“羊群效应”：新庄股时代的雏形

　　 基金经理MSN群：中国特色的羊群效应

　　金融学中，是这样定义“羊群效应”的-- 在一个投资群体中，单个投资者往往根据其他同类投资者的行动而行动，跟风买入，随浪卖出。 　　

    一般在说到“羊群效应”等字眼时往往是指散户，然而使证明表明，资金规模巨大，信息优势明显、金融知识超群、操作经验丰厚的基金在投资中表现出的羊群效应却更加明显。 　　

    随着以基金为代表的中国机构投资者的队伍不断壮大，基金投资行为表现出的羊群效应不但没有丝毫的减弱，反而是变本加厉。 　　

    在中国，基金公司中的投资总监、基金经理、研究员作为投资领域的“精英”，多为20世纪60、70年代后出生的金融、财经类院校毕业硕士、博士，其中不乏很多同学、校友、同事，虽然散落在各个基金公司，但师出同门，交流甚广。在基金界，便有北大系、五道口系、国泰君安系等派别的称谓。他们的信息渠道相近，网站相连，电话相通，某种程度上加大了“一买都买，一抛都抛”的跟风概率。 　　

    在重仓股票巨幅波动时，基金经理们都会互相沟通信息，了解各自的持仓情况，不过基金经理们坚持认为，自己没有坐庄。理由是虽然是联合持股，但不存在合谋，没有共同行动，因此不叫坐庄。而对于一些小基金公司来说，因为自己缺乏拉升股价的资金，也不易得到市场的认同，因此投资一些其他基金重仓股成为一种选择。拉升了我有好处，跌的话大不了一起亏。 　　

    除了这种密切的沟通外，基金经理们日常的交流更为广泛。 　　

    有基金经理曾和笔者讲述，和当年券商的封闭交易环境所不同，如今，基金经理们的空间比较自由。交易时段不但可以自由的安排时间，网络聊天也是随意之举，其中MSN是最常用的聊天工具。国内公募基金经理们大都加入了这些只有基金经理才有资格进入的MSN群。大家常在里面讨论行情。其中，资格老、名望高的基金经理会在群里发布一些所谓的内幕消息，而后一些新锐和二线的基金经理往往会及时跟进，虽然建仓成本高于那些发布消息的资深基金经理，但只要动作快、胆子大，往往也有不菲的收益。至于那些发布消息的基金经理，自然也乐见其他的基金帮助自己抬轿。 　　

    当笔者向其他基金经理核实是否确实存在这样的基金经理MSN群，有的基金经理承认、有的否认，有的干脆说岂止股票，债券和货币的基金经理们也都建立了各自的MSN群。 　　

    对于国外投行来说，这种由于基金经理高度信息共享所引发的羊群效应似乎并不多见，因为少有国外投行允许在交易时间使用网络通讯工具，甚至邮件也在监控之中。因此，中国公募基金经理们的羊群效应确实带有一些中国特色。

    机构投资者羊群效应的五大成因

　　不只是中国，国外机构投资者也存在羊群效应。 　　

      1987年股灾之后，美国金融界开展了广泛地反思和辩论，国会也进行了多次听证，“自动交易”、“被动交易”或者“程序化交易”渐渐浮出水面。因为基金类资产管理公司等机构投资者手握的资本越来越多，不得不设定自动反应的电子化程序，即综合触及到各项技术指标的某些点位就按分级设定的批量自动买进或卖出。不幸的是，美国股市20世纪80年代那次大跌恰好触动了很多基金公司计算机系统自动设定的卖出点位，使一波正常的下跌被推波助澜，变本加厉，演化为因电脑自动抛售而导致失控的股灾。 　　至于国内机构投资者羊群效应的成因，市场认为有如下几点重要的因素。

    （1）道德风险和风险厌恶。委托代理关系下，基金经理道德风险的存在和风险厌恶是导致羊群行为的深层次原因。在证券投资基金中，投资人是委托人，基金管理公司是代理人。投资者无法准确了解基金经理的素质，无法区分基金赢利是否由基金经理工作的努力程度所致。而对基金经理来说，他比投资者拥有更多的信息，更清楚自己的素质、能力和努力程度。在薪酬弹性趋于稳定的条件下，基金会想方设法利用自身种种优势代替复杂的研究过程，从而有可能损害投资者的利益，即产生道德风险。同时，基金经理对风险的厌恶使他在减少自己努力的同时认为与其他经理保持一致是最优选择，从而出于利益和声誉的考虑而选择羊群行为。

    （2）基金经理关注声誉超过对盈利的关注。基金经理关注声誉超过对盈利的关注是基金经理羊群行为的主要驱动力。基金经理可分为能力强和能力弱两种类型。能力强的可以从各种信息渠道观察分析得到关于投资对象的有用信息，而能力弱的观察后得到的是噪音信息。在作投资决策之前，基金经理和投资者均不知道他们属于哪种类型，只有通过决策后的结果得知。由于基金经理不知道自己观察到的是有用信息还是噪音信息，所以可能会模仿其他基金经理的行为。因为，如果自己采取与其他经理不同的行为而事后证明自己错了，即证明自己能力低，而如果别的基金经理错了，自己和他们一样，并不能说明自己能力低，可以把错误归于不可预测因素。

    （3）雷同的决策模式。基金经理关注同样的市场信息，采用相似的经济模型、信息处理技术、组合及对冲策略，在投资行为上具有较高程度的同质性。在经济主体拥有有限理性的情况下，投资者会在不同时点采用相似的模式进行投资决策，这种模式可称之为大众模式。机构投资者通常关注同样的市场信息，采用相似的经济模型、信息处理技术、组合及对冲策略。在这种情况下，机构投资者可能对盈利预警或证券分析师的建议等相同外部信息做出相似的反应，在交易活动中表现为羊群行为。

    （4）可能引发羊群效应的程序系统。随着交易制度的不断完善、风险监控手段的不断增加，羊群效应也可能由系统机制引发。当市场遭遇突发性振荡时，广大中小散户往往担心抛售后损失更大而死守不放。但电脑只管综合技术指标是否触及临界点位，一旦触及，其风险控制程序系统就自动反应以规避风险，而无法评估和管理自动规避风险后是否会引发更大的风险，更顾不上本体系以外的风险。这样就完全可能诱发不同的机构投资者采取类似的交易模式，从而产生羊群效应。这一点在国内表现得尚不明显，但是，这种现象却是目前国际上对VaR等风险控制程序系统存在缺陷的共识。

    （5）可投资品种缺乏。中国证券市场不仅存在规模小等缺陷，更有制度漏洞、品种不全等弊端。股改在健全制度方面迈出了一大步，然而投资品种的缺乏-- 尤其期货品种和金融衍生产品的缺乏，这也是影响中国资本市场发展的重大障碍，且形成了一定的投资风格、经验性理念之后可供选择的方向会进一步收缩。面对投资品种的缺乏，基金规模又迅速膨胀，基金经理巧妇难为无米之炊，扎堆投资现象严重。我们也应当承认，可投资品种缺乏也是中国机构投资者羊群效应更加凸现的一个客观原因。