证券业拟放松杠杆率限制 券商新业务将驶入快车道

　　业内人士认为，最接近风控指标边缘的券商，如中信证券、国元证券，都将成为最受益的券商

　　据媒体报道，证监会近期向多家券商下发了《证券公司风险控制指标管理办法（征求意见稿）》，券商杠杆率有望大幅提升。这一放松风控的措施对于目前处于由传统业务向新业务转型时期的券商业无异于一场及时雨，将成为券商发展的高效催化剂。

　　为什么不再恒等？

　　据报道，证监会拟下调券商三项风控指标：证券公司的“净资本/净资产”监管指标拟由现行的“≥40%”调整为“≥20%”，“净资本/负债”拟由现行的“≥8%”调整为“≥4%”，“净资产/负债”拟由现行的“≥20%”调整为“≥10%”。

　　消息一出即引发了市场的广泛关注，具体指标数字也引起注意。风控监管的三项主要指标“净资本/净资产”、“净资本/负债”、“净资产/负债”理论上应当满足“净资本/负债=净资本/净资产×净资产/负债”的恒等关系，现行的2008年版《证券公司风险控制指标管理办法》满足该关系，即8%=40%×20%。然而，“征求意见稿”中修改后的指标却不再满足该关系，即4%不等于20%×10%。

　　对此，申万非银金融分析师何宗炎解释道，实际上这三个指标之间不应当是简单的恒等关系，而是相互制约的关系。很明显，“净资本/负债”指标对“净资本/净资产”和“净资产/负债”指标起到了加强的作用。也就是说，修订后的《证券公司风险控制指标管理办法》实施后，未来券商将可能出现“净资本/净资产”和“净资产/负债”均满足风控指标要求，但同时“净资本/负债”却不满足风控指标的情况。

　　放松杠杆

　　促进券商业务“轻”转“重”

　　对于正处于从轻资产的传统业务向重资产的新业务转型的券商来说，风控的放松将大大减少对券商发展的制约。

　　数据显示，2013年以来，证券行业“重资产”业务快速增长，如融资融券、股票质押融资、约定式购回等新业务，其中融资融券业务利息收入占营业收入的比例已从2013年的11.5%大幅提高至2014年上半年的18%。而即将推出的新三板做市业务也需要券商以自有资金和证券与投资者进行证券交易，也具有“重资产”的特性。

　　但是原有的净资本监管过于严格，制约了券商业务的拓展。按照之前的监管办法，有券商的净资本/净资产指标已经较为接近监管下限。考虑到证券公司大范围开展创新业务仅有两年时间，而且业务风险属于较低状态，此时即已触及净资本监管红线在一定程度上说明了我国证券行业净资本监管过于严格。而按照监管规定，如净资本指标不达标，证监会将采取停止批准新业务、暂停部分业务直至撤销等监管措施，券商开展新业务时难免有所顾虑。

　　放松杠杆率限制将有力促进券商新业务发展。首先，净资产/负债的下限降低，有利于券商通过债务融资来解决开展上述业务的资金来源问题。预计监管部门在各项债务融资工具方面的约束也将有望逐渐松绑，这将进一步提高券商资产配置的灵活性。其次，下调净资本监管指标有有利于证券公司进一步扩大业务范围和提升杠杆。根据相关监管要求，证券公司设立子公司时的注册资本需要从净资产中全额扣减净资本，这就使得证券公司通过设立子公司开展业务受到较大限制，导致投资业务和子公司较多的券商受净资本约束明显。目前受净资本约束较严重的公司依次为国元证券、中信证券、招商证券，其中，中信证券由于旗下子公司众多，其2013 年底的净资本/净资产指标已经下滑至48%，非常接近监管下限。

　　高杠杆是券商未来发展趋势

　　中信建投非银金融首席分析师魏涛告诉记者，这次券商风控指标的放松为券商提高杠杆率松绑，将对券商未来发展产生积极正面影响。“但是，这次放松的幅度还远远不够。跟美国大投行比，跟我国商业银行的杠杆率比，我们券商的杠杆率还是过低。我认为，中国券商要走出依赖通道发展的道路，向发达国家同行学习，成为资本市场投资的重要力量。而这一切都依赖于充足的资金来源。”

　　从美国券商的发展轨迹来看，放松杠杆率限制是大势所趋。美国证券行业从1975年取消固定佣金制度后，杠杆持续上升。虽然在金融危机后美国投行进行了去杠杆化，但证券行业的杠杆率仍高于我国水平。与国际投行一般10倍到30倍的杠杆率相比，我国券商的杠杆率还有较大提升的空间。

　　风控指标放松，哪家证券公司将最受益？魏涛认为，最接近风控指标边缘的券商，如中信证券、国元证券，都将成为最受益的券商。事实上，市场已经给出了积极正面的回应。消息放出后当日，国元证券涨幅达7.67%，中信证券涨幅为6.08%。

　　新增两项指标

　　重在防范流动性风险

　　据报道，征求意见稿拟新引入“流动性覆盖率”和“净稳定资金率”两项监管指标。

　　流动性覆盖率（LCR）和净稳定资金率（NSFR）都来自商业银行管理实践，是《巴塞尔协议》提出的监管要求。其中，流动性覆盖率是指优质流动性资产储备与未来30日的资金净流出量之比，净稳定资金比率是指可用的稳定资金与业务所需的稳定资金之比。

　　这两项指标均意在解决以净资本为核心的风控三大指标放松后可能出现的流动性风险问题。证券公司面临严重的风险错配问题，随着重资产业务的开展，券商对实体经济介入逐渐加深，券商资产端的久期越来越长，与此不相匹配的是，券商负债端久期不能够得到有效提高，因此导致了严重的期限错配。

　　对此，中信证券财务总监葛小波指出，由于证券公司在外部融资方面一直存在先天不足，造成了行业普遍融资短期化的现象，大量的外部资金来源期限很短，必须通过持续滚动融资进行维持。

　　新引入的“流动性覆盖率”和“净稳定资金率”两项监管指标有望在一定程度上解决期限错配问题。但是，券商作为资本市场的中坚力量，若一味缩短资产久期、保证资产流动性，可能不是长久之计，也将与金融机构支持实体经济的政策相违背。因此，下一步如何放宽券商融资监管、增加券商长期资金来源值得期待。