“去杠杆化”无法不面对的新考验

　　财经人士 黄湘源

　　当前资本市场的问题，一言以蔽之曰：“一边杠杆化，一边去杠杆化”。换一句话来说，不妨也可以说是“成亦杠杆化，败亦杠杆化”。一方面，为了吸引更多的资金入市，促进和扩大直接融资比例的提升，强化资本市场对实体经济的支持，需要更多地引进杠杆化产品，与国际市场接轨，提高资本市场的扩容能量和市场化水平；另一方面，股市的过度疯狂也是很容易引起政府既紧张又害怕的事情。为了规范和监管市场上一些非理性行为，防范资本行为过度杠杆化所带来的资产质量泡沫化风险，市场监管当局习惯于将调控市场的主导权和主动权抓在自己的手里。尽管他们未必准确地了解和掌握杠杆的合理支点究竟在哪里，也未必真正地把握得住“去杠杆化”的力度和尺度，但是，这并不妨碍他们一次又一次乐此不疲地地重复“一放就乱一抓就死”的故事。不同的只是，监管到位在过去叫做监管监管再监管，而现在则又有了一个新的提法，美其名曰监管转型。监管转型正统的提法也叫监管后移，即监管重心从事前监管向事中监管事后监管转移。现在看来，这或不过只是为过度放纵市场包括过度放纵杠杆化之类的监管行为失当寻找借口的一种合理的遁词，似乎只要在“一放就乱”之后再来一个“一抓就死”，就不叫监管失责，而是监管职责后移的题中应有之义。

　　就“去杠杆化”而言，现在的“去杠杆化”之所以有被提上议事日程的必要，说到底也是与“三个清单”界线有待进一步划清的问题的越来越突出分不开的。杠杆化对于正在接轨国际市场的我国资本市场来说，固然在很大的程度上是补课，但补课也不等于可以过度恶补。恶补不仅有可能带来消化不良，而且，一旦什么好的坏的杠杆化产品都不分青红皂白地一拥而上，还有可能造成物极必反的恶果。目前，所谓过度杠杆化的问题，主要并不是券商融资融券，而是在券商融资融券之外，又多了一种伞形信托和场外配资。伞形信托即账户拆分、挂靠虚拟账户的配资模式，而场外配资的过高的杠杆比例所产生的风险更是和赌博无异。“法无授权不可为”，证监会已经三令五申禁止伞形信托和场外配资，为什么还是屡禁不止？降低股市的投机性，增强市场的投资性。遏制高风险和违规资金进入、严格查处市场交易中的典型违法案例，这是专治“疯牛”的有效监管药方。对于监管者来说，“法定职责必须为”，决不能因市场有可能一查就跌而讳疾忌医，下不了手。对违法违规行为的宽容，就是对奉公守法投资者的犯罪。而现在市场之所以一跌就跌得如此之惨，在某种意义上也许并不是“去杠杆化”的监管力度太大所造成的，恰恰是因小洞不补之下不得已而导致的大洞吃苦。这也可以说是一种深刻的教训。

　　在加杠杆化的无风险套利引发股市强烈赚钱效应的条件下，股市涨跌的幅度往往与杠杆率的高低有关。杠杆率越高，股市涨跌的幅度就越大。同样的道理，去杠杆化的力度越大，股市震荡的幅度也就越大。无论是股市涨跌的幅度太大也好，震荡的幅度太大也好，一般情况下，总是对掌握了杠杆化主动权的大机构大资金有利，而对于既缺少杠杆化工具又不是那么了解杠杆化风险的大多数中小投资者来说，杠杆化风险之大不仅不是他们所能想象的，同时也是他们所防不胜防和难以抗拒的。奇怪的是，我们的市场监管者却以为只要他们一再地在口头上提示风险，就算尽到了保护投资者的责任。这显然是非常可笑的，对于弱而无助的投资者来说，更是非常可悲的。投资者保护不是说空话。按照“法无禁止即可为”的原则，将杠杆化风险归咎于杠杆化工具，固然无异于因噎废食，但是，这并不意味着在怎样引进和运用杠杆化工具上，监管者没有为投资者特别是有可能被排斥在杠杆化门外的中小投资者多一些考虑的责任和义务。一方面，监管者应当也有可能引导更多的投资者尤其是中小投资者积极运用理财工具，包括加盟证券投资基金等，避免更多地被暴露在风险防波堤之外被动挨打，另一方面，更有需要也有必要加强对资金机构运作杠杆工具合理性合规性合法性的监管，防止他们用更多地伤害中小投资者的暴力方式增加自己的不当暴利。在投资者保护的大是大非问题上，“去杠杆化”的出发点和落脚点说到底就是依法管好“看得见的手”，用好“看不见的手”，挡住“寻租的黑手”，这不仅大有可为，而且，也必须大有作为。