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房地产:行业泡沫化生存建仓首选3只股

　【进入论坛】　【推荐朋友】　【关闭窗口】 2007年09月17日 09:32

    提前释放的购房需求在市场上升时期令人瞩目，其中包括提前释放的自住和改善需求，以及较长期限的投资需求(由于交易费用的提高，短期投机需求被挤出)。房价上涨和消费需求提前释放之间同样存在着循环促进、相互加强的作用。进入2007年二季度以后，销售竣工比例一直维持在高位，显示出城镇居民购房热情高涨。

    从国际经验看房地产市场在资产泡沫期的表现

    资产泡沫产生前期，资产价格膨胀过程带来的繁荣和财富效应是无比诱人的，而预期泡沫破灭的警告声总是会因为来的太早而变得没有意义。

    对于投资者来说，资产泡沫化的过程也许可以简单地分为理性的繁荣、非理性繁荣、泡沫破灭三个阶段，判断市场处于哪个阶段，对指导投资思路显得非常关键。在资产泡沫产生过程中，准确预测泡沫可能在什么时候达到顶峰几乎是不可能完成的任务，但我们在下文仍然希望通过对国际市场的观察和比较，遴选出一些可做参考的经验指标，使之成为投资者对房地产和相关股票市场做出一些先行判断的依据。

    汇率升值和房地产价格上涨的关系

    从亚洲各国的汇率升值时期的经验来看，汇率升值和房地产价格膨胀之间具有相当明显的互动联系。汇率升值通常会带动一波房地产价格的大幅上涨，并成为房价见顶的先行指标。

    我们比较了典型的亚洲国家和地区，包括日本、韩国、泰国、和台湾地区，汇率升值和房价之间的相互关系，可以看到，台湾、韩国、泰国的汇价见顶均早于房价，提早时间约为1-3年不等。

    日元的升值过程有所不同，80年代以后日元共有过两次激烈的升值时期。第一次是1985年9月的广场协议至1988年初，日元汇率翻番，带动了一轮地产价格涨升，房价泡沫在1990年破灭后对整个90年代的日本经济造成了重大的消极影响；之后93年开始的第二轮日元汇率大幅升值由美日间贸易争端再度引发，这轮升值已经不能对资产价格产生推动作用了。

    上述的国际经验表明，汇率升值过程和房地产价格上涨过程有紧密联系，而房地产价格的通常出现在汇率见顶之后，那么也许我们可以把汇率作为房价和地价的先行指标来看。由于有管制的人民币升值为预期本币升值带来了充分的时间和空间，因此可以认为，如果没有特别的政策变化，目前中国房地产仍处在一个较长的景气上升周期中。

    地价和房价的相互关系

    地价和房价在资产价格膨胀阶段共同上涨，而土地作为房地产投资价值的核心载体，在上涨期间，地价涨速总是会超过房价的涨速。较长的开发周期、过高的地价和前期土地囤积在房价下跌时将成为开发商的最大负累。

    作为上游生产资料，土地价格的变动表明了开发商对未来房价上涨的预期，而开发商的预期不可能完全理性，很难避免宏观经济和市场波动带来的影响。我们查询相关数据后发现，各国房价和地价见顶时间并无明显先后分别。以泰国和韩国为例，泰国的地价早于房价见顶约一年时间，韩国则是地价晚于房价见顶约9个月。

    高端和中心城市地产更具吸引力

    我们在对比国际经验中还可以看到另一个普遍现象，那就是高端地产和中心城市地产在整个过程中表现出来了上涨过程中的爆发性和下跌过程中的抗跌性。我们认为，高端地产主要是由于其资源的稀缺性，中心城市在较长时间内具有人口和经济资源流向的支持，需求基础坚实。

    这点在香港的最近一轮房地产景气周期中表现的相当显著，当地高端房地产，下图中标志为HK-A级房价指数目前已经回到96-97年顶峰水平，其他中到低端住宅指数则离高点还有相当距离。

    小结：

    1.国际经验表明，汇率升值过程和房地产价格上涨过程有紧密联系，而房地产价格的则多出现在汇率见顶之后，那么也许我们可以把汇率作为房价和地价的先行指标来看。由于人民币汇率升值充分的时间和空间，因此可以认为，如果没有特别的政策变化，目前中国房地产仍处在一个较长的景气上升周期中。

    2.作为上游生产资料，土地价格的变动表明了开发商对未来房价上涨的预期，而开发商的预期不可能完全理性，很难避免市场波动带来的影响。各国房价和地价见顶时间并无明显先后差异。

    3.高端地产和中心城市地产在整个过程中表现出上涨过程中的爆发性和下跌过程中的抗跌性。主要原因包括：高端地产的资源稀缺性，中心城市作为较长时间内人口和经济资源流向中心，需求基础坚实。

    调控困境，政策何去何从

    在不发生大的政策面调整的情况下，房地产和股票资产价格将延续其自我加强的天性而使得泡沫膨胀以至于最后的崩溃，制定宏观调控政策的目标则是在泡沫产生过程中，适时控制其膨胀速度，或提早刺破刚生成的泡沫，以避免泡沫崩溃时对经济产生的破坏性影响。

    然而房地产调控政策能否在增长和稳定之间取得平衡，是值得疑问的，尤其是在之前三年多的调控历程具有明显反作用的先例下。由于中国土地供应市场完全由政府垄断，在这种规则制定者和游戏玩家同为一体的前提下，很难找到政府利益和房价调控之间的制衡点，出台严厉调控措施的内生动力不足，同时，中央和地方政府的政策博弈也会长期存在。

    我们认为可能对房地产市场产生影响的政策调控包括以下几个方面：

    开征物业税

    在西方发达国家开征物业税是比较通行的做法，而且物业税也已成为地方政府的主要财政收入，和所得税、增值税一起被称为国际通行的三大税种。物业税的开征将大幅提高物业持有成本，对于缓解市场供给矛盾将起到直接的作用。

    中国房地产市场的特色之一是其作为发展中国家，却拥有超高的住宅私有化率。住房租赁法律体制不健全，以及大量的投资性购房集中在少数富人手里是私有化率高的主要原因。房价的上涨进一步加剧了财富的转移过程，使得社会财富分配不均的问题愈加严重。

    正是由于过高的私有化率和财富分布不均，我们认为开征合理税率的物业税是当前控制房地产市场泡沫的最有针对性和最有效手段。当前物业税推出进度显得相当缓慢，除了技术原因外，更重要的是取决于国家对于社会各阶层的利益协调的决心。

    大幅加息

    我们在上文分析了目前实际利率走低的现象，低实际利率使得资产价格膨胀，只有大幅升息才可能对地产市场产生影响，使投资市场的货币流入储蓄市场。但是，由于中国中低端制造业占比较高，如果国内利率大幅提升，资金成本提高，同时也加大人民币升值的压力，将使得制造业受到更大打击，因此中国大幅加息的可能性并不大。

    提高保障性用房供应量

    中国房地产市场极度缺乏住房保障体系，加大政策性用房，特别是廉租房的供应，对于缓解快速城市化过程中的巨大的市场化需求，调节社会矛盾将起到重要作用。国家近期逐步提高了对廉租房制度的重视，但受制于财政资金和土地供给，各地保障性用房的供应面很小，难以影响到商品房市场的走向。

    从各大城市的十一五住宅发展规划中看，保障性住房的总供给量在全部增量供给中占10-17%之间，在存量中占比则更微不足道。

    未来中央政府将把调控重点转向政策保障用房的供给，从商品房市场和住房保障体系两方面解决市场问题，8月份国务院出台《解决城市低收入家庭住房困难问题的意见》，重点强调了保障性住房的供给，包括土地出让净收益用于廉租住房保障资金的比例不得低于10%。并提出2008年底前，东部地区和其他有条件的地区要将保障范围扩大到低收入住房困难家庭的目标。

    提高政策保障住房的供给是保持房地产市场和社会稳定的关键环节，是解决目前中国房地产市场供给结构畸形的重要举措。但是这个政策需要时间和较大的地方政府财力来保障实施，短期效果有限。

    增加土地和住宅供给

    由于耕地红线的存在，增加土地供给主要方式是促进存量土地的开发，加大对闲置土地的利用。增加住宅有效供应主要方式是严格执行70/90政策，增加中小套型房屋数量的供给，以满足公众更广大的居住需求。国家发改委数据显示，2007年1—7月，在批准的预售商品住房供应中，90平方米(含)以下的住房套数占比由2006年的34.39%，提高到今年1—7月的39.26%；面积占比由21.16%提高到24.88%。虽然小幅上升，但显然远远没有达到当初的政策目标，进一步贯彻90/70政策应该是未来地产政府政策执行方面的重点之一。

    另外，提高二手房交易市场的活跃程度应该是增加有效供给的可行方式，合适的政策是适当降低交易税率、提高持有环节税费

    收紧银行贷款

    2007年下半年，央行收缩信贷信号明确，包括对住房消费贷款的收紧和对开发贷款的收紧两部分，近期深圳各大银行已经纷纷收紧信用度较低的一手房贷款和二手房按揭贷款。提高首付比例至40-50%的传言也甚嚣尘上。我们倾向于认为国家不会一刀切形式地提高首付比例，因为这种做法对自住需求的影响大于对投资需求的影响；而是针对性地根据各地情况对第二套以上的住房提高首付款比例，或缩短贷款期限。按揭贷款政策的调整可以降低购房者支付能力，从而一定程度上遏制投资需求。

    收紧银行贷款主要目的是保护银行金融体系的安全，中国居民储蓄率很高，商业银行贷款中房地产类贷款比重较低，2006年对地产行业的开发贷款和消费信贷合计占比16%，远远低于美国等发达国家的30%以上的房地产贷款占比。如果进一步收紧信贷，银行在地产泡沫破灭时的风险将更小。银行体系较高的安全性将减少房地产泡沫破灭时的恐慌性抛售风险，从而限制房价下跌幅度。

    预售资金监管

    预售资金监管的目的主要是防止烂尾楼的出现，并保障银行资金安全。预售资金监管对高涨的房价难以产生直接抑制作用，由于资金成本提高会影响住宅供给，可能进一步加剧供求关系的紧张。

    严格征收房地产转让所得税

    当前大多数地区执行的按总额一定比例征收的二手房转让所得税和土地增值税，事实上把增值税和所得税与营业税等交易环节税收混淆，在上升市场中高交易税率可以轻易地被转嫁到下家身上，起不到控制房价上涨的目的。严格地按税法规定执行二手房转让所得税和土地增值税，可以降低资本利得预期，缓解投机盛行的现状。

来源：中国经济网

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