国际金融危机再“转段”　新兴市场国家要留神

　　美国劳工部今年8月公布的数据显示，7月份美国非农部门新增就业岗位16.2万个，失业率从前一个月的7.6%降至7.4%,是2008年12月以来的最低值。图为悬挂“工作”字样横幅的美国商会大楼。

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　　印度尼西亚中央统计局今年5月宣布，受出口和政府支出增速放缓影响，印尼2013年前三个月经济增速降至6.02%，为两年来的最低点。图为建筑工人在印度尼西亚首都雅加达一处工地上施工。

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　　2008年9月15日，美国雷曼兄弟公司宣布申请破产保护。以此为标志，一场波及全球的金融危机爆发。5年过去了，风险和应对仍在路上

　　如果对国际金融危机过去5年的发展历程进行阶段划分，第一阶段可称为私人债务危机阶段。这一阶段的突出标志是金融机构丧失了偿债能力，进而也丧失了融资功能，实体经济必然地陷入萧条。以美国为例，在雷曼兄弟破产后，联邦政府不得不推出高达7000亿美元的问题资产救助计划（TARP）基金，对陷入困境的金融机构进行救助。这种救助客观上避免了“大萧条”的重演。

　　第二阶段是主权债务危机阶段。政府对金融机构救助在取得积极效果的同时，私人债务危机也完成了向主权债务危机的过渡。这一过渡被人们戏称为“私人债务国家化”，其标志性事件是欧洲债务危机与美国债务上限之争。伴随美日欧全面实施量化宽松政策，主权债务危机得到了有效缓解。目前，国际金融危机正在从第二阶段向第三阶段过渡，即解决主权债务阶段，美联储已经着手考虑退出量化宽松政策。

　　正是在此意义上，国际金融危机已经走出低谷。其突出标志，一是美国、英国、德国等大国的房地产市场，无论是房屋价格、租金，还是销售量、房屋开工率等，都已经开始触底回升。按照英国《经济学家》的房屋价格指数，截止到2013年年中，美国、英国、德国的价格指数比一年前分别上升了12.1%、3.9%和5.1%。房地产市场的回升为家庭与金融机构改善资产负债状况奠定了基础。二是发达国家股票市场大多已经恢复或超过金融危机爆发前的最高点。三是除了欧元区外，多数发达国家的实体经济已经明显复苏。

　　迄今为止，发达国家政府通过金融救助完成了私人债务危机阶段向主权债务危机阶段的过渡，但这并不意味着真正解决了债务问题。相反，它只是把私人债务转嫁到政府身上。自金融危机爆发以来，几乎所有发达国家的主权债务负担率（主权债务占GDP的比重）都呈现大幅上升之势。现实中，我们看到真正演变为主权债务危机的只有欧元区。实际上，美国和日本同样存在主权债务危机的风险。按照主权债务负担率看，许多欧元区国家这一指标不仅低于美国，更远低于日本。美国之所以没有爆发主权债务危机主要得益于美元的世界货币地位，即美国可以采用量化宽松政策不断增发新债来偿还旧债，而不需要担心国债收益率上升。日本的国债持有者以本国投资者为主，很大程度上可以免受国际投资者的冲击。

　　理论上，由于主权债务危机风险仍然存在，发达国家尚未摆脱国际金融危机，但这并不意味着它们会像前两个阶段那样经济完全受制于金融危机的制约。其出路有两个：一是随着实体经济的持续复苏，年度赤字率（财政赤字额占GDP的比重）开始下降，主权债务负担率开始趋于稳定。例如，2013年5月美国国会预算办公室把本年度赤字率从2月份估计的5.3%下调到4.0%，而在2009年这一比例曾达到10.1%。另一条出路是伴随量化宽松政策与低利率政策，推高通货膨胀率，最终把主权债务消化掉。在金融危机爆发之初，就有经济学家预言，发达国家政府第一步需要实现的目标是“私人债务国家化”，第二步需要实现的目标是“国家债务国际化”。

　　对于美国和欧洲国家来讲，实现这种目标不仅是必要的，而且是可行的。2011年国际货币基金组织在其《世界经济展望》曾经分析了历史上发达国家解决主权债务危机的经验。其中，一种选择是通过紧缩财政支出，依靠经济增长增加财政收入最终消化主权债务。一战后的英国是一个典型的案例。另一种选择是通过提高通胀率把主权债务转嫁出去，二战后的美国就是这样做的。众所周知，英国由此丧失了世界霸主的地位，而美国由此确立了世界霸主的地位。与历史上的主权债务危机相比，现在的发达国家主权债务中外国投资者持有的比例更高。只要能够推高通胀率，发达国家的主权债务负担率就可以近乎无成本地降低到正常水平。

　　近来，发达国家政府、经济学家，包括国际经济组织在内对陷入主权债务危机的南欧国家的一致建议是不要选择紧缩财政的出路。9月12日一名美国经济学家在英国《金融时报》发表了一篇题为“别押注美联储不会推高通胀”也许能为此提供另一个注脚。

　　在传统的资本主义封闭经济体系中，消费不足与经济危机源于不合理的资本与劳动分配机制。而在全球经济体系中，不合理的资本与劳动分配机制不再简单地表现为一国之内的资本家与工人之间的关系上，而是表现为发达国家与发展中国家之间的关系上。在这里，国与国之间的利益分配不仅取决于国际竞争力，而且还取决于国际分工背后的规则与制度。发达国家通过主导国际分工的秩序从而决定了全球财富的分配，讨论国际金融危机的成因不能脱离国际分工的秩序与财富分配机制，这是经济全球化时代经济危机的新发展。

　　考虑到美国实体经济开始步入可持续的发展道路，日本的“安倍经济学”开始提振投资者的信心，欧洲债务危机趋于稳定，发达国家未来将面临退出量化宽松政策的选择。从发达国家的角度来看，这是一种合理选择；但从新兴经济体的角度看，这可能会诱发新的风险。在金融危机爆发之前，新兴经济体的高速增长吸引国际资本源源不断地流入，同时也推高了这些国家的资产价格。金融危机爆发后，由于迅速采取了大规模经济干预政策，这些国家的资产价格并未出现真正调整。在实体经济率先复苏的背景下，国际资本继续流入。

　　近来，这些国家的经济增长势头已经放慢。倘若发达国家经济在进入可持续复苏轨道之际退出量化宽松政策，国际资本流动的方向就有可能发生逆转。今年上半年新兴经济体股市、汇市集体走弱已经证明了这种风险的存在。一旦这种风险成为现实，在金融危机的第三阶段新兴经济体将会成为迟来的受害者。这是各国决策者必须关注的一大挑战。

　　总之，全球经济要想摆脱国际金融危机，根本出路在于改革现行不合理的国际分工体系及其相对应的财富分配机制。

　　世界历次金融危机

　　●1637年郁金香狂热 荷兰引进的郁金香球根大受欢迎，投机商不断抬价，全民抢购。泡沫化后，郁金香价格一落千丈，市场一片混乱。

　　●1720年南海金融泡沫 英国南海公司通过接受投资者分期付款购买新股的方式刺激股票发行，使股票供不应求，价格飙升，之后又被大举抛售，股价大跌。

　　●1837年美国经济恐慌 由于美国铸币流通量激增，大量银行券持有者要求换取金银铸币，银行因贵金属存贮不足，无力兑付，并停止发行一些贷款或拒绝还贷，许多实力较弱的银行纷纷破产。

　　●1907年美国银行危机 当时兴起的信托投资公司过度吸纳社会资金，将其作为抵押投资于高风险的股市和债券，最终导致危机爆发，一年间破产的信贷机构超过300个。

　　●1929年股市大崩盘 1922年至1929年，美国的空前繁荣让不少人卷入狂热的投机活动，股票市场急剧升温，最终引发股灾乃至全球金融危机。

　　●1987年“黑色星期一” 1987年10月19日，全球股市在纽约道琼斯工业平均指数带头暴跌下全面下泻，引发金融市场恐慌和随之而来的经济衰退。

　　●1994年墨西哥金融危机 1994年至1995年，墨西哥比索汇率狂跌，股价暴泻。

　　●1997年亚洲金融危机 当年7月，泰国宣布放弃固定汇率制，实行浮动汇率制，引发了东南亚金融风暴，随后演变为亚洲金融危机。

　　●2008年9月美国次贷危机 由于利率上升、住房市场持续降温，美国次级抵押贷款机构破产，被迫关闭投资基金，造成股市剧烈震荡，进而触发了2009年的欧债危机。