注册制改革有效落实并非易事 重点在“立”

　　新“国九条”提出，积极稳妥推进股票发行注册制改革，建立和完善以信息披露为中心的股票发行制度。紧接着，创业板IPO和再融资办法发布，放宽财务准入指标和行业限制，再融资方面推出小额定向发行机制。结合之前预披露文件不再审核而直接接受公开监督，显示出为注册制铺路的态势。

　　“在目前我国资本市场‘新兴加转轨’阶段，监管层多举措综合治市将为注册制改革赢得更多共识。”中联资产评估有限公司总裁沈琦表示，注册制改革将在一定程度上改变目前国内A股市场的供求关系，对由于供应不足而产生的板块估值异常分化进行一定程度的修正。

　　注册制何时能够推出

　　改革的速度、市场可承受的程度，远比关注何时推行注册制更为重要

　　截至2012年，我国已经历过三轮新股发行体制改革。“新股发行的市场化程度不断提高，新股发行定价机制逐步完善，而高发行价、高市盈率以及高超募的‘三高’痼疾正慢慢得以解决，‘破发’情况不再罕见，投资新股稳赚不赔的非正常现象被打破。”中国人民大学财政金融学院副院长赵锡军认为，推行新股发行注册制改革，是提升股票市场市场化程度的关键步骤。

　　从上个世纪90年代开始实行审批制，到2000年核准制的施行，再到2013年从核准制向注册制过渡，是一个渐进发展的过程。那么，股票发行注册制到底何时能够真正推出？新“国九条”中并没有给出时间表。不过，今年两会期间，中国证监会主席肖钢曾表示，证监会今年的主要任务之一，就是研究注册制实施的方案。此前亦有消息称，新股发行注册制改革路线已基本落地：今年内推出注册制改革方案，2015年年中修改后的新《证券法》面世，2015年末前或正式推行注册制。对此，沈琦表示，从新“国九条”内容来看，注册制改革已无可动摇，未来两年内，注册制改革的逐步推进和最终实现或将为大概率事件。

　　“注册制改革的核心是让上市公司、中介机构、专业投资者等市场主体发挥市场化的作用。”大同证券资深投资顾问付永翀认为，随着发行制度的市场化改革不断推进，长期以来A股市场上由于IPO供应限制造成的溢价将逐步消失。但是，注册制并不意味着不审核。作为政府授权部门，负有一定的审核责任，只是侧重点不同而已。

　　“改革的速度、市场可承受的程度，远比关注何时推行注册制更为重要。”在英大证券研究所所长李大霄看来，市场稳健发展与推进注册制改革相辅相成，市场化成熟程度决定注册制改革的速度，当下应加快完善市场化改革的外围条件。

　　有效落实并非易事

　　更稳妥地推行注册制改革，调整现有法律法规中与注册制不相适应的内容尤为必要

　　股票发行注册制是市场化程度最高的机制。注册制的稳步推进，将在很大程度上强化市场化的改革，适应经济转型的发展战略。然而，有效落实股票发行注册制并非易事。

　　以注册制为目标的新股发行市场化改革，在放松事前行政审批的同时，要加强事中以及事后的监管；在行政放权的同时，更要建立市场的约束。业内人士认为，改革的重点在“立”不在“破”，能否建立注册制发行机制所必需的各项配套机制与制度，特别是注册制所需的市场约束机制，是改革成功与否的关键。

　　“为了更稳妥地推行注册制改革，调整现有法律法规中与注册制不相适应的内容尤为必要。如果没有完备的法律法规作为制度基础，注册制不可能顺利实施。”沈琦强调。

　　此外，推进新股发行注册制改革还涉及政府与市场关系的重塑。赵锡军认为，注册制改革的重点是建立市场化的新股发行运行机制，这个过程中，需要对政府与市场各主体的行为职责进行重新界定。“政府部门需要在监管理念、方式与手段方面进行改革，相关责任主体则面临融资理念、融资方式、发行价格以及发行节奏等方面的市场化改革。”

　　“值得注意的是，强调市场约束的同时，建立和完善信息披露制度也不容忽视。”付永翀认为，应实现公众的全过程监督，加强保护中小投资者的知情权、参与权、监督权与求偿权，并明确发行人和证券服务机构的独立主体责任。沈琦则建议，由于主板、创业板、新三板以及区域性股权市场的规模、成长性均有所不同，可根据实际情况出台不同的监管要求。

　　从核准制迈向注册制，中国股市发行制度改革的大方向已经确定。但从具体实践来看，不少专家认为，与美国等较早实行股票发行注册制的发达国家相比，我们仍然存在差距。

　　“目前而言，中国尚不具备美国实行注册制的外部条件。”赵锡军表示，美国股票市场80%以上是机构投资者，加上强大的诉讼文化和完善的法律配套体系，一旦IPO出现纠纷，每个企业甚至股东都可随时提起诉讼。“一旦发现造假、诈欺行为，法律惩罚将非常重，这种强大的事后惩罚机制目前在国内也不具备。”（经济日报记者 谢 慧 温济聪）