股权众筹欲打造中国“新五板”

　　市场未来空间巨大，将达到千亿元人民币

　　就在由证监会牵头制订的股权众筹试点方案正履行必要程序之时，中国人民银行金融研究所所长姚余栋6月7日在“互联网金融千人会”上的一番阐述，从另一个侧面透露出监管层对于股权众筹的看法和监管思路。他指出，要将股权众筹打造成为中国资本市场的“新五板”。股权众筹平台应当遵守两条底线，即不设资金池和不提供担保，同时不得越过一条红线，即不要突破200人的众筹人数上限。业内人士称，伴随着国内相关监管法规的出台，股权众筹行业将步入更为规范的发展阶段，未来股权众筹市场发展空间至少在千亿以上。

　　“54321方案”透露监管思路

　　股权众筹的法律地位问题，一直受到业界关注。相比第三方支付、P2P等互联网金融，股权众筹规模“小而美”。专家认为，我国股权众筹行业发展面临市场不成熟、投后管理、退出渠道等诸多障碍，亟待突破。

　　股权众筹，是指公司通过互联网渠道出让一定比例的股份，投资者通过出资入股公司获得未来收益的互联网投融资模式。第三方机构零壹财经的数据显示，2014年我国股权众筹行业可获取的数据显示成功项目有261个，筹资总额5.8亿元；考虑到第一梯队的天使汇、创投圈、原始会等平台未公开具体项目数据，预计筹资总额至少在15亿元以上。

　　作为互联网金融的重要组成部分，众筹模式自2011年进入中国后，一大批众筹网站相继成立并快速发展，互联网金融创新正在改变创业投资的传统理念，各类众筹模式的兴起也日益拓宽大众投资渠道。针对股权众筹的政策制定一直在紧锣密鼓地推进中。证监会新闻发言人张晓军近日在例行新闻发布会上称，正在对股权众筹的融资试点和特殊股权结构类企业境内上市积极研究，在深入调研基础上，股权众筹的试点方案正在履行必要程序，相关进展情况将及时向市场通报。

　　姚余栋7日在“互联网金融千人会”上发言称，今年是股权众筹元年，央行金融研究所的研究成果“股权众筹54321方案”，旨在将股权众筹打造成为中国资本市场的“新五板”，培养多层次的资本市场结构，股权众筹作为多层次的市场补充，对控制整个市场的杠杆率是有帮助的。

　　“股权众筹54321方案”中的“5”就是指将股权众筹打造成为中国资本市场的“新五板”，旨在丰富多层次资本市场结构。姚余栋称，目前主板服务于大型、中型企业；中小板和创业板服务于创新型企业；新三板服务于各类高科技企业，即成为未来中国的纳斯达克；四板市场即区域性的产权交易市场；“新五板”就是众筹平台。

　　“4”则指按照公募、小公募、大私募、私募四个层次来划分股权众筹的投资者。“目前国内有个误区，一提到股权众筹，就说是私募众筹还是公募众筹，其实都不完全是。我们建议根据投资者风险偏好、风险承受能力和资金实力，对其层次进行合理划分。”姚余栋强调，众筹风险仍然很大，不是普通老百姓能承受的，不能拿养老金去投资，应该设立“众筹合格投资者”的概念。

　　“3”是指根据融资规模，可以将众筹平台分为种子众筹、天使众筹和成长众筹三个层次，不同层次信息披露要求不同，以降低融资者信息披露成本和入市门槛。种子众筹风险非常大，需要机构投资者介入；天使众筹应以机构投资为主，遵循领投＋跟投模式；成长众筹应该是中国主要推广的模式。

　　方案中的“2”是指两条股权众筹平台应当遵守的底线，即不设资金池和不提供担保。姚余栋进一步解释称，在行业发展初期就应当有行业自律，即不设资金池，平台不碰钱，

　　这样就不会有道德风险，即使出了问题也不用跑路，建议平台由第三方支付进行资金托管。同时，平台不得提供担保，一旦担保了将来会有隐性兑付。

　　“1”就是指一条红线，即股权众筹平台不要突破目前《公司法》和《证券法》所规定的200人的众筹人数上限。

　　“200人以下”这一“红线”有待突破

　　上述方案中，最受市场关注的是“一条红线”。根据现行《证券法》规定，向不特定对象或向特定对象累计超过200人发行证券，属于公开发行证券。公开发行证券，必须经国务院证券监管机构或国务院授权的部门核准。面对这一法律红线，股权众筹行业一直发展较为缓慢。

　　中国人民大学法学院副院长杨东表示，对于是否违反《证券法》，取决于其是否是公开发行。股权众筹需要对其运作模式进行严格的管控或采取特殊方式才能规避《证券法》的限制，而这种规避方式从法律解释的角度来看往往又是不可靠的，毕竟打好“擦边球”是个高难度的技术活，也伴随着较高的法律风险。

　　不过，正在修订中的《证券法》草案第十三条规定，通过证券经营机构或者国务院证券监督管理机构认可的其他机构以互联网众筹方式公开发行证券，发行人和投资人符合国务院证券监督管理机构规定的条件的，可以豁免注册或者核准。业内人士表示，这为股权众筹的规范发展预留了制度空间，提供了法律保障。而新《证券法》预计将于今年下半年出台。

　　“我们建议将来可以在修改《公司法》、《证券法》时将标准放宽到500人到1000人，这符合将来众筹的发展。但是在目前法律没有修改的前提下一定要遵守法律，不要突破200人的红线。”姚余栋说。

　　此前有报道称，未来在对股权众筹行业的制度设计上，可能会针对非公开发行和可能出现的公开发行的情况进行区分。众筹网CEO孙宏生在接受记者采访时表示，股权众筹门槛一旦放开，就具有了普惠性，不应再对公募股权众筹的参与投资人数设置上限，而可以对融资总金额、融资频率以及普通投资人的投资金额设限，真正意义上实现“人人可以做原始股东”。

　　2014年12月18日，中国证券业协会发布《私募股权众筹融资管理办法（试行）（征求意见稿）》，公开征求监管意见。征求意见稿对于股权众筹合格投资人的规定引起较大争议。一些从业人员认为，征求意见稿规定的投资人门槛较高，不利于行业发展，也不符合互联网众筹平等的原则。

　　尽管存在一些不同意见，但股权众筹的监管规则、立法支持“正在路上”的良好趋势，令多数观察人士仍然看好这一行业的未来。“随着监管政策的明确，股权众筹将会更加火爆。”李耀东说。

　　目前，业界对股权众筹在我国资本市场的功能、地位已基本形成共识。中国人民银行金融研究所互联网金融研究小组认为，“股权众筹应成为多层次资本市场的重要补充和金融创新的重要领域，对服务实体经济与宏观杠杆水平控制至关重要。”

　　股权众筹平台天使街联合创始人刘思宇认为，股权众筹行业未来将由“资源导向型”向“流量导向型”转型。今年，“行业或许将迎来一轮规模的爆发式增长。”

　　千亿级市场即将打开

　　根据零壹财经的统计数据，截至2014年年底，国内共有128家众筹平台，其中股权众筹平台32家，当年股权众筹的融资规模约在10亿元左右。另据清科集团旗下的私募通统计，2014年国内典型的13家众筹平台共发生融资事件9088起，募集总金额13.81亿元人民币。

　　业内人士认为，当前股权众筹行业主要依靠创始人资源来谋求业务发展，多数平台是“资源导向型”，这种模式形成的融资门槛阻碍了大多数投资人的进入，使得规模难以做大。

　　建立容易发展难。“除极个别的平台外，99％的平台目前都不盈利，无论大小平台都是这样。”零壹财经研究总监李耀东表示，平台的盈利模式比较单一，依靠收取服务费，根本覆盖不了成本；有的平台甚至取消了手续费，采用免费模式吸引人气，依赖外部资金维持运营。

　　对处于发展初期的股权众筹行业，大家投投资总监雷红晖认为，当前主要问题有领投人是兼职的方式，在时间、精力上投入不够，项目估值虚高，投后管理不畅，无法防范联合诈骗的风险，退出渠道不完善等。

　　李耀东表示，投后管理由于涉及投后决策权，很多投资人没有精力也不会管理企业。由于不允许在平台上公开转让，退出机制多通过私下转让解决，投资的股权流动性不足。

　　与P2P一样，长期缺乏相关监管规则与立法支撑成为困扰股权众筹行业发展的一大问题。“证券法修订应该给股权众筹相应的法律地位，但怎么做、怎么给，还在研究过程中。”全国人大财经委副主任委员吴晓灵近日表示。

　　业内人士预计，伴随着国内相关监管法规的出台，股权众筹行业将迎来更为规范的发展，该市场未来空间巨大，将达到千亿元人民币。世界银行预测，到2025年全球发展中国家的众筹投资将达到960亿美元，中国有望达到460亿至500亿美元。其中，约70％至80％的融资额将是股权众筹融资。

　　本报综合报道