谨防融资杠杆放大A股风险

　　12月9日沪深两市天量暴跌，凸显在新的历史条件下，融资杠杆给市场带来的巨大风险。笔者认为，应关注和防范融资业务过度膨胀带来的风险。

　　今年A股市场在持续多年下跌之后迎来超牛行情，融资业务成为推动股市上涨的重要力量，投资者融资买入余额呈现跳跃式增长态势。截至12月8日，沪深两市融资余额9080亿元，接近当时A股市值3%（美国两融规模稳定在市值水平的2%）；而且，A股有50%左右的股权为国有，这部分股票事实上很少在市场流通，也即融资余额占A股实际流通市值的比例甚至超过5%，A股融资业务有过度膨胀之嫌，12月9日的市场暴跌，无疑是给加杠杆的投资者一个风险警示教育。

　　前事不忘后事之师。有人认为，美国股市的几次大崩溃，基本都与过度融资买入有关系。比如美国1929年大股灾之前，投资者大举融资买入，有些银行甚至规定，只要股票升值5%，就允许投资者用升值的部分再次抵押，以循环贷款方式向股市投钱。后来由于银行利率调高等原因，暴涨之后的美股步入下降轨道，此时融资风险就显露无遗，证券公司追加抵押金、客户抛售、股价下跌，形成恶性暴跌循环，许多人失去所有财产之后仍欠银行巨额贷款。

　　A股市场两融业务风险更不可忽视。按沪深交易所《融资融券交易实施细则》，融资融券交易产生的浮盈经折算后可计入投资者保证金总额，也即投资者可将浮盈作为保证金继续融资买入；随着股市暴涨，一些投资者将风险抛之脑后，拼命加杠杆以图放大盈利。但世上没有只涨不跌的股市，A股一旦转入下跌趋势，融资买入的投资者就会消除杠杆、偿还融资，在去除杠杆投机泡沫需求的同时，市场主体卖出获利了结，其它正常股票供给也在释放，由此市场就会在短期内释放大量股票供给，从而导致买卖力量的极度不平衡，股市由此出现断崖式下跌。

　　融资盘过度发展，也让A股利益分配可能进入更加不公局面。最近券商股持续暴涨，市场炒作逻辑就是，股市成交火爆、融资业务突飞猛进，券商是最大受益者，不管各个投资者输赢如何，券商固定收取手续费和借贷利息，稳赚不赔，股市成交越火爆、赚得越多。从投资者方面来讲，如果维持目前的融资余额规模，按券商融资利率8.60%计算，投资者为此一年需要支付756亿元利息，整个投资者群体在之前印花税、手续费等负担基础上，将增加一个新的、巨大的融资利息负担，由此更容易陷入负和游戏怪圈。

　　为防范两融业务带来的风险，笔者认为，首先，要严格遵守投资者适当性制度。《证券公司融资融券业务试点管理办法》规定，证券公司在向客户融资、融券前，应了解客户的身份、财产与收入状况、证券投资经验和风险偏好，对交易时间不足半年、缺乏风险承担能力等投资者，证券公司不得向其融资、融券。目前一些证券公司为了拓展两融业务，对投资者门槛设置的比较低，缺少对投资者风险能力的把握、有的投资者股票开户没满半年也让其开立两融账户；证券公司应该严格遵守上述规定，不能只图自己赚钱劝诱不合要求的客户进行两融业务，无视投资者承担的巨大风险。

　　其次，应该对两融业务设定总额度限制。按规定，单只标的证券的融资余额达到该证券上市可流通市值的25%时，则暂停其融资买入。为确保起步阶段的A股两融业务健康发展，不妨规定股市总的融资余额不得超过市值3%，达此指标次日则暂停投资者融资买入。规定每家证券公司拥有的额度与其净资产相关。

　　其三，进一步推动治市改革。基础不牢、地动山摇，股市不健康、上市公司治理不佳，各种杠杆的推出，就可能放大这些风险。推动上市公司治理制度改革、分红改革等工作应该持续加大力度。