10年期国债收益率升至9年最高点 债市踏上漫漫熊途

　　十年期国债利率升至9年来最高点，企业债利率上升发行量骤降，今年的债券交易量目前只有去年的三分之一。安信证券等单位的业内人士对今年4月开始的债券熊市普遍比较悲观，称“熊市看不到尽头，只能走一步看一步”。

　　短短三周时间，中国的十年期国债收益率已一路攀升到了4.7%，达到了9年以来的最高点，较11月初上升了超过50个基点。市场人士预期，12月份十年期国债收益率很可能会攀上5%。

　　“债券熊市毫无掉头的迹象，预期未来几个月都会是高位盘整的走势。”一位中行金融市场部人士称。

　　截至目前，今年的债券交易量不到2012年的三分之一，债市哀鸿遍野。从今年4月末的债市监管风暴开始，债市就开始进入典型的熊市。

　　加之今年6月流动性紧张之后，货币政策维持中性偏紧的基调，市场机构对流动性预期不乐观，债市估值中枢不断飙升，即使资金面不紧时，货币市场的利率也不低。一年期国债利率已达4.1%，一年期AAA信用级别债券间收益率也达6%，两个月保本型银行理财收益率已达5%。国开债收益率攀升到史无前例的6%，国开行推迟了原定于11月19日增发的一揽子关键期限基准债福娃债的发行。“国开债对银行已毫无吸引力。”债市人士表示。

　　在企业债发行端，进入11月之后，企业债的发行每周仅区区几十亿元的发行量，10月企业债发行量每周还保持在约两三百亿元，半个月内发行量骤降。“企业也承受不了那么高的成本，现在AA+信用级别的企业债发行利率都在7%以上，AA级达8%，已远高于同期贷款利率。”东莞银行分析师陈龙表示。

　　与2011年相比，当年下半年的一波熊市是由信用风险引发，导致城投债在交易所被集中抛售；2013年的这波熊市行情，是因为流动性持续收紧，银行间市场利率一路攀升，导致利率债一路暴跌。“货币政策短期内看不到转向的可能，即便规范银行同业资产的9号文利好债市，也不会显著改变市场行情，”安信证券人士称，“今明两年债市都很悲观，熊市看不到尽头，只能走一步看一步。”

　　市场估值中枢的不断攀升，使得所有资产都面临重新定价。“眼下现实就是资产在，但钱没了。去杠杆是一个长期痛苦的过程。”一位中信银行人士称。

　　一位中信银行人士分析称，这种现象的根源还是由于过去几年金融体系的超常规发展，货币增长速度太快，整个金融体系和企业都在加杠杆，累积了过高的杠杆率。过去几年GDP增速9%左右，银行资产增速40%，至少超过GDP增速的20%都是加杠杆的部分。“市场认为钱很便宜，也很容易借到钱，很多企业通过直接融资，低成本融资买信托、银行理财套利，杠杆加得过大。现在解决的方法就是持有资产到期。在没到期之前，金融体系为了维持这个杠杆，就得不断提高负债成本。”

　　随着银行负债成本不断提升，2011年以来，银行的资产结构发生了重大变化，大行也加入做大同业资产、追逐同业利差的套利游戏，非标准化债权资产（下称非标资产）在同业业务的买入返售科目和投资科目中快速增长，部分银行占比高达30%以上。

　　债券收益率不到5%，而同业资产回报率则在6%甚至更高。在收益率的比较下，包括银行在内的投资者配债需求弱化，更愿意去配置收益率更高的非标资产，这对债市资金面造成挤压。

　　一位市场人士分析称，“现在非标理财收益那么高，比如房地产最高借贷成本达到16%，通过券商、信托通道的包装，银行自营资金买非标理财，收益至少13%。”不过，“非标类资产由于风险资本占用高于债券，主流银行配置有限，主要还是农信社和地级城商行在投资。”一位农行金融市场部人士表示。