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技术领先型垄断企业应享受估值溢价

　【进入论坛】　【推荐朋友】　【关闭窗口】 2007年11月08日 07:21

王鹏

    ——电力设备行业第四季度策略报

    节能减排催生输电行业龙头

    根据国家电网公司的规划，“十一五”期间电网投资大约在11300亿元，比“十五”期间翻了一番。“十一五”期间，仅31个重点城市电网改造工程，预计投入就达到4600亿元。南方电网公司预计投入1500亿元。

    “西电东送、南北互供、全国联网”使城乡电网建设速度加快，极大地促进了我国输变电设备行业的发展。尤其是50万伏直流输变电工程以及75万伏交流输变电工程的建成和投入运营，为我国变压器、互感器、高压开关、避雷器以及电线电缆制造业的发展提供了广阔的市场空间。2007年以来，输变电行业的原材料中，铝的LME三个月远期价格由2800美元/吨下降至2400美元/吨左右，武钢高牌号取向硅钢的价格基本稳定在37000元人民币/吨，但是铜的LME三个月远期价格从5600美元/吨上升至7890美元/吨，使得输变电行业的整体毛利率略有下降，但市场的整体需求大幅增长仍将推动行业净利润的增长。

    特高压输电工程引来商机

    国家为配合西部水电基地和北方大型煤电基地的发展，实现西电东送、南北互供和跨流域电力调节，将大力推动交直流特高压输电工程的建设，以适应远距离、大容量电力输送的需要。

    由于我国的能源产地和需求地极不平衡，煤炭资源主要集中在西北地区，水力资源集中在西南地区，而主要的能源用户为东部沿海地区。昆仑山-秦岭-大别山以北的煤炭资源保有量占全国的90%以上，而水力资源的79.3%分布在西部12个省区。随着我国国民经济的高速发展，能源产地与电力需求地区分布非均衡的矛盾日益加剧，因此，发展大容量、远距离的水电、煤电特高压输送工程成为我国能源资源优化配置的战略举措。

    特高压电网是指交流1000kV和直流±800kV输电线路构成的高压电网。与目前普遍采用的500kV和220kV电网相比，特高压电网具有输送距离远，输电容量大和线损率低的优点。以1000kV特高压交流输电线路为例，其输送功率约为500kV线路的4-5倍；在输送相同功率的情况下，可将最远送电距离延长3倍，损耗只有500kV线路的25%—40%，输电走廊可节省60%的土地资源。

    “十一五”期间国家将加快西电东送三大输电通道建设。预计我国未来15年特高压电网建设投资将超过4000亿元。“十一五”特高压工程将采取先示范，后推广的方式进行，首先建设三条示范工程：山西晋城至湖北荆门1000kV交流特高压工程，向家坝至上海南汇直流±800kV特高压工程和南方电网的云南楚雄至广东穗东直流±800kV特高压工程。为了提高我国输变电设备制造企业的技术水平，国家发改委规定不允许外资公司及其控股合资公司参与特高压项目投标，特高压工程必须坚持国内企业自主研发设计和生产，并要求“十一五”期间特高压设备国产化率达到70%。上述政策为我国在高压设备领域具备技术优势的龙头企业提供了有利的发展机遇。

    随着西北750kV示范工程成功建成运行，国内企业在特高压设备领域的研制水平得到了较大的提升。我国在西北地区建造的青海官亭至甘肃兰州东750kV输电线路工程，全长140.71公里，是我国自主设计建设，采用国产设备建造的输电工程，为我国自行研制特高压输电设备打下了坚实的基础。特变电工、天威保变、许继电气、平高电气、西安变压器厂、西安整流器厂、西安高压开关厂等一批企业成为我国重点扶持的特高压设备研制企业。

    在输变电二次设备领域，市场化程度较低，主要由国电南瑞、国电南自、北京四方、许继电气四家垄断。由于特高压输电线路涉及到国家供电安全，因此特高压电力系统自动化产品将依赖国内企业自行研制。南瑞集团是我国二次设备领域中技术实力最强的企业，但其核心资产南瑞继保并不在上市公司内。国电南瑞和国电南自是二次设备行业上市公司研发实力最强的企业。而许继电气的综合配套能力最强，并积极通过国际合作加强公司在直流输变电领域的技术实力。

    技术优势企业占先机

    我国政府在“十一五”规划中提出，“十一五”期间单位国内生产总值能耗降低20%，主要污染物排放减少10%。国家发改委在全国节能工作会议上提出，要把能耗指标纳入各地经济社会发展综合评价和年度考核体系。

    2007年4月，国家发改委发布了《能源发展“十一五”规划》，在节能环保规划中指出电力行业要“采用先进输、变、配电技术和设备，逐步淘汰高耗能的老旧设备；加强跨区联网，推广应用电网经济运行技术；采取有效措施，减轻电磁场对环境的影响。到2010年，使电网线损率下降到7%左右。”目前，我国输变电线路的线损率为7.70％，美国为6.00％，日本为3.89％。2007年国家电网公司工作会议中强调，为降低线路损耗，提高电网经济运行水平，要重点推广电力电子技术、非晶合金变压器等一批节能技术产品。

    2007年6月3日,新华社发布了《国务院关于印发节能减排综合性工作方案的通知》。该方案中指出，要加快节能减排技术产业化示范和推广，落实节能、节水技术政策大纲，在钢铁、有色、煤炭、电力、石油石化、化工、建材、纺织、造纸、建筑等重点行业推广一批潜力大、应用面广的重大节能减排技术。《方案》中强调，要把节能减排指标完成情况作为政府领导干部综合考核评价和企业负责人业绩考核的重要内容，实行“一票否决制”。

    在发展绿色经济和各级政府加大节能减排工作力度的环境下，产品具有明显节能效果的技术类企业，如拥有电力电子技术优势的荣信股份和占据非晶合金变压器垄断地位的置信电气将获得巨大的发展机遇。

    新能源发电企业将迎来快速发展

    我们认为，2007年之后整个发电设备行业的增长率将回落到一个合理水平。预计2007年全社会用电量增长率将在15%左右，全年电力消费弹性系数在1.3-1.4之间，全年投产装机规模将超过9000万千瓦。2007年后每年新增装机容量将保持在6000万千瓦以上，比2006年减少4000万千瓦。这预示着整个发电设备行业的增长速度将回落到一个合理水平。

    同时，具备新能源发电设备制造能力的企业增长速度将加快。“十一五”规划中对电源结构的调整，加大了对可再生能源的倾斜力度，为具备新能源发电设备生产能力的企业提供了发展机遇。风电是目前技术相对成熟，发电成本最接近火电的可再生能源。我们预计，未来15年将是风电装机容量快速增长的时期，必将带动风电设备制造企业的快速发展。

    增长率回归合理水平

    本轮发电设备行业周期的成因是，1997年的亚洲金融危机的影响使得整个东南亚地区经济大幅下降。中国的经济生产也受到了一定的冲击，用电量出现下滑，电力市场呈现出供大于求的状况。因此国家在“十五”规划中放缓对电站建设的投入。然而从2000年开始，我国工业生产进入了新的增长期，农村城市化进程逐步加快，尤其是诸多高耗能产业的迅猛发展，导致用电量急剧上升。2003年至2004年，全国出现了大面积缺电的情况。为缓解电力供应紧张的局面，国家从2003年开始加大了电站建设投入，形成了本轮爆发式增长。

    2006年，我国发电总量达到2.83万亿千瓦时，同比增长13.36%。2007年上半年规模以上电厂共完成发电量14850.31亿千瓦时，同比增长16%。工业用电量占全社会用电量的结构比重从2000年的71.75%上升到2006年的74.89%，2007年上半年又上升至76.05%。从上半年中电联的统计数据看，钢铁、有色金属、化工、建材四大行业带动了全社会用电量的快速增长。

    我们预计，“十一五”期间我国的GDP将保持10%的增速，电力消费弹性系数维持在0.9—1.2之间，则发电量需保持9%-12%的年增长率，2010年全社会发电量将达到3.99—4.45万亿千瓦时，装机容量将从2006年的6.22亿千瓦增加至2010年的8.71亿千瓦(发改委规划为8.4亿千瓦)，年均装机容量约为6230万千瓦。根据中电联《2007年上半年全国电力供需与经济运行形势分析预测报告》的观点，预计2007年全社会用电量增长率将在15%左右，全年电力消费弹性系数在1.3-1.4之间，全年投产装机规模将超过9000万千瓦。同时，截至2007年6月30日全国已关停小火电机组551万千瓦，占今年关停1000万千瓦目标的55%。全国电力供需形势将基本达到平衡。2007年后每年新增装机容量将保持在6000万千瓦以上，比2006年减少4000万千瓦。这预示着整个发电设备行业的增长速度将回落到一个合理水平。

    新能源发电或受宠

    “十一五”期间，我国电力工业发展的基本方针是“提高能源效率，保护生态环境，有序发展水电，优化发展煤电，积极推进核电建设，适度发展天然气发电，鼓励新能源(风力、太阳能、生物质能)发电，带动装备工业的技术进步。”

    火电方面，“十一五”期间将大力发展60万千瓦及以上超临界和超超临界机组，大型联合循环机组，采用高效洁净发电技术改造现役火电机组，实施“上大压小”和小机组淘汰退役，关停5000万千瓦小机组。在中小城市建设以循环流化床技术为主的热电煤气三联供。

    水电方面，在解决好环保和移民问题的前提下，水电建设将适度加快，到“十一五”末期装机要达到1.9亿千瓦，即“十一五”期间新增装机7300万千瓦，包括建设一部分抽水蓄能电站，重点加强金沙江、雅砻江、大渡河、澜沧江、黄河上游等流域的开发工作。继续发挥国有大型流域公司在水电建设中的主导作用，同时积极引导和规范非公有制经济主体投资水电开发。

    核电方面，国家将积极推进核电站建设。“十一五”期间规划装机要达到1000万千瓦，主要是田湾2台机组共200万千瓦，岭澳二期一台100万千瓦。规划到2020年，我国核电装机容量将达到4000万千瓦。

    风能方面，“十一五”期间，国家将实行优惠的财政、税收、价格、投资政策和强制性的市场份额政策，鼓励生产和消费可再生能源。《可再生能源法》实施以来，国家加大了风电发展力度，“十一五”期间拟建成30个10万千瓦级的风电项目，在内蒙、河北、江苏、甘肃等地形成4个百万千瓦级的风电场。

    可以看出，“十一五”规划中对电源结构的调整，加大了对可再生能源的倾斜力度，适度控制了火电的发展速度，为具备新能源发电设备生产能力的企业提供了发展机遇。

    首先，作为我国三大动力集团之一的东方电气集团，在水电、风电、核电等领域都取得了技术上的优势，有利于公司提高未来市场竞争地位，缓解火电新增装机容量下滑的影响。

    其次，风电是目前技术相对成熟，发电成本最接近火电的可再生能源，已经具备了大规模商业开发的条件。我们预计，未来15年将是风电装机容量快速增长的时期，必将带动风电设备制造企业的快速发展。2006年，我国风力发电新增装机容量133.7万千瓦，内资企业产品占41.3%。其中，金风科技占新增总装机容量的33.3%，大连华锐占1.46%，浙江运达占0.67%，东方汽轮机占0.61%。东方汽轮机随东方电气集团实现整体上市，成为东方电机下属资产。东方电气集团凭借其技术实力和规模优势，在风电设备市场的成长潜力很大。金风科技作为我国风电设备的龙头企业，有望在近期上市。其他从事风电设备生产的上市公司中，湘电股份和华仪电气的风电业务发展势头良好，值得关注。

    重点公司点评

    东方电机（600875）

    整体上市后，盈利模式将从单纯销售产品转向为客户提供整体的解决方案。整体上市后，东方电机、东方锅炉和东方汽轮机三家企业实现了统一管理、统一经营，在整个发电设备领域实现了资源共享和技术互补。同时，东方电气集团的经营思路也将从以产品为中心转向以客户为中心，为各类电厂项目提供设计及建造的全套项目管理、工程、采购、建造及其他服务。

    技术是核心竞争力。东方电气集团在水电、核电、风电、气电领域均处于行业领先地位，甚至达到世界先进水平，在火电领域与哈动力集团、上海电气集团并驾齐驱。面对未来火电增速减缓，水电、风电、核电增速加快的局面，东方电气集团的市场竞争能力将进一步增强。

    海外市场的迅速崛起成为新的利润增长点。我国发电设备生产企业形成了东方电气、上海电气、哈尔滨动力集团三足鼎立的局面，在世界市场的占有率已达32%，具备与GE、ABB等跨国公司抗衡的实力。东南亚、南亚、西亚地区的电站建设正处于高速发展阶段，大量依赖进口电站设备，为我国发电设备企业提供了巨大的市场空间。

    荣信股份（002123）

    主要产品的销售收入增长显著，毛利率保持较高水平。2007年上半年公司主要产品高压动态无功补偿装置SVC国内市场占有率继续保持50%以上的市场占有率，营业收入同比增长59.12%。另一主要产品智能瓦斯排放装置MABZ的国内市场占有率保持在90%以上，营业收入同比增长199.81%。综合毛利率为51.92%,较上年同期提高了4.34%。

    技术壁垒是公司的主要竞争优势。SVC高压动态无功功率补偿装置以晶闸管技术为基础，综合了高压电器制造技术、大功率电力电子技术、电力自动化技术、微电子技术等。荣信股份是国内第一家研制出具有完全自主知识产权的SVC装置的企业，产品价格仅为国外同类产品的30%-50%。凭借自身技术和价格的优势，荣信股份在工业电力行业应用方面处于垄断地位。其中在冶金行业的市场占有率为57%，在煤炭和电气化铁路的市场占有率均达到90%。MABZ智能瓦斯排放装置还融合了传感技术和矿井通风技术。该产品的技术集成度高，安全系数要求较大，形成较高的技术门槛，目前市场占有率为92%。

    思源电气（002028）

    高压开关产品销售收入保持高增长。思源电气的控股子公司江苏如高高压电器有限公司，主要生产高压断路器和高压隔离开关等产品，其中以110kVSF6断路器和220kV隔离开关为主。2006年高压开关产品实现收入3.02亿元，同比增长38.44%,毛利率高达37%。连续三年接近40%的收入增长。2007年上半年，高压开关同比增长44.76%，毛利率为37.25%，继续保持较高的增长态势。

    “十一五”大规模电网建设投资，为思源电气这样的子行业龙头提供了有利的发展机遇。国家电网、南方电网“十一五”期间对电网建设大额投资，电网建设速度加快，为我国变压器、互感器、高压开关、避雷器以及电线电缆制造业的发展提供了广阔的市场空间。目前国内仅有十几家厂商具备110kV-220kV电压等级开关的生产能力。而具备成熟生产能力的西开、沈高和平高三家公司都处于供不应求的状态。因此思源电气研制的126kV-252kVGIS高压开关产品正迎合了这一巨大的市场需求。同时公司利用技术优势和价格竞争策略，使主要产品之一的消弧线圈市场占有率继续保持50%以上，具有一定的垄断优势。（来源：招商证券）

来源：中金在线

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