记者 饶玉哲
昨天开盘之前，朋友圈里讨论大盘走势讨论地特欢快，这是因为招商证券(600999,股吧)又要开会啦！
之前招商证券每次开会后，大盘都飘绿，所以，一听到今天招商证券开全球对冲基金高峰论坛，多头们好心慌。但最近股市是真好啊，招商的会都挡不住。3月19日，截至收盘上证综指微涨0.14%，招商证券那么多年的魔咒终于被打破了。
中国基金报附上私募大佬们的投资干货发言：
重阳投资王庆：经济新常态下的投资策略
什么是经济新常态呢？三低，低增长，低通胀，低利率。尽管美国包括有些国家的经济复苏也开始明显，但是至少新的经济状态和之前完全不样，所以我们关注中国经济恐怕也离不开这样一个全球大背景，从一定意义来讲，包括和其他的一些新兴市场国家比较类似，就是受危机影响或者进入危机阶段是比较慢的，或者所谓后进的这样一个国家，同理他的影响，他进入新常态的国家，可能也是最后进入新常态，而这个特征就是三低，中国的经济已经表现出了三低中的两个重要特征，一个是低增长，一个是低通胀。尚未表现出的是低利率，尽管我们货币政策开始放松，但是我们整体的利率水平仍然很高。所以从这个意义来讲，中国经济新常态的特征正在显现，其中有很重要一点是利率。
我们对股票市场的前景判断，我们重阳投资，长期下来，分析的基本面因素是企业利润，投资者的风险偏好，利率，资本市场制度，这是我们影响的4个因素。由于中国经济进入新常态，中国经济增速放缓，这个已经发生了几年了，理论来讲他对股市的影响是最大的因素，但是在现阶段反而是最重要的因素，因为他已经被低增长的常态被股票市场做了充分的理解消化，相反其他方面的因素发生了变化，这个影响也是比较大的。利率和利润还有制度，我想做一个分析，分析之前还是要谈中国经济的基本面，整体来说比较弱，可以说是乏善可陈，但是全球大宗商品价格下跌，对于很多企业来讲是成本上的节约，尤其是中国是大宗商品的进口国，这点是需要关注的。
另外我们也要关注资金层面的变化，利率水平对于股市很关键。我们对比美国和中国的经验看得更明显，这张图左边是美国的利率，对比美国的估值水平，我们看到美国之所以整体经济在仍然受危机困扰的过程当中，从09年到现在股票市场一路上扬，最重要的因素就是利率维持一个极低，而且是非常长的时间，这个对于美国股市的持续的上扬起到了非常关键的作用。对比来看在中国经济进入新常态，中国经济进入市场的过程当中来看，股市也在走弱，但是很重要的一点就是对比其他国家的经验，在这期间，在后危机时代，对比资产价格的表现，以及股市的表现，利率走势的区别就成为很重要的解释因素。
好消息是货币政策宽松周期已经开始，我们从10月份开始降息，从历史趋势来讲，显然货币政策宽松的周期已经开始了。尽管有货币政策宽松周期开始，我们注意到整体的利率水平仍然很高。尤其是利率下调本身并没有导致实际利率水平的降低，我们看到左边这张图显示的是名义短期利率，无论是7天回购利率，和1个月，3个月的银行间的市场利率。尽管有下行，但是对比实际利率的话，实际上利率还是维持高位的。甚至有所上行。从这个意义来讲。货币政策放松本身以及周期预期的形成，对股票市场支持作用已经出现，但是对实体经济帮助的效果并没有显现，实体经济最重要是实际利率，而水平并没有降低，反而上升了，所以从这个意义来讲，如果说货币政策的意义是为了降低成本，帮助实体经济投资的话，这条路还很长，货币政策对于股票市场的支持作用，他的效应已经显现。同时当天资本市场对于未来货币政策的预期也体现比较充分。所以从货币政策层面，宏观经济政策环境层面来讲，股票市场的确有被支持的因素。
同时我们还可以借鉴各国的发展经验来观察，在经济的周期的不同阶段，大类资产的价格表现是不一样的，考虑到中国经济现阶段的周期性特点，应该说结论也是股票市场，其实权利产品的投资机会正在显现。这里面我们用了这样一个概念，我们不妨看经济周期的过程当中，从复苏，过热，滞胀、衰退，这样的表现是有规律性的，中国经济处在什么阶段，说不清楚，如果模糊的正确的话大概是衰退或者是复苏这个阶段，我们看在衰退这个阶段的特点是经济下行，通胀下行，货币政策区松。债券表现突出。然后是权益类产品，股票类产品也得到增强。如果中国经济在2015年某个阶段能触底，将会在某个阶段出现复苏的现象，特征是经济上行，通胀下行，这个阶段股票相对证券和现金这些资产吸引力将进一步增强。所以整个经济周期阶段特点来看，股票类资产投资的机遇不可忽视。这是从我们短期的政策环境以及经济的周期的波动特点来判断资本市场投资机会的，还有一个更大的历史背景。这就是前面无论是我们王总裁还是刘行长都提到的，当前全社会对于权益类产品，股票类产品配置低就过低，这样对于全世界资产配置比例的重购也构成了中国A股市场，或者权益类市场未来长期繁荣的一个很重要的基础。结论就是站在这样一个实点上，我们对未来投资中国股票市场这样一个前景，是不应该悲观的。如果大家决定要参与股票市场的话，我们认为未来2、3年影响中国股票市场有很重要的两大主题，毕竟股票市场，与投资理财类固定收益的市场是不一样的，股票市场我们不仅要关注利率，关注名义上的回报率，还要关注投资主题和标地。
我们要关注两大主题。一个是中国的经济转型和制度变革。我们在经济转型当中要做多赢家，做空输家。同时在未来2、3年还会多一个维度，就是中国的制度变革，也会产生赢家和输家，对资本市场也会产生深远的影响，十八大以来，我们政府推出的一系列改革，有清晰的路线图和时间表，对资本市场的影响很大，具体的影响我们总结应该是两个层次上的，一个是开放，对外开放就是以沪港通、深港通为标志的互联互通，这种影响很大，两个市场的互联互通，对中国A股市场影响将会是非常大的。另外对内开放，我们现在正在紧锣密鼓推进的IPO注册制的过渡，注册制的推出将会改变中国A股的垢病，尤其是对于新股预估不足造成的高估值的现象就会修正，所以注册制的修正正在进行，对股票市场的影响将会越来越大。考虑到这些变化的开放，还有就是微观层次的，所谓的国企改革，也对企业的效应提升，利润改善等等有一个根本性的转变，对股票市场也会起到促进的作用。如果是这样的话，就有4个象限，这里面提出的投资策略，我们要在过去2、3年关注经济转型的同时，未来2、3年这个主题仍然很重要。甚至资本市场对于经济转型的理解将会更丰富，简单粗暴的把中小版，创业板都当做经济转型的赢家。前瞻性看，经济转型的内涵更丰富，中国这样一个大的经济体的经济转型成功，一定是主干行业的龙头企业的转型成功，这样资本市场的理解也会更加准确。这是经济转型，制度变革同样也会产生刚刚前面所提到的影响，所以我们需要做的就是既要选择经济转型赢家，同时要受益于制度变革，我们在制度变革的背景下，中国市场对外开放，以及对内开放的大的环境下，很可能是制度变革的输家，这也是我们需要关注的风险。长期来看我们的场景是坚定乐观的，包括制度变革，配置变化，股票市场在中国经济发展过程当中的战略地位。回到长期的乐观，从短期来看，我们理解，2014年的中国股票市场，实际上完成了一个中国股票市场的均值回归，我们对比2010年至今，各类主要板块，无论是大板块还是中小板块的表现，累积的表现应该是比较接近的。所以从这个意义来讲，尽管中国股票市场在不同阶段有不同的风格，不同的板块也有各自的优势，但是实际上资本市场是有其自身的运作规律的，经历了14年，中国的A股市场完成了均值回归。我们要看更多的机会在哪里。
我们注意到短期市场也是有些风险因素的，最直接的风险因素指标我们不妨对比A股和H股，同一家公司在香港A股上市的表现，我们注意到A股对于H股有明显的溢价，溢价水平在历史高位，这个现象在历史中是发生过的，但是我们当前的情况是中国的境内境外市场互联互通的程度越来越高，这样一个背景下，这样一个背离是不可持续的，一定程度上反映了当前短期风险因素是不容忽视的，另一个意义上的均值回归，对于风险的判断。我们给大家展示的这张图就是我们测算的沪深300市场反映的中国股票市场的风险溢价，自从2008年沪深300指数创建以来，他反映的风险溢价历史均值是3.5%，要补充你的投资汇报，也要补充你的风险溢价。在2009年触底之后就一路攀升，在股票市场的眼里，中国经济和中国金融市场的风险在逐渐累积。这点和我们在座很多各位在实际经济中的感受是一致的，毕竟中国经济在转型，增速也在放缓，甚至某些领域的风险再积聚，也没有得意释放。股票市场有这样一个反映。但是我们注意到去年4季度，尤其是11月份降息以来，股票市场风险溢价一次性的很快的回归到了历史均值。换句话说股票市场中反映的风险似乎得到了一次性的释放。这个很重要，在股票市场眼里中国经济当前系统风险回到了历史平均水平，如果市场是正确的话，就是说当前股票市场对中国经济基本面的情况反映。既不乐观，也一点都不悲观。这点和我们在去年年初，2千点的水平是完全不一样的，从这个意义来讲，当前的市场从风险收益比上来讲，应该和去年初在市场在2千点的时候是不一样的。显然去年初在2千点的时候，风险收益比显然有了过度的悲观，当前市场整体来讲在风险看待上是相对来说比较均衡的。所以我们提出2015年的中国股票市场的大的特征，很可能是经历了均值回归之后，15年的股票市场将会是一个价值发现的过程，换句话说2015年的股票市场的行情应该更多具有结构性的特征。这里面总结了4个方面，我们认为特别值得关注的领域。一个是可逐步正式的创新型公司，有正预差的国企改革受益公司。有核心竞争力的弱周期行业龙头公司，需求相对稳定，并对下游企业有定价权的中游企业。具体不展开了，我们认为结构性的机会做价值发现，比较合适的策略仍然是对冲策略，我们在抓住机会的同时不要忽视风险，股票上涨的同时也要珍惜已经取得的胜利果实，做好风险的掌控，谢谢大家！
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