华远拟上市资产涉嫌会计差错借壳股价疑透支

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华远拟上市资产涉嫌会计差错借壳股价疑透支

　【进入论坛】　【推荐朋友】　【关闭窗口】 2007年11月19日 13:28

王大力

    经历了数月的等待和一番波折后，目前华远集团旗下主力北京华远地产股份有限公司(下称“华远地产”)的借壳上市终于有条件通过证监会的审批。华远地产重返资本市场的努力也即将大功告成。

    但是华远地产欲借壳SST幸福(600743)之前新纳入合并范围的两家子公司的重大会计差错，不禁令人对华远地产的资产质量产生担忧；并且，华远集团两种版本的利润数据，更加深了这种忧虑。

    其实，华远地产的违规情况还不仅仅限于下属子公司的财务处理方面。

    对于将华远地产注入SST幸福如此巨额的交易，在不符合国有产权转让相关规定的情况下，以财务顾问的估值及专业意见来替代资产评估报告。尽管在借壳方案第一次审核未被通过之后，华远地产很快就补充了资产评估报告并最终获得证监会有条件审批通过。

    据媒体介绍，对于人们习惯于将地产公司是否拥有足够的土地储备作为评价公司价值的核心要素，喜欢特立独行的华远地产掌门人任志强颇有异议。然而，在华远地产借壳SST幸福之前，其拿地的步伐却更显匆忙，甚至于将实质上不属于土地储备的“期地”也作为了土地储备。

    对于在华远地产借壳过程中所出现的种种疑问，如以公司价值，以及与此相关的利益角度来考查时，似乎就变得顺理成章、合乎逻辑了。

    华远地产借壳SST幸福成功后，其造富效应是全方位、宽领域的，不仅仅包括SST幸福的原股东，还包括华远地产的诸多国有法人股东，更包括华远集团掌门人——任志强以及华远集团的另外219名员工，以及其他自然人股东。

    不过，在皆大欢喜的同时，却引发人们对目前SST幸福股价是否透支华远地产未来业绩的思考。因为，在华远地产2006年1-10月管理费用离奇突降，以及出现巨额的一次性而非可持续性的项目转让收益的情况下，其公司价值与未来的盈利预测很可能被高估。

    从这个角度上考查，华远地产频现的“鸡蛋换粮票”事件，就不宜简单地以解决资金问题来理解。实际上，这其中有着“减加法”的艺术：先做减法，转让项目后获得巨额利润，利于估值与盈利预测；同时变现，获得足够的资金；然后，做加法，收购项目，以增加土地储备，从而符合地产业的“习惯”，更进一步提升公司价值；或者，拯救曾经的盈利预测。

    拟注入资产涉会计违规

    《证券市场周刊》获悉，“十一”前，迫于资金压力，华远集团拟将所持北京银行股权质押，紧急向银行申请贷款授信5亿元，任志强声称“要在十一前拿到现金”。

    在华远集团为贷款提供的经审计的财务资料中，有华远集团提供的经审计的财务数据。

    其中，在华远集团2006年度会计报表附注部分，介绍了两项重大会计差错，其中之一与华远地产有关。具体内容是，华远地产于2006年度首次纳入合并范围内的子公司北京首旅华远房地产开发有限公司(下称“首旅华远”)和北京千禧房地产开发有限公司(下称“千禧地产”)，以前年度将广告费等销售费用计入项目开发成本，本期将已计入开发成本但尚未销售项目的销售费用进行追溯调整，华远集团按权益法调整相应确认的损益。

    销售费用与开发成本有相当大的区别。前者属于期间费用，需要计入当期损益；后者在项目实现销售时，与销售收入同时对应结转。将销售费用计入开发成本的后果，便是虚增了以前年度的损益，将销售费用延后确认。此属于不符合企业会计制度的违规行为。

    值得注意的是，曾有着重大会计差错的首旅华远和千禧地产，系在华远地产欲借壳SST幸福之前纳入合并范围的。于是，上述重大会计差错不禁令人对华远地产的资产质量产生担忧。

    并且，另一处财报数据疑点也会让投资者有这种担忧。

    在SST幸福《湖北幸福实业股份有限公司重大资产出售暨以新增股份换股吸收合并北京市华远地产股份有限公司报告书(草案)》(下称“借壳方案”)中，介绍了华远集团的一些情况，包括近年的利润总额、净利润等相关指标。然而，我们发现，这些财务数据与上述华远集团申请贷款相关资料中的一些数据存着较大的差异。

    银行贷款申请中，2005年度华远集团调整后的净利润为7950万元，远远高于借壳方案中的净利润4638亿元，利润总额的情况与此类似。而其他诸如主营业务收入、总资产与股东权益等虽也有差异，但差异程度却远逊于净利润与利润总额。

    同为审计后的数据，为何在场合与资料不同的情况下，华远集团利润总额与净利润竟有如此大的差异？

    资金问题凸显上市需求

    资金紧张是业界谈论华远地产时的一项关键词。其实，上述重大会计差错反映出的会计违规行为，以及业绩数据的差异问题，除了绩效考核等因素，很可能也与华远地产的资金筹措相关。

    为了适应借壳上市的需要，华远地产在2006年10月31日前急速将资产做大之后，其资金问题便更加突出。

    表2显示，2006年10月末，尽管华远地产货币资金高达10.08亿元，但短期借款也达10.80亿元；且一年内到期的长期负债增加至5.6亿元，而年初该项目仅为5000万元。

    当然，由于借款利息资本化，所以，华远地产历年财务费用寥寥。但是，这却从另一个侧面反映了华远地产将短期银行借款用于较长期的房地产开发的事实。这不仅仅使得华远地产短期偿债压力突显，同时也会逐渐削弱华远地产的盈利能力。

    其实，通过考查近年来华远地产的财务状况，我们可以发现，其货币资金的情况是不均衡的。比如，2005年末货币资金仅为3.93亿元；而2004年末货币资金却高达12.09亿元，且该时点尚有高达2.03亿元的短期投资。受制于公司的规模，以及融资渠道的单调，这种货币资金的不均衡情况，客观上加大了华远地产项目运作的难度。

    于是，如果借壳SST幸福成功，资本市场相关的融资渠道便打通，华远集团以及华远地产的项目与相关的资金运作，当进入了新的阶段。

    皆大欢喜的财富盛宴

    不过，华远地产借壳成功不仅仅只是一个解决资金的问题，更是一场皆大欢喜的财富盛宴。

    华远地产借壳SST幸福，引出的利益变化是全方位、宽领域的，不仅仅包括SST幸福的原股东，也包括华远地产的诸多国有法人股东，还包括华远集团掌门人——任志强以及华远集团的另外219名员工，更包括其他将进入SST幸福的自然人(见表3)。

    以华远地产大股东——华远集团为例。

    据借壳方案介绍，截止到2006年10月31日(未经审计)，华远集团的总资产为57.49亿元，净资产为13.47亿元；2006年1-10月实现主营业务收入10.58亿元，实现净利润1.32亿元。

    而借壳方案中介绍的华远地产当时的情况是，总资产为44.66亿元，净资产为7.40亿元，实现主营业务收入8.17亿元，实现净利润2.04亿元。

    不考虑合并报表的对冲抵消等因素，华远地产2006年10月31日总资产与2006年1-10月主营业务收入占到华远集团的77%，而2006年1-10月华远集团的净利润中，绝大部分为华远地产所贡献。

    其实，除了华远地产，华远集团旗下尚有其他诸多控制与参股公司(见图1)。上述情况表明，在华远集团中，无论是总资产还是主营业务收入，华远地产都是举足轻重的。更为重要的是，就盈利能力而言，华远集团主要是依靠华远地产，华远集团其他下属企业在盈利方面乏善可陈。

    于是，华远地产借壳成功后，华远集团的可衡量财富巨增。按表3的估值，华远集团拥有华远地产的市值超过80亿元，接近华远地产2006年10月31日总资产的两倍。这种证券化的财富既为华远集团提供了未来变现的途径，也为股份抵押借款运作带来了便利。

    这种造富效应，更体现在自然人方面。按表3的估算，华远集团掌门人任志强账面财富近4亿元；华远集团另外219名员工合计财富超过14亿元，人均近700万元；岳雄和孙丹夫妻财富合计超过2500万元。

    可见，华远地产借壳SST幸福成功后，就利益而言，是皆大欢喜的。只是，这借壳的过程中，却发生了不太严肃的事情。

    估值报告风波

    华远地产借壳SST幸福，系“一出一进”的主流式操作，即先将SST幸福资产负债整体转让，然后新增股份换股吸收合并华远地产。本着面向未来的原则，自然，在具体所披露的借壳方案中，就篇幅而言，“辞旧”的部分一带而过，而“迎新”的情况则被着力描述。

    然而，披露的有关文件中却发生了不很严肃的事情：对整体转让出去的金额不大的资产负债进行了评估，却对拟吸收合并的华远地产的巨额资产仅仅是估值，而未进行专业评估。

    估值与评估，一字之差，相去甚远！

    估值是一个很宽泛的概念，甚至于上街买菜都可以判断一下白菜的价格是否合理，真正是价值几何。而资产评估，却是一个特定的、专业的概念。《资产评估准则——基本准则》中规定，资产评估“是指注册资产评估师依据相关法律、法规和资产评估准则，对评估对象在评估基准日特定目的下的价值进行分析、估算并发表专业意见的行为和过程”；同时规定注册资产评估师“是指经过国家统一考试或认定，取得执业资格，并依法注册的资产评估专业人员”；资产评估准则“包括资产评估基本准则、资产评估具体准则、资产评估指南和资产评估指导意见。”

    更进一步探讨

    《企业国有产权转让管理暂行办法》(国资委财政部令第3号)第十三条特别规定：在清产核资和审计的基础上，转让方应当委托具有相关资质的资产评估机构依照国家有关规定进行资产评估。评估报告经核准或者备案后，作为确定企业国有产权转让价格的参考依据。

    这种规定不仅仅鲜明地、间接地指出了评估公司的评估报告与财务顾问的估值及专业意见的孰轻孰重的问题，更说明，对相关资产进行专业评估，是国有产权转让的一种必须的手续与操作环节。而华远集团将华远地产注入SST幸福，从而取得相应的SST幸福的股份，实质上就是一种国有产权的转让，所以，对其进行估值而非评估，显然是不合规的。

    事实证明，正是由于“使用估值报告作为定价依据被证监会否决了重组方案，引发了市场的波动与股民的不满”。但是，对于一直谋求上市的华远来说，不可能对A股的法规如此陌生以至于犯这种低级错误。何况，光大证券作为专业的中介机构更不可能不知道近提供估值报告的后果。

    而在第一次过会前，华远已经获知，证监会不允许在A股市场上，地产公司上市的资产评估使用估值法。但是华远随即为第二次过会进行准备，请北京中恒信德威评估有限责任公司重新进行资产评估。

    从宣布重组SST幸福到证监会第一次审批重组方案，期间有将近一年的时间，按理说时间已经足够了。但是从华远决定借壳到公布借壳方案，时间却很紧张。不知是否为了赶进度而采取的特殊策略。最终，华远地产借壳重组的审批过程有惊无险，但是，华远的这种非常规运作过程却给相关的股东和SST幸福的股价带来不小的冲击。不能说实在不够严肃。

    由于SST幸福的股价距最早公布方案时已经上涨了数倍，以当时股价为依据确定的换股价和对价等，按道理都应该调整。当然，股价上涨除了大市的带动还有对华远地产借壳上市的预期因素。但是，SST幸福股价大幅上涨后，投资者能否认可原有的方案，也是一个疑问。

    评估作用打折扣

    虽然估值和评估有着较大的区别，但是在华远地产借壳这件事上，估值报告的定价结果和评估结果却是相差不多。然而这并不能说明估值报告可以替代资产评估，反到让人担心这种估值和评估的合理性。

    原借壳方案中介绍：“针对华远地产的估值，本次交易的独立财务顾问光大证券在对华远地产行业特征及前景、历史运营状况、财务和盈利趋势等分析基础上出具了华远地产估值报告。结合华远地产总体公司特征和不同估值方法的适用性，最终确定华远地产的合理市场价值在336，575—441，744万元之间，折合每股价值为6.72—8.82元。”

    原借壳方案同时介绍：“为保护流通股股东的利益，经幸福实业与华远地产及其股东充分协商，交易各方以估值报告为依据，确定华远地产股份价格为5.06元/股，总体公司价值为2，534，341，480元，相当于华远地产合理市场价值下限的75.30%，合理市场价值上限的57.37%。”

    这种估值的伸缩幅度，以及估值与最终所确定的公司价值之间的巨额差异，会使投资者对于华远地产的资产价值难以判断。从这种表述来看，也让人担心可能是先确定的华远地产股份价格，再计算出总体公司的价值。即一种倒置的逻辑顺序。

    对照着看，以合理市场价值的低限计算，华远地产的股东们合计放弃的价值就已经高达8.31亿元。由于华远地产中有大量的国有股份，那么，如此慷慨，如果估值是合理的，则有国有资产大量流失之嫌。

    一次过会未通过后，据SST幸福近期公告介绍，原《资产负债整体转让暨新增股份换股吸收合并协议书》有关华远地产的换股定价依据的约定：“华远地产的换股价格，参考光大证券股份有限公司出具的《北京市华远地产股份有限公司之估值报告书》以及房地产行业上市公司的股票市场价格水平”修改为“华远地产的换股价格，以北京中恒信德威评估有限责任公司出具的《北京市华远地产股份有限公司资产评估报告》(中恒信德威评报字(2007)第139号)评估结论258，899万元为依据，参考光大证券股份有限公司出具的《北京市华远地产股份有限公司之估值报告书》以及房地产行业上市公司的股票市场价格水平”，其换股价格以及换股比例不变。

    然而，与原来借壳方案中的一样，这种后补充的资产评估报告也同样显示着某种不严肃。

    “换股价格以及换股比例不变”，说明所确认的华远地产价值未变。也就是说，仅仅是增加了一个对原所确认的华远地产价值的一个专业评估的认可。

来源：证券市场周刊

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