近日，鼎晖投资董事长吴尚志在出席某公开活动中透露，已有保险机构参与投资了鼎晖旗下的夹层投资基金。据金融观察人士称，险资本次选择鼎晖夹层基金进行投资，这一合作方向对于PE与险资突破长期以来“若即若离”的暧昧关系颇有启示意味。
险资与PE：想说爱你不容易
截至2013年底，我国保险业总资产已达到8.3万亿元。若按照保监会《关于保险资金投资股权和不动产有关问题的通知》中“保险机构10％的总资产可用于投资未上市企业股权、股权投资基金等相关金融产品”的规定，则整个保险业可配置于股权投资领域的资金额在8000亿元以上。
对于PE基金来说，保险公司可称得上是理想的机构投资者。除了可投资的资金量大、稳定之外，保险资金尤其是寿险资金往往期限较长，更适合从事长期性的投资行为。这与希望从企业的持续成长中获得股权价值回报的PE基金不谋而合。事实上，在美国的PE行业里，保险资金是除养老金外的第二大出资人。对于保险公司来说，参与股权投资是提高资产收益的现实诉求，而以LP身份投资PE基金的方式或许比直接投资更为合适。
国内保险机构直接或通过PE基金间接投资于非上市股权的政策约束早在2010年起便已逐渐松绑。然而在合作的落实上却是“雷声大雨点小”，2012年底保险资金配置于股权投资的比例仅3.4％，其中投资于PE基金的份额则更低。除 中国人寿（行情，问诊）、 中国平安（行情，问诊）、中国再保险、泰康人寿、生命人寿各投资了1个~2个PE基金之外，其他鲜有成功案例。其中原因，一方面是政策给管理保险资金的机构设置了较高门槛，同时对于可投基金类型也进行了限制，如不允许投资创业、风险投资基金等；另一方面，保险公司本身打法谨慎也是重要原因。
险资为何选择夹层投资基金？
对于鼎晖夹层投资基金本次获得险资投资，很多业内人士并不感到意外。
夹层投资在国外成熟市场上属于一种主流投资产品，在凯雷、黑石、KKR等大型PE机构管理的总资产占比已经达到22％~35％。 国内夹层投资则在近几年得到了迅速发展。除鼎晖外，中信产业基金、国开金融、弘毅投资等机构均已设立了自己的人民币夹层基金。
所谓夹层投资，是一种介于股债之间的投资形式，其收益和风险也介于银行信贷融资和传统股权融资之间。在具体的操作模式上，夹层投资包括含转股权的次级债、可转换债和可赎回优先股等。由于国内金融体系尚不成熟，夹层投资主要结合债性及股性工具进行非标准化融资，并多采用结构化的产品设计提高投资回报。用吴尚志的话说，夹层投资既有“可预期的回报”，又能在一定条件下获得股权的高投资收益。
事实上，鼎晖于2011年即已成立其独立的夹层投资团队，其运作一直比较低调但业绩斐然。据一位接近鼎晖投资的人士称，鼎晖夹层投资团队目前管理有三只人民币夹层基金，其中一期基金已实现顺利退出，分配给投资人的内部收益率在15％左右。本次吸纳险资的基金为其正在开放第二轮募集的人民币三期基金，其机构投资者不乏大学基金、企业投资基金等。
一位保险资管人士称，夹层基金能够较好地平衡目前险资对于收益及风险的要求。“体现在回报上，即夹层投资除了到期收益，还有期间分红，这与保险产品的现金流能够进行较好匹配。由于分红每年能够反映为投资业绩，这对于保险资管的投资人员来说也具有吸引力。未来这种投资应该还会进一步增多。”该人士称。
鼎晖夹层投资基金的最新募资材料显示，其投资领域包括并购重组、商业地产等能产生稳定现金流的行业。鼎晖投资董事总经理、夹层与信用投资负责人胡宁来自平安信托，而平安信托正是平安保险的险资投资平台。胡宁及其领导的鼎晖夹层团队成员有在平安保险等保险机构中从事投资管理的丰富经验，曾经为平安保险管理险资规模超过人民币200亿元。“我们与险资的合作形式可以根据不同保险机构的要求定制个性化产品，”胡宁说，“除了做夹层基金的LP外，我们也可参照国际基金的常规做法，为单独某个保险机构或几个保险机构设立 ‘Separate Account’，以更有针对性地管理好险资。”此外，“我们也可以结合整个鼎晖综合投资平台的优势，为险资在具体项目上提供投资机会。”胡宁补充道。
越来越多的迹象表明，险资与PE机构的合作步伐或将加快。在今年5月举行的券商创新大会上，证监会私募基金监管部主任陈自强提出要在风险可控的前提下，进一步提高保险资金和全国社保基金投资私募股权投资基金的比例。险资与PE的合作将更加趋向多元化，而鼎晖夹层基金与险资的联姻将给行业提供有益的参照。
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