中国经济通缩风险在加大 结构化宽松政策需加码

　　11月汇丰PMI初值创半年新低、国家统计局上周公布的10月经济数据继续疲软，描绘出经济增长有效需求不足，通缩压力加大的岁末图谱，预示明年经济增长动能可能将难以有效改观。对此，以定向降准、降息为代表的结构化宽松政策有待继续加码，疏浚降利率传导机制，降低社会融资成本。

　　从目前经济运行态势看，中国经济通缩风险在逐步加大。PPI跌幅加深既是上游大宗商品价格变化的外部传递效应所致，更是工业企业生产经营持续不佳的内部累积效应所为。在出口弱势回暖、房地产投资持续下滑情况下，产能输出、基建投资刺激均未能在短期内有效提振需求，这不仅仅是因为实体经济本身杠杆率过高，去产能难以一蹴而就，更因资金成本上升，投资收益率偏低。

　　今年以来，央行通过定向降准、PSL等创新工具投放大量流动性，货币环境总体宽松，通过定向降息、下调正回购利率等引导市场利率下行，资金价格有所回落，但融资难、融资贵在经济增速下移、结构调整的当下仍是突出难题。可以说，经济结构调整遭遇融资难、融资贵加大宏观调控难度。一是实体经济有效需求不足和金融创新方兴未艾，使总量宽松的货币资金多在金融体系间流动，未能有效流入实体领域。二是企业盈利式微提升资金获得难度和风险对价，再加上银行低成本存款向高成本理财产品转移，利差模式下的贷款利率难以主动下滑。三是地方融资平台、过剩产能国企等利率不敏感部门的资金饥渴造成负溢价效应，挤占中小企业融资资源。

　　这些结构性难题相应要求调控政策更具针对性、有效性，在经济下行压力增大情况下加大定向宽松政策刺激力度。首先，对经济结构调整更有效的财政政策应更积极。适度扩大赤字、调升地方发债规模、继续实施减免税费，在保障房建设、小微企业发展、重大基础设施项目建设、中小微企业创新发展等领域发挥好财政资金四两拨千斤的引导作用。

　　其次，扩大定向宽松货币政策的行业、企业覆盖范围。定向降准、降息措施可从前期主要集中的三农领域、小微企业向信息消费、住房消费、特定类新兴产业发展等领域拓展。特别是在首套房、改善型需求购房领域，定向刺激效果可能更为明显。央行房贷新政推出后尽管并未达到预期效果，但房贷利率打折的银行已在增多。当然，在诸多结构性调控政策难以有效托底经济，就业状况出现恶化的情况下，应适时下调利率。

　　再次，大力发展资本市场，加强直接融资。在目前间接融资占主导的金融体系下，利率下降的传导机制面临资金中介、银行绩效考核等多重掣肘，且行政管控成本较大，故大力发展资本市场、拓宽直接融资渠道是金融结构与实体转型相契合的应有之义。

　　当然，结构性政策要托底经济又推动经济转型，必须放在改革大背景下。这包括且不限于加快利率市场化改革，利用市场机制引导金融机构调整“虚高”利率；加快地方融资规范化、阳光化改革，严防地方融资平台资金黑洞；加快国企改革，确立市场化运营机制，优化利率信号机制。