投资银行承销公司股票也确有难处，很难掌握发行价格的高低，不知道股票发行之后二级市场的需求如何
■朱伟一
在律师的教唆下，美国投资者向华尔街投资银行索赔时，有借助反垄断法（美国又称“反托拉斯法”）。银行金融创新层出不断，投资者及其律师也要与时俱进，要搞诉讼创新，这样才能够保持一点平衡，即便不能胜诉也要给投资银行添堵，自己可以出一口恶气。美国最高法院2007年判决的瑞士信贷-诉-比林案（下称“比林案”）便是一例。
在比林案中，投资者起诉华尔街投资银行，理由是被告有垄断行为。原告指出被告的三种垄断行为，即（1）爬梯（投资者承诺，在公司上市后，以高于首次公开发行价的价格购入公司的股票），（2）收取高额手续费 ，（3）搭售股票。但美国最高法院的判决给了投资者们当头一棒，至少是给他们泼了一头冷水。
大法官们认定，证券法与反垄断法格格不入，所以证券法就必须把反垄断法部分或全部排除在资本市场的监管之外。但法官仅依据法律做出判决是够的，还必须合乎情理，否则是难以服众的。所以，大法官们又做了进一步的阐述，给出了三个具体原因：（1）承销团销售首次公开发行，对资本市场运行至关重要；（2）法律授权证交会监管资本市场；（3）证交会的监管工作做的很好。
比林案是让美国大法官脸上无光的一个判例。大法官们把证交会说的那么好，似乎有他们看守证券市场，这里就可以是清平世界，资本市场就是一夫当关，万夫莫开。但从金融危机后所暴露的情况看，证交会根本就没有监管好美国的证券市场，大型金融机构证监会管不了，而麦道夫这样的散兵游勇证交会又不愿管，举报者三番五次投诉，证交会仍然按兵不动。
即便证交会工作确实做的很好，因行业监管机构的存在而排除反垄断法的适用，从道理上说有些牵强。但大法官们也会有难言之隐。这个诉讼是断断不能判投资者胜诉的，否则不仅有惊涛拍岸，乱石穿空，而且会樯橹灰飞烟灭：华尔街银行非有多家倒闭的不可。原因很简单，如果比林案中的投资者胜诉，其他投资者就会蜂拥而至，无论是确有损失或是自称有损失，都要向投资银行索赔，投资银行自然是应接不暇。1997年3月至2000年12月，作为被告的10多家顶级投资银行组成承销团，承销了数百家所谓的高科技公司。追查起来没完没了。
在比林案中，大法官斯蒂文斯同意判决结果，但其理由却不同于多数大法官。在他看来，原告所指的行为根本就不可能造成垄断，因为影响公开发行价格的不是投资银行的具体行为，而是“评级质量类似的证券的普遍市场价格会控制公开发行价格”。斯蒂文斯大法官认为，整个市场由数十亿支股构成，某一特定的发行，即便是大型发行，也只不过是沧海一粟。”基于同样的原因，斯蒂文斯大法官不仅是为投资银行辩解，而且是理直气壮地为他们叫好。在他看来，承销团的所谓“垄断”行为不是糟的很，而是好的很。斯蒂文斩钉截铁地说：“承销商之间就如何最好的促销首次公开发行达成各种协议，其中包括向原始投资者出售股票的价格和其他条件。我认为，就反托拉斯法的分析而言，这些协议都是有利于竞争的......”斯蒂文斯大法官不仅要驳回投资者依据反垄断法提出的起诉，而且要他们彻底死了这颗心。
比林案中，自由派大法官和保守派大法官来了一个反串。由民主党总统提名的自由派大法官通常对华尔街持批评态度，而由共和党总统提名的保守派大法官通常是支持华尔街的。华尔街在两党都有人，但还是有亲疏之分，通常是与共和党走的更近。比林案中，自由派大法官似乎是站在了大银行一边，但该案中的投资者也不是普通投资者，而是所谓的机构投资者，在资本市场也是“肉食”者，属于掠食者而不是被掠食者。
实事求是地说，投资银行承销公司股票也确有难处，很难掌握发行价格的高低，不知道股票发行之后二级市场的需求如何。脸谱2012年5月份上市，当时是每股38美元，而从2012年年底到2013年3月，每股价格在25美元与33美元之间徘徊。但反过来说，如果事后证明发行价定低了，那么发行人又要不高兴，有的还要闹事。投资银行夹在中间真是左右为难。确实，定价、询价是一个比较困难的任务。（作者系中国政法大学教授，中国人民大学重阳金融研究院高级研究员）
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