PPP模式下的金融市场商业机会与风险警示

　　■李经纬

　　随着《国务院关于加强地方政府性债务管理的意见》、《国家发改委关于开展政府和社会资本合作的指导意见》以及财政部的《政府和社会资本合作模式操作指南（试行）》的出台，PPP作为全面替代地方政府融资平台为政府主导的公共项目进行政府融资的法定模式正式登场亮相，未来它将在经营性及准经营性公共项目建设融资中大行其道。

　　一、PPP模式下的运作机制

　　按照国家发改委的定义，PPP模式是指政府为增强公共产品和服务供给能力、提高供给效率，通过特许经营、购买服务、股权合作等方式，与社会资本建立的利益共享、风险分担及长期合作关系。运作机制通常是首先由政府或政府授权的PPP主管机构确定PPP项目，制定PPP项目的年度和中期开发计划，然后通过招标方式引入社会资本，并与政府相关部门或其授权机构签订PPP合作协议，独自承担或合作共建新的项目公司承担PPP建设项目的设计、建设、运营和维护的大部分工作，并通过使用者付费及必要的政府付费获得合理投资回报，同时，政府部门负责公共产品和服务的价格和质量监督。PPP项目分为经营性、准经营项目和非经营性三种类型。其中经营性项目由使用者付费；使用者付费不足以覆盖项目公司的投资运营成本的准经营项目，由政府给予一定的补贴；完全没有收益的非经营性项目则由政府购买进行付费。

　　由于公共产品和服务项目的建设资金需求量巨大，为完成PPP项目的建设、运营和维护工作，PPP项目公司成立后通常需要进行大量融资。融资形式则可以包括银行贷款、发行债券、发行资产支持证券、信托借款等，发展到一定阶段，甚至可以到新三板挂牌上市或者到A股市场进行IPO。

　　二、PPP模式运作机制下的商业机会全披露

　　从以上运作机制可以看出，PPP模式下蕴藏着巨大的商机。PPP项目范围极其广泛，从经营性项目到准经营性项目到非经营项目，都有可能被纳入到PPP运作模式下。

　　从金融中介的角度看，各相关金融机构均可获得向PPP项目融资的机会，银行可以向它们发放贷款、发行票据、提供理财产品等；券商可以为它们提供债券发行、设计资产证券化产品等；信托公司向它们推销信托计划等等，总之，各金融机构皆可各得其所，获取利益。

　　从实体投资的角度看，投资者既可以获得项目现金流稳定的经营性公共项目的投资机会，还可以在政府补贴或者政府购买条件下获得投资准经营性和非经营性项目，并进而获利的可能性。这对于投资回报率要求不高但追求投资安全的投资者来说是非常良好的投资渠道。

　　从证券投资的角度看，由于PPP项目通常具有现金流稳定的特点，同时，虽然没有政府的明显背书，但确实包含无法否定的政府信用在内，比一般企业债的信用级别高，因而，投资者可以获得一个包含政府信用在内的相对安全、但却收益稳定的证券投资渠道。

　　三、PPP项目风险警示

　　由于PPP模式下的项目和过去地方政府融资平台模式下的项目具有类似特点，因此，凡是地方政府融资平台项目所具有的风险，也是PPP项目所可能具有的风险，比如政府信用风险、运营风险及市场风险等，除此之外还额外增加了参与合作的私人资本的违约风险。投资者判断PPP模式下的投资风险，有必要从政府财力、社会资本实力、项目收益等多个角度去判断。具体来说，应该遵循以下原则进行投资风险甄别和决策：

　　1、省级及省级以上的、有良好市场前景的PPP项目最具投资价值，其次为具有良好市场前景的地市级和区县级PPP项目。

　　2、在区县级以上PPP项目中，政府和外国资本合作建设的项目优先，其次为政府与实力雄厚国有资本合作的项目，再次为政府和实力雄厚的私人资本合作建设和运营的项目，最次为政府与一般私人资本合作的项目。同时发达地区的项目优先于落后地区。

　　3、没有现代企业运作机制而由政府官员主导的地级和县级PPP机构慎投，乡镇级PPP项目最好不投，除非其市场前景和管理机制特别优秀。

　　4、项目收益远远不能覆盖其建设运营成本，且又无其他可靠项目收益或政府购买作为付费来源的PPP项目，建议不投。

　　（作者系复旦大学金融学博士、高级经济师，政策及资本市场首席研究员，资深财务顾问）