去杠杆引发的多米诺骨牌效应正在继续发酵。“我们营业部已有20%的两融客户到了需补钱的位置，维持担保比例低于130%。”6月26日收盘后，业内人士爆料称，少部分融资客已经爆仓。

　　去杠杆引发的多米诺骨牌效应正在继续发酵。

　　“我们营业部已有20%的两融客户到了需补钱的位置，维持担保比例低于130%。”6月26日收盘后，业内人士爆料称，少部分融资客已经爆仓。

　　当日“股灾”再现，沪综指单日暴跌7.4%，深成指重挫8.24%，创业板跌幅逼近9%，两市超过2000只个股跌停，同时沪深300期指和中证500期指更是历史罕见地全线跌停，可谓将“六绝魔咒”演绎到了极致。

　　事实上，仅在过去两周，沪综指就连续跳空下跌近1000点，沪深300期指主力合约的对应跌幅更接近1200点，回落的幅度和速度都大大超乎市场预期。连续暴跌导致不少投资者利润大幅回吐甚至亏损严重，并引发部分杠杆资金主动或被迫平仓所导致的“多杀多”式踩踏，更无需言明多少期指多头已被爆仓出局。

　　中国证券报记者从业内获悉，伴随着这轮“杠杆牛”的急速杀跌，1:5的杠杆资金已被明显挤出，上周的两根大阴线威胁到1:4-1:2.5的杠杆资金，而杠杆比例约为1:1的两融资金大部分尚在警戒线内，两融业务总体健康、风险可控。

　　那么，本次“杀杠杆”会否结束牛市？大多数分析师并不以为然。在多位业内人士看来，牛市基调并未发生根本性改变，近期杠杆资金的收紧，有助于当前市场从“快牛”向“慢牛”调整。而降息、降准靴子超预期落地，将改善市场预期，并有望遏制恐慌性的抛盘。短期来看，大调整可能已近尾声，震荡将是未来主基调。

　　融资客恐慌出逃

　　“敬畏市场啊！今天听说营业部里首次出现融资融券爆仓的真实案例了。”面对6月26日的“股灾”，有人在新浪微博上如是表示。这一说法印证了此前某券商内部人士关于“业内有少部分融资客已爆仓”的表述。

　　从盘面上看，继6月15日至19日当周沪综指深跌13.32%、25日A股尾盘大幅跳水拖累沪指大跌3.46%后，26日A股再现单边暴跌模式，沪指盘中连续下破4400、4300、4200点关口，最终收跌7.4%报4192.87点，日跌幅创8年来新高。两市超2000只股跌停，红盘个股不足60家，实属历史罕见。

　　若从6月12日创下的七年多来新高5178.19点开始计算，短短9个交易日内，沪综指就下跌了近1000点，累计跌幅高达19%，连续两周的跌幅是有涨跌幅限制以来的历史最大跌幅。

　　杠杆牛市此番调整力度显然大大出乎市场意料，市场下跌引发的平仓风险从场外配资向两融业务扩散，一些杠杆高、仓位重的融资客已然置身于爆仓临界点。

　　“近期的暴跌使得去杠杆过程大幅加速，不仅配资炒股数量大幅减少，同时也使得正常融资融券数量受到严重影响。”方正中期期货研究员彭博告诉中国证券报记者，“身边有几位朋友5月一直都是100%的杠杆，即100万元，融资80-90万元炒股，这次大跌后，上周基本都清理干净了，出现净亏损20-30万元的还算比较好的。”

　　“6·26”盘后，更有融资客诉苦称：“6月2日好不容易凑钱开的融资账户，仓位已经全部买入兴业银行，今天融资的杠杆已经变成了180%，不知道还能不能抗得住等得到黎明！”

　　还有营业部人士表示：“大盘涨的时候客户多，一天忙得要死，大盘跌的时候，一天也忙得要死，因为融资破保的多，要平仓的也多。”据悉，不少客户经理在26日下午通知维持担保比例低于130%的客户补充保证金。

　　沪综指的连续暴跌，加速了融资客的恐慌性抛售，沪深股市两融余额出现了年内罕见的连续四日回落。截至6月25日，两市的两融余额从22730.35亿元的历史高点减少了848.13亿元，至21882.22亿元，其中融资余额减少了847.92亿元，至21818.43亿元，融券余额则回升至63.79亿元。

　　随着两融开始出现爆仓，自认“风险可控”的券商也坐不住了。近日一份发给证券营业部总经理的通知开始在业内流传，通知称，“近期市场波动较大，我司融资融券已出现部分客户低于130%的平仓线，后期市场若出现更大的波动则低于130%平仓线的客户将会大量出现。”为预防极端情况的发生，该券商要求各营业部严阵以待，做好风险管控。

　　不过记者从业内得知，目前因个股下跌而引发的融资盘强平等风险事件并不普遍，券商营业部追加融资保证金资金的情况同样较少，两融风险总体可控。

　　降杠杆效应显现

　　这一轮牛市又被称为“杠杆上的牛市”，市场普遍认为，前期大量的场外配资与场内融资融券形成的高杠杆成为前期牛市暴增的最大推动力，近期大盘杀跌则被视为去杠杆进程。

　　“沪综指冲击5200点败北后，短期资金面紧张已经令市场风声鹤唳，监管层严查场外配资则引爆了一场多米诺骨牌效应，先是一些机构开始主动降杠杆，随后一些配资客触及平仓线后被强平，资金撤离加速股指下跌，又进一步触及其他配资客的风险底线，带来的恐慌情绪蔓延整个股市，最后带动非融资者的止盈与止损盘蜂拥而出，最终造成‘集体踩踏’事件。”有业内人士告诉记者。

　　客观上看，从去年7月下旬开始，不到11个月沪综指涨幅已接近150%，因此这番回调也被视为市场前期过快上涨的自然调整。

　　到目前为止，6月下旬的暴跌，已将5月以来的涨势回吐殆尽。眼下市场最关心的一个问题是，去杠杆进程到底如何？市场普遍认为，经过此次冲击后，场外配置4倍以上的杠杆基本已经出清，上周的调整已威胁到1:3左右的杠杆资金，而杠杆更低的两融资金并未明显下降。

　　“安全垫不够厚的高杠杆大量爆仓，身边营业部的1:3和1:2.5的伞形信托激进仓没钱补保证金的基本爆完。”有业内人士称。

　　按交银国际董事总经理兼首席策略师洪灏的测算，沪综指从5178点的高点跌到6月23日的盘中最低点4264点，累计跌幅约为17.65%。场外配资，3倍杠杆的强平线一般是在82.5%，距离净值1，正好是17.5%。

　　一般而言，3倍杠杆是一个分界线，3倍以上(含)是场外配资市场，3倍以下是券商和银行的配资市场。考虑到沪综指近两周的累计跌幅约19%，这也意味着，3倍以下的杠杆资金的确开始面临爆仓风险。

　　此番大跌之后，无论是场外还是场内资金均采取了降杠杆措施。据中金公司的最新调查，南方地区某稳健型配资公司，目前配资存量余额1200亿元，多数产品杠杆率1:2-1:2.5，单一证券集中度30%，预警线/平仓线为0.95/0.9。若触及预警线/平仓线尚不追加保证金，则T+1日强制减至半仓一下平。也有部分配资公司实行更严苛的预警线和T+0日内强制平仓。

　　中金对各家券商最新的抽样调查同时显示，样本中大型券商信用账户维持担保比例在145%以上(到达130%会强制要求追加保证金，如果不追加保证金，T+1或T+2强制平仓).

　　“整体来看，近日行情波动，部分配资投资者这两周内已经补过一次仓。今日(6月26日)行情已导致部分配资公司的配资账户出现触及预警线/平仓线的情况。”中金公司表示，对券商两融业务来说，两个大盘连续跌停才会导致客户不作为前提下券商大规模强平的可能性。6月26日单日的跌幅尚未造成系统性强制平仓和对券商资产负债表的实质性伤害。

　　而在26日的发布会上，证监会新闻发言人张晓军表示，为了实现市场逆周期调节，维护稳定运行，证监会将继续依法履行监管职能，抑制违反账户实名制的场外配资活动，同时坚决打击市场违法违规。

　　慢牛仍值得期待

　　近期的破位杀跌令投资者的热情迅速冷却，凌厉的“杠杆杀”之后，牛市会否夭折？成为许多人心中惴惴不安的疑惑。

　　“如果再跌导致出现大面积的杠杆爆仓的大调整，则牛市就此夭折是大概率的，市场的无情走势会事与愿违的，想要调控疯牛，结果是熊来了。”有投资者悲观地表示。

　　不过大部分业内人士显然对牛市仍充满乐观。多位券商分析师认为，近期市场乃是牛市正常的调整，伴随着调整的完成，震荡也将减弱，而央行于上周末公布降准降息政策无疑有助于提升市场信心，中长期慢牛仍值得期待。

　　“目前整体回撤的性质看仍是一次牛市中的正常回撤，目前正在接近尾声。”方正证券认为，此次牛市的核心逻辑是“系统性风险降低”+“流动性宽松”，这两个背景目前都没有改变。

　　华泰证券宏观研究组明确指出，此次超预期宽松有助救市。当前处于从疯牛向慢牛的调整。这种调整主要是由杠杆资金的收紧所致。但中期慢牛的基础没有改变：一是通缩持续，货币政策稳中偏松，市场总体流动性充足；二是在各项改革不断推进的过程中，风险偏好仍然会随着新主题的不断推出而持续高企；三是由利率市场化导致的存款迁移的进程仍在继续。

　　“牛市调整而非重回熊市，市场将趋于理性。”国泰君安证券宏观研究组表示，货币政策方向未变，流动性不会趋势性收紧；监管层鼓励发展直接融资和多层次资本市场的方向未变，对配资的控制是为了控制风险和规范发展，而不是为了打压；市场化改革的方向不变，部分改革领域出现争论，改革从方案准备期进入落地攻坚期和深水区，市场将检验改革诚意。

　　“既不要因连续下跌而认为牛市结束，也不要认为市场会以暴涨的形式迅速结束牛市的第二阶段。由于牛市基调并未发生根本改变，所以短期的快速、大幅调整可能已经接近尾声，震荡将是未来主基调。”民生证券表示，从融资余额变化趋势看，牛市降杠杆过程可能仍将持续，在增量资金供血不足、股票供给速度延续的情况下，短期内市场深蹲后持续起跳动力尚不足。

　　申万宏源证券同时指出，从目前来看，由于投资者信心受到严重打击，尤其是大量杠杆交易者和刚入市的新股民，面对惊涛骇浪式的调整，承受极大的心理压力和情绪影响，在操作上也容易随波逐流，从而加剧行情的非理性波动。