18年前，“327”事件令国债期货悲惨地结束了仅两年零六个月的短暂生涯。18年后，首推TF1312、TF1403、TF1406三个合约，国债期货今日“重出江湖”。国债期货重返资本市场对A股影响几何？专家认为，在提高保证金、降低持仓限额、有序引导各类金融机构逐步参与等风险控制手段下，国债期货市场诞生之初规模比较有限，不会大量分流股市资金，A股或平淡应对。
国债期货
交易标的
5年期国债期货合约标的是面值为100万元人民币、票面利率为3%的名义中期国债；可交割国债为合约到期月首日剩余期限为4～7年的记账式附息国债；报价方式为百元净价报价；最小变动价位是0.002元；合约月份为最近的三个季月（3月、6月、9月、12月中的最近三个月循环）；交易时间定在9时15分到11时30分，以及13时到15时15分；而最后交易日交易时间为9时15分到11时30分；每日价格最大波动限制为上一交易日结算价的±2%；最低交易保证金为合约价值的2%；3个合约TF1312、TF1403、TF1406的可交割国债数量分别为26只、22只、22只；挂盘基准价分别为94.168元、94.188元、94.218元。
时隔18年，国债期货在匆匆数月仿真交易后，今日正式拉开重启帷幕，TF1312、TF1403、TF1406这3个合约也将呈现在投资者的面前。
国债期货今日重新登场
作为国际上成熟的金融期货产品之一，国债期货是中国金融期货交易所（以下简称中金所）重要的储备品种，随着我国债券规模扩大和利率市场化改革推进，债券持有者参与国债期货保值避险的需求日趋强烈。从仿真交易来看，目前参与者非常成熟，通常情况下每日波动在0.1%以下。今日重新登场的国债期货，重量级的银行、保险却暂时缺席，参与者诸如券商、基金、私募以及个人投资者。18年后的今天，国债期货将怎样开局，我们拭目以待。
8月30日，中金所发布《5年期国债期货合约》及相关规则，此后又陆续公布了《关于5年期国债期货合约上市交易有关事项的通知》《关于发布5年期国债期货转换因子和应计利息计算公式的通知》等一系列文件，随着3个合约挂牌基准价的出炉，国债期货今日正式拉开帷幕。虽然18年前的“327”事件依旧让不少参与其中的投资者心有余悸，但记者注意到，与股指期货从仿真交易到正式推出经历的漫长岁月相比，国债期货的推出速度已大大超出市场预期。
对于国债期货迅速推出的意义，有证券分析师向记者表示，“一方面，国债期货推出有利于增强国债现货市场的流动性，提高国债定价效率。另一方面，国债期货有利于推动建立完善的基准利率体系。此外，国债期货推出提供了对冲套期保值功能，为投资者债券管理提供了丰富的策略模式，有助于完善金融机构创新能力。”
三措施严防风险
国债期货的交易对国内投资者并不陌生，我国曾在上世纪90年代推出相关的期货合约。18年后重新登场的国债期货，合约设计及风险控制措施都更为严格，起步更趋谨慎。
一是高保证金。据中金所发布的交易规定，上市初期国债期货的交易保证金从原合约规定的2%、3%和4%的梯度提高到了3%、4%、5%。即交易保证金为3%，交割月份前一个月中旬的前一交易日结算时起，保证金调为4%，交割月份前一个月下旬的前一交易日结算时起则调为5%。
二是低持仓限额。持仓限额也调低为1000手、500手和100手，即持仓限额为1000手，交割月份前一月和进入交割月份的持仓限额分别为500手和100手。
“保证金比例提高，可避免上市初期万一可能波动较大，发生‘穿仓’或‘爆仓’的风险，而持仓限额调低，则是避免实力较强的金融机构可能持仓过大，对国债期货价格产生偏大的影响或波动。”国泰君安期货金融衍生品研究所副所长陶金峰表示。
三是部分交易指令限制。上海中期副总经理张勇表示，由于交易所在2011年曾公告暂停接受后两个季月合约上不限定价格的市价指令申报，预计在5年期国债期货合约上也同样适用，即2014年3月合约和2014年6月合约将不能进行市价指令的申报。
“上市初期的国债期货合约通过保证金、最小交割数量、持仓限额等规定，提高了交易的门槛，防止风险承受较差的投资者持仓进入交割月。”航天证券的分析指出。
惨烈前世
“327”事件———18年前的那场硝烟
“我国当年推出国债期货试点也是希望能够活跃金融市场、带动经济发展”，一位当年参与了国债期货市场的资深人士说。
1992年12月28日，上海证券交易所首次设计并试行推出了12个品种的国债期货合约。
可是，现货市场条件不成熟、期货市场规则设计不合理、市场风险管理措施不到位等原因注定当时国债期货的路不会走太长。
1995年，国家宏观调控提出三年内大幅降低通货膨胀率的措施，到1994年年底、1995年年初的时段，通胀率已经被控下调了2.5%左右。1991~1994年，保值贴息率一直在7%~8%的水平。根据这些数据，时任万国证券总经理的管金生预测，“327”国债将以132元的价格兑付。因此当市价在147~148元波动时，万国证券联合辽宁国发集团成为市场空头主力。
而另一边，中国经济开发有限公司（以下简称中经开)认为财政部将上调保值贴息率。因此，中经开成为多头主力。
1995年2月23日，财政部发布公告称，“327”国债将按148.50元兑付，空头判断彻底错误。当日，中经开率领多方借利好大肆买入，将“327”国债价格推高到151.98元。随后，辽国发在形势对空头极其不利的情况下空翻多，将其50万手（一手是2万元面值）空单迅速平仓，反手买入50万手做多，“327”国债在1分钟内涨了2元。这对万国证券形成沉重打击———60亿元的巨额亏损。
管金生在收盘前8分钟，做出了避免巨额亏损的疯狂举措：大举透支，卖空国债期货。16时22分，在手头并没有足够保证金的前提下，空方突然发难，先以50万手把“327”国债的价位从151.30元打压到150元，再继续打压到148元，最后一个730万手的巨大卖单最终将“327”国债价位打压到147.40元。
这笔730万手的卖单面值1460亿元。当日开盘的多方全部爆仓，并且由于时间仓促，多方根本没有时间反应，使得这次激烈的多空绞杀最终以万国证券盈利而告终。同时，以中经开为代表的多头，则出现了约40亿元的巨额亏损。
1995年2月23日22时，上交所在经过紧急会议后宣布：1995年2月23日16时22分13秒之后的所有交易是异常的、无效的，经过此调整，当日国债成交额为5400亿元，当日“327”品种的收盘价为违规前最后签订的一笔交易价格151.30元。也就是说当日收盘前8分钟内多头的所有卖单无效，“327”产品兑付价由会员协议确定。上交所的这一决定使万国证券的尾盘操作收获瞬间化为泡影。万国证券巨额亏损，濒临破产。
1995年5月17日，中国证监会发出《关于暂停全国范围内国债期货交易试点的紧急通知》，开市仅两年零六个月的国债期货无奈地画上了句号。
股市影响
国债期货回归
A股或平淡应对
阔别18年后，国债期货今日重返资本市场。此时，正值A股市场在多重因素的共振下弱势震荡。
不会大量分流股市资金
在股市本已“缺血”的背景下，国债期货上市难免让人产生二级市场资金被分流的担忧。“股债两市的风险收益特征差异明显，两个市场的资金有着不同的风险偏好属性，并不存在‘非此即彼’的关系。”国金期货副总裁江明德表示，通常只有当市场出现系统性变化，包括出现危机等情况，投资者才会基于规避风险的考虑调整资产配置，从而重新平衡股债资产配比。
专家认为，按照监管层的“高标准、稳起步”原则，国债期货在发展初期将受到严格监管。在提高保证金、降低持仓限额、有序引导各类金融机构逐步参与等风险控制手段下，国债期货市场诞生之初规模比较有限，难以出现热炒爆炒局面，也不会吸引大量资金驻扎。
值得注意的是，由于采用了相同的起步原则，与A股关系更为密切的股指期货三年半前上市时也未出现分流股市资金的情形。从当前市场实际运行情况来看，期货市场的全部保证金规模只有1000多亿元，其中股指期货保证金200亿~300亿元，期货杠杆交易占用资金较小，不会对现货市场构成资金分流的影响。
机构对海外市场的研究也表明，国债期货市场与股票市场在交易量方面没有明显的相关性。以美国市场为例，10年、30年期国债期货上市后，股票市场成交量并未减少，几个月后还出现了放量的积极态势。而其最近16年的国债期货和股市月度交易金额相关系数仅为0.12。
对股指走势影响不大
进入9月以来，上证综指徘徊于2100点附近难以突破。国债期货上市，是否会影响股指的走势？
上证综指与银行间债券市场5年期国债2006年1月至2012年6月的数据显示，期间上证综指日均波动率为1.35，5年期国债日均波动率为0.11，股票市场日均波动为国债的12.3倍。另据统计，交易所债券市场个人投资者持债市值占比和现券交易占比仅分别为3%和11%。而在A股市场，以沪市为例，个人投资者持股市值占比和股票交易占比分别高达23%和85%。
“无论是理论分析还是国际经验，都表明上市国债期货不会改变股市与债市的清晰界限，不会对股市走势和波动情况产生明显影响，也不会影响到股市的正常运行。”江明德说。
成都商报综合《每日经济新闻》、新华社
手机看中经
经济日报微信
中经网微信
