治理结构以及专业化的运营管理。因此，大力发展私募股权投资将有助于规范潜在的上市公司，更好解决我国上市公司质量不高这一普遍存在的问题，进而为各层次二级市场，尤其是刚刚起步的新三板市场的繁荣发展打下更为坚实的基础。

　　三个切入点

　　加快制定私募股权投资行业规则与政策。在去年中央编办明确私募股权投资基金管理的职责分工后，近期基金业协会出台了《私募投资基金管理人登记和基金备案办法》，使私募股权投资在20年左右的蛮荒生长后，终于开始走出灰色地带。在此背景下，证监会等有关部门应在分工安排下尽快出台“信息披露”、“合格投资者”、“资金托管”等细则，以指导私募股权投资的阳光规范发展。除此之外，私募股权投资更偏好中小、初创企业，而这些小企业的发展对于国家产业战略转型意义重大，因此可以适时出台相应优惠政策，引导其投向新能源、环保、医药等未来发展的重点领域；同时也可引导其投向欠发达地区，以使全国各地均衡发展。

　　大力发展专业中介机构。私募股权投资具有较高风险，为了使投资者方便获取更多信息以降低投资风险，从而吸引更多资金进入此领域，就需要注重培育能提供更加专业、规范服务的会计师事务所、律师事务所和资产评估公司等，建立能够被投资者随时查询的专门针对中小、初创企业的征信系统，以及能够更高效对接资方与项目方的投融资平台。其中投融资平台可更多以地方政府牵头设立，并以此为基础来发展征信系统。

　　多层次资本市场均衡发展。私募股权投资的目的是为了退出时能获得高额回报，而只有多层次的资本市场均衡发展，其退出通道才能畅通，也才能引导更多资金进入这个行业。目前我国私募股权投资的主要退出通道是IPO，但与IPO对接的二级市场却存在严重的制度缺陷，去年IPO暂停使当年大量私募股权投资难以退出，或以其他方式退出后未能获得预期回报。因此，在大力发展私募股权投资时，必须配套地发展好不同层次的资本市场，让主板、新三板等二级市场各司其职，同时又积极推进并购重组等市场不断完善，以使私募股权投资在助力小企业发展后可以顺利全身而退。

　　如何避免发展中的问题

　　避免非法集资借势发展。私募股权投资与非法集资的边界存在很大的模糊性，为了避免非法集资借其阳光化之际大势蔓延，必须尽快就“信息披露”、“合格投资者”、“资金托管”等方面出台细则，并在这些方面加强监管，严厉打击非法集资，切实保护好投资者，建立起投资者对市场的充分信任。

　　避免私募股权投资绑架企业。在投融资的博弈中，私募股权投资方相对于企业往往是强者，因此经常会为投资设定非常严苛的条件，甚至是签订对赌协议以保证自己的收益。这一方面虽能激励企业家，但另一方面也会为企业过早被兼并收购而失去发展机会埋下隐患。曾经的中国连锁行业十强上海永乐，就因急于扩张而与摩根士丹利等签订对赌协议，后因难以达到协议的严苛条件而被国美收购。行业十强尚且如此，众多中小、初创企业的艰难处境更见一斑。对此，监管者应促使行业自律组织形成良好可持续发展的行业道德标准，给予小企业更成熟稳定的成长环境。

　　避免监管过度。虽然私募股权投资不可避免地必须受到一定监管，但其灵活性与高效性很大程度来自较少的监管与限制。并且私募股权投资是直接投资于未上市企业，外部性较弱，其运行中的大部分关系可以直接适用已有的民商法调整。因此监管者除了制定必要的“信息披露”等细则、促使形成行业道德标准，并以优惠政策引导其进入特定行业或地区外，更多地应允许私募股权投资按照市场规律自由发展。

　　目前中国正面临着经济转型的巨大压力，大力发展私募股权投资以促进多层次资本市场更好更快发展，不仅对于我国产业结构调整意义重大，同时还对我国转型成金融强国有着不可忽视的作用。在为私募股权投资正名后，如何更高效引导其发展，并在监管与市场化之间找到平衡，将是对监管者的又一重大考验。

　　（刘纪鹏系中国政法大学资本研究中心主任；龚若舟系中国政法大学硕士研究生）