交银施罗德：三大变量影响明年A股走势

　　已至年末,明年A股走势将如何?运用DCF(Discounted Cash Flow)这一模型来预判,既简单又实用。模型中分子的关键变量是企业的盈利增长率,分母的关键变量包括无风险利率水平和风险溢价(反应风险偏好水平)。对它们进行分析,有助于把握明年股市的运行脉络。

　　盈利增长上,预计2014年的趋势偏负面。在目前市场的盈利构成中,金融板块占比约五成,房地产、公用事业和能源等占比约两成。明年的宏观背景是经济增速放缓与结构转型升级相结合。由于过剩产能,传统制造业盈利增长依旧艰难,资金利率水平高企将加大企业的财务负担。随着利率市场化的推进,金融行业盈利能力将收窄,未来两年金融板块的盈利增长趋势并不太乐观。预计明年盈利增长这一变量对市场最为负面的是,在利率压力达到一定程度时,投资者对金融板块出现利差收窄和坏账计提的双重担忧,造成市场目前认为银行板块跌幅有限的判断出现重大预期差。

　　流动性上,无风险利率的大幅上升将是股市的最大利空因素,利率水平不现拐点则难言市场底部。在保就业的硬约束和转型初期没有强有力新兴产业增长点的背景下,维持经济的合理增长只能依靠投资,而房地产和地方融资平台是两大主力。房地产可承受较高的融资利率,而地方融资平台投资冲动强烈,对利率不敏感,造成社会资金通过各种通道大量流向这两大主体,而利率市场化的推进又进一步加剧了社会资源向其倾斜,从而推升整个社会的资金成本。在今年经济增速可达目标和通胀预期抬头的情况下,央行的货币政策呈中性偏紧态势,造成近期融资利率上升。除非经济增速预期下滑到不能接受的水平,预计这种货币政策将持续一段时间。

　　风险偏好上,未来影响这一变量的是改革。党的十八届三中全会发布的《中共中央关于全面深化改革若干重大问题的决定》描绘了未来数年深化改革的大方向,是一份超预期的改革蓝图,有助于提振市场中长期信心和提高市场风险偏好水平。在规划目标最终能够完全达成的前提下,我国经济必将迎来新一轮发展机遇,股市也将诞生一波中长期的牛市行情。

　　综合以上三个变量的分析,预计2014年正面的变量是改革,负面的是流动性,偏负面的是盈利增长,市场将在一正两负力量的博弈中运行。但改革对市场的影响是一个中长期的逻辑,而流动性才是短期市场运行的主要矛盾,因此短期市场的走势或偏谨慎,中长期保持乐观态度。